京東2020年第一季度財報率先交卷：作為“抗疫”一員，京東物流疫情期間實力圈粉，帶動營收、凈利雙雙超預期。資本市場熱度高漲，股價創歷史新高。

投資人將重新審視京東自建物流的價值，以及菜鳥物流與京東物流的差距。

文| 李成東、朱柳香

來源| 東哥解讀電商（ID：dgjdds）

京東于本月15日晚間公布2020年第一季度財報：營收達到1462億元人民幣（約206億美元），同比增長20.7%，高于市場預期1365.3億元；歸屬于普通股股東的凈利潤為11億元人民幣，雖少于去年同期的73億元，但遠超市場預期的虧損1.1億元。

截至3月31日，京東過去12個月的活躍購買用戶數較去年同期的3.11億增長24.8%至3.87億。

受此影響，京東收盤股價大漲超3.86%，股價50.85美元，747億美元市值，達到2014年上市以來最高。今年以來，京東的股價漲幅已超過40%，在中概股中表現出眾，表現遠好于阿里巴巴-3.97%。

京東第一季度同比增長20%，超過此前10%的預期，并預計第二季度營收同比增長20%-30%。

這也無形中給后續披露財報的電商企業帶來壓力。作為京東最大的競爭對手阿里巴巴，海豚智庫認為第一季度阿里核心電商業務將迎來有史以來第一個負增長，具體可見海豚智庫2月11日分析文章《阿里2020年Q1核心電商或將損失150億》。

► 業績一覽

本季度京東營收增長超預期，逆市場行情盈利，用戶增量重返高速增長軌道。

京東2020Q1財報顯示：營業收入實現1462億元，較上年同期增長20.7%。其中，第一季度商品零售凈收入達到1301億元，日用百貨商品銷售凈收入增長38.2%至525億元；另外，凈服務收入同比增長29.6%至161億元。京東預計2020Q2營收同比增速可達到20%-30%。

數據來源：京東歷年財報

本季度歸屬于普通股股東的凈利潤為11億元，較上年同期的73億元下滑85%。非美國通用會計準則下（Non-GAAP）歸屬于普通股股東的凈利潤為30億元，上年同期為33億元。疫情之下，市場降低了對電商行業預期。此前彭博社預測京東一季度凈利潤同比減少95.6%至3.24億元。

成本及費用方面——2020Q1京東成本支出達到1237億元，較上年同期的1029億元增長20.2%。費用為202億元，較上年同期的169.78億元增長19%；其中，履約費用占比最高達到104億元，較上年同期的81億元增長29%。

截至2020年3月31日，京東現金及現金等價物、受限資金及短期投資共計751億元，2019年年底該數值為645億元。

經營數據方面，截至2020年3月31日，京東過去12個月的活躍購買用戶數為3.874億，較上年同期增長24.8%，這一增速較上一季度的18.6%再次提速。且移動端日活躍用戶數較上年同期增長46%。在相對淡季的行業背景下，京東新增超過2500萬活躍購買用戶。目前，京東員工數量已經達到22萬人。

► 營收穩定上漲，技術驅動業務運轉

營收的穩定增長，得益于零售業務商品結構調整，以及物流服務的快速擴張。

對于疫情這種不可抗力，其他電商平臺因為工廠停工、檔口缺貨，快遞停運的緣故業務深受影響。我們曾預測，京東的核心類目3C數碼家電由于疫情期間物流時效性降低，上門服務受阻等因素會影響銷量，但日用百貨類會因京東自營業務的優勢而提升銷量。京東財報中披露的數據，也證實了這點。

2020Q1京東的1462億元營收中，有525億元來自日用百貨快消等商品銷售。且日用百貨營收同比增長38.2%，遠超整體增速。京東零售業務商品結構的調整，意味著平臺整體毛利率會隨著日用百貨的份額提升而得到改善。回顧近年數據，不難發現，京東的毛利率已經從2013年的個位數，穩定上漲至如今的15.4%，所以品類均衡對京東發展長期來看是利好。

另外，一季度京東凈服務收入達到161 億元人民幣，同比增長29.6%，也是營收穩步增長另一驅動力。

凈服務收入由兩部分組成——六成的平臺及廣告收入，四成的物流及其他服務收入。且物流收入比重逐漸擴大。

春節疫情期間，剛需消費從線下向線上轉移。依托智能供應鏈，基于在人工智能、云計算、物聯網、大數據等方面的技術優勢及實踐場景經驗積累，疫情爆發后京東智聯云在短短20天內，向政府、企業、大眾免費提供了“應急資源信息發布與匹配平臺”、“智能疫情助手”、“云視頻服務”、“停課不停學”等10余款產品和服務，搭建起了有效阻止疫情蔓延的“技術防火墻”。

馳援武漢，京東物流再立功。從1月21日至3月31日，京東物流累計承運醫療應急物資超過7000萬件，總重量超3萬噸，將來自世界各地的1萬多噸醫療應急物資和生活物資運送至湖北。

疫情期間平臺之所以能保障正常的物資供給，離不開京東強大的技術能力：通過大數據和AI技術管控價格，對平臺上的海量商品價格進行實時監控，實時**超出變價要求的商品，并及時查處問題商家；京東還通過智能配送機器人進行配送，降低疫區配送人員被感染的風險；利用無人機，為暫時被封村封路的配送站和村民打通配送通道；京東高度自動化的智能倉庫24不停歇運轉，高效地提供物資供應保障……

