探案  |  在線問診正成為巨頭們的第二增長曲線。

2021年可以說是互聯網行業的“黑天鵝”之年，一些高光賽道在這一年遭遇了重創，像社會關注度很高的在線教育行業，已經一片哀嚎。同樣在疫情中備受關注的互聯網醫療行業，也遭遇了一輪大幅回調。年初至今，恒生醫療保健指數已較最高點回撤近30%。

（恒生醫療保健指數，截止8月26日收盤數據）

和在線教育的“出逃