5月10日的美股電商企業遭遇集體“屠殺”。阿里巴巴股價下跌0.58%、亞馬遜跌0.52%、唯品會跌0.93%、拼多多下跌3.16%，新上市的云集也遭遇了3.67%的跌幅。這其中，京東卻以2.4%的漲幅成功脫險。

- 作者|李成東、趙騏

- 公眾號|東哥解讀電商（ID: dgjdds）

5月10日，京東公布2019年1季度財報。Q1京東實現營收1211億元（約180億美元），同比增長20.9%。其中服務收入達到124億元（約19億美元），增幅44%。歸屬股東凈利潤73億元（約11億美元），同比大漲380%。Non-GAAP歸屬股東凈利潤上漲215%，達到33億元（約5億美元）。

截止到2019年3月底，京東年度活躍用戶3.105億，較2018年底的3.053億增長520萬。第三方注冊商家22萬。值得一提的是，從去年底至今年初，京東一直都在被“裁員”，但本季財報則予以有力反擊。19Q1，京東員工總數達到17.9萬，較去年四季度凈增加1千人。

一季度180億美元的營收高于市場預期的176億美元；Non-GAAP EPS為0.33美元，同樣高于市場預期的0.12美元。在營收和利潤均超預期的情況下，京東股價在周五大漲2.4%，以28.17美元收盤。

►投資收益+人效提升推動凈利潤大漲

本季度，京東歸屬股東凈利潤達到73.2億元，同比大漲380%，創新高。這其中最主要的原因是本季度的“其他收益”高達69億元，而去年同期只有18億。財報顯示，這部分收益主要由于長期投資公允價值變動增加41億元所導致。

來源：京東19Q1財報

財報并沒有披露是哪項投資的公允價值發生了變化。不過，京東健康在近期獲得了來自CPEChina Fund、中金資本和霸菱亞洲等投資者首輪超過10億美元的融資。令其成為繼京東數科和京東物流之后，集團打造的第三只巨型獨角獸。

除了投資收益外，人效提升是京東凈利潤增長的另一個主要原因。

雖然員工人數有所增長，但京東人均毛利潤反而在增加。本季度，京東人均營收達到67.6萬元，去年同期為61.1萬元。同時，毛利率達到15%，比18Q1上漲0.9個百分點。這令人均毛利潤達到10.2萬元，較去年同期的8.6萬元增長17.7%。

如同我們此前所談到的，京東當前正經歷著由數量驅動向質量驅動的轉變。在這一過程中，利潤率和效率的改善是最顯著的變化。

本季度，京東的GAAP凈利潤（73.2億元）和Non-GAAP（32.9億元）凈利潤差異較大。兩者最主要的區別是Non-GAAP不包括非現金的支出和收入，也不包括一次性收入（比如資產處置收益）。

來源：京東19Q1財報

上圖顯示，長期投資公允價值變動收益（Gain from fair value change of long-term investments）在2019年1季度為57.5億元。這部分收入屬于非現金收入，需要從GAAP凈利潤中扣除。這是導致本季度GAAP和Non-GAAP凈利潤有較大差異的主要原因。

►物流服務成增長新動力

18Q4財報中，京東對1季度的業績展望是營收增速在18%-22%之間。本季度京東總收入達到1210.8億元，同比增長20.9%，符合他們的預期。

來源：海豚智庫整理公司歷年財報

京東物流在過去一段時間一直受到社會關注。本季財報中，他們再次成為亮點，但不是因為“裁員”或“調薪”，而是由于亮眼的業績。

19Q1，京東物流（主要是面向第三方服務的開放物流）和其他服務收入達到42.9億元，同比增長91.4%。根據國家郵政局的數據，一季度全國快遞收入增長21.4%，還不到京東開放物流增速的1/4。

需要注意的是，京東在1季度的倉儲數量和面積并沒有太大變化，依舊維持在550個倉儲和1200萬平方米，與去年底持平。在規模沒有擴大的情況下，營收實現大幅上漲的背后是效率的提升。