在特殊時期越是能保證穩定的供應鏈服務能力，越是能幫助合作伙伴穿越周期，越能證明京東自建物流的正確決定。受益于京東多年來依托于物聯網、大數據、人工智能等技術，不斷升級智能供應鏈和智能物流等核心能力，在特殊時期依舊提供了高效、可持續的京東方案。截至 2020年3月31日，京東物流運營超過730個倉庫。包含京東物流管理的云倉面積在內，京東物流倉儲總面積約1700萬平方米。

►逆勢而漲，凈利潤含金量高

事實上，京東本季度的營收增速快于成本和費用增速，利潤打了折扣但含金量高。通過對比京東2019Q1和2020Q1損益表部分數據，我們發現，京東本季度成本及費控得當，京東物流在疫情期間履約費用率提升至7.1%，我們認為主要是由于承擔疫情期間免費幫助國家承擔運輸任務，以及品類結構調整導致的差異。因為商超快消品客單價更低，導致履約費用率會更高。

隨著第二季度大家電恢復正常銷售以后，我們認為京東履約費用率會繼續回落至年前正常水平。

數據來源：京東歷年財報

京東在疫情期間，克服阻力對自建物流選擇了全員all in式投入有兩點原因。一方面，對用戶而言，來說，更快、更安全的配送始終是最核心的用戶體驗。另外，一季度“貓狗拼”因疫情休戰，京東的營銷費用明顯降低，京東可以將資源向物流傾斜。不論如何，這種費用都是可控且低風險的。

數據來源：京東歷年財報，海豚智庫整理

除去2019Q1近62億元的營業外收入，大多數都是投資性的一次性收益，有較強偶然性，從經營角度分析，本季度京東實際盈利能力是不降反增的。

►實力圈粉，用戶重返高速增長軌道

截至2020年3月31日，京東過去12個月的活躍購買用戶數較去年同期的3.11億增長24.8%至3.87億。在一季度相對淡季的行業背景下仍舊新增了超過2500萬活躍購買用戶，這也創下京東在淡季用戶增長的新高。另外，2020年3月，京東移動端日均活躍用戶數較去年同期增長46%。

本季度京東征服消費者的原因主要是自建物流下的優質的購物體驗和穩定可靠的供應能力。春節、疫情期間從不打烊，堅持品類全、送得快、買得到，有保障。所以老用戶復購率高，新用戶信賴度強。

數據來源：京東歷年財報

京東年度活躍買家數自2019Q3開始重返高速增長軌道，體現出京東品牌形象的不斷增強以及消費者對京東品牌認知的持續提升。在2019Q4時，京東以2800萬單季度用戶增量超過了阿里的1800萬，本季度我們仍然看好京東表現。

徐雷接手京東一年多，帶領企業走出了低谷，這是非常值得敬佩的。在京東零售的核心品類數碼家電市場行情不景氣的當下，日百快銷品銷量挑起大梁；在疫情期間自建物流發力，圈粉用戶，重返增長。厚積薄發，談何容易！

疫情對每個國家是一次考試，對所有的電商公司也是一次考試。事實大于一切，投資人正在重新審視京東自營模式和阿里平臺模式的差異，以及京東物流和菜鳥物流的實際差距。

► 現金流為負，應付賬款賬期縮短

本次財報數據中，凈收入和活躍用戶數表現強勁的同時，自由現金流暫別此前長期為正的良好態勢。截至2020年3月31日，京東過去12個月的自由現金流為負29億元人民幣。

現金流一向被視為企業存亡的重要指標之一，尤其在疫情全球蔓延的危機中，“現金為王”的警鐘更是時刻響起。一季度“日子過得還不錯”，收入遠超華爾街預期的京東，為什么現金流反而會由正轉負呢？或許我們可以從另一個指標中找到答案——2020Q1京東的應付賬款周轉天數縮短至51.7天，較去年同期的57.4天縮短了5.7天。

數據來源：京東歷年財報

對比零售行業的“慣例”，京東縮短應付賬款周轉天數的價值更為明顯。據公開的財務數據顯示，一季度蘇寧的應付賬款和應付票據周轉天數為90天，亞馬遜的應付賬款周轉天數為81天。相比京東這一季度的51.7天，國內外零售業的主要玩家們對于供應商的付款積極性，顯然與京東不在一個量級上。

京東響應國家的號召，積極主動縮短應付賬款周轉天數，意味著京東需要把停留在自己賬上的資金壓縮，加快對供應商的付款周期。這些錢就像一股股“活水”，源源不斷地為京東的品牌合作伙伴在疫情期間的運轉提供源動力。

如此看來，在現金流的這場游戲里，京東的“由正轉負”不過是“蓄意為之”。京東并非“沒有算過賬”，相反，他算了一筆長遠的賬：犧牲短期收益，為合作伙伴雪中送炭，贏得供應鏈的長期發展。

何況在現金儲備方面，京東并不差錢。

截至 2020 年 3 月 31 日，京東現金及現金等價物、受限資金及短期投資共計 751 億元人民幣 (約 106 億美元)，遠高于 2019年底的 645 億元人民幣。

► 寫在結尾

本月率先發布今年一季度財報的京東，可能是本次疫情中受影響最小的電商平臺。逆勢上漲的業績也給市場打了一劑定心針，疫情雖然嚴重，但京東已經交出了優秀的答卷。

隨著第二季度京東核心品類家電數碼等恢復正常銷售，預計接下來業績還會加速增長。

不論如何，接下來各家電商會陸續公布的Q1業績，被拿來和京東做對比是在所難免的了，由此導致股價的此消彼長也不足為怪。