來源：海豚智庫整理公司歷年財報

財報顯示，京東庫存周轉天數從18Q1的38.1天降低為36.5天，單均倉儲成本顯著下降，人效提升明顯。庫存周轉率優化得益于京東物流大量新技術、新設備的使用。

一季度，京東物流投入使用全國首個電商冷庫貨到人揀選系統。傳統模式下，一個熟練的揀貨員在-18℃的環境中需要5至7分鐘才能分揀完一個訂單。而新系統的分揀工只需站在零度以上的獨立空間，等待商品像“回轉壽司”一樣被傳送過來，效率能提升三倍以上，消費者因此能在更短時間內收到更新鮮的商品。

此外，全球首套機器視覺批量入庫系統——“秒收”也在報告期內被正式投入使用。該系統由京東物流自主研發，應用于物流作業中的進貨環節，針對性的解決了大批量條碼掃描、信息采集、自主糾錯等問題。這套系統不僅將效率提升了10倍以上，還減輕了員工的勞動強度。

整體來看，京東物流在規模方面的投入（比如倉儲數量和面積）雖然在沒有明顯增長，但他們對效率提升層面的投入卻在增加。

►費率維持低點 用戶重回增長

本季度，京東綜合費率為14.1%，較18Q4的14.9%下降0.8個百分點。

來源：海豚智庫整理公司歷年財報

履約費用80.6億元，同比增長12.4%，占總營收比重6.7%。履約費用在過去的兩個季度增速都很低，但物流服務的營收卻保持高速增長，除了前面談到的技術支持外，物流開放戰略的實施也是重要因素。

市場費用39.4億元，同比增長12.9%，3.3%的營收占比創近年新低。有意思的是用戶增速卻重回增長狀態。徐雷在電話會中提到：公司在拉新方面做了綜合協調，在很健康的成本情況下，拉新有了回暖和成效。京東基于智能供應鏈打造的C2M反向定制平臺為眾多國內外知名品牌商提供了差異化解決方案，這令更多品牌商入駐京東。

1月，德國家電品牌AEG與京東家電簽署了3年獨家線上戰略合作協議。3月，米其林宣布京東成為其在中國的首家電商直供平臺。此外，瑞士制表品牌豪利時、梅花，意大利時尚品牌MOSCHINO，以及新西蘭知名生鮮食品品牌樂淇、佳沛等先后入駐京東。截至2019年3月31日，京東第三方平臺簽約商家已超過 22萬個。更多的商家自然吸引了更多的用戶，推動用戶環比重回增長。

技術與內容費用37.2億元，同比增長54.0%。京東近幾個季度一直保持研發費用的高增長，研發費率從去年同期的2.4%提高到現在的3.1%。

管理費用13.2億元，同比22.8%，費率1.1%。

►未來展望：營收增速或已觸底 用戶增速有望回暖

京東對2季度的業績展望為營收1450-1500億元，同比增長19%-23%。這是本季財報的另外一個亮點。因為去年4季度對19Q1的營業預期為增長18%-22%，也就是說京東預計2季度的同比增長將要高于1季度。由于他們在過去幾個季度的營收增速一直在放緩，因此這可能是一個觸底反彈的信號。

京東的這種判斷是有道理的，原因在于用戶規模正在迎來反彈。截止到3月底，京東年度活躍用戶3.105億，同比增速進一步放緩到2.9%。但環比卻出現增長，凈增加520萬用戶。需要注意的是，四季度是電商旺季，而一季度則是淡季，所以Q1的年度用戶超過Q4是很不容易的。即便是兩年前，17Q1也只比16Q4多990萬�？紤]到當時電商的獲客成本遠比現在要低，如今550萬的增量已經非常不容易了。

來源：海豚智庫整理公司歷年財報

以季度活躍用戶來看，京東18Q3、18Q4、19Q1的增長分別為22%、20%和15%，遠高于年度用戶的增長。

此外，騰訊和京東在近期續簽了為期三年的戰略合作協議。騰訊將繼續在其微信平臺為京東提供位置突出的一級和二級入口，為京東帶來流量支持。微信早已今非昔比，無論是空前的用戶體量還是小程序等新生態都讓現在的微信比5年前更具價值和活力。因此，續約不僅去除了外界原本的擔憂，同時也為京東未來的發展奠定了新的基石。

綜上所述，京東的營收增速有望在2季度觸底反彈，而用戶增速大概率在今年下半年反彈至10%以上。這或許預示著京東最艱難的時刻即將過去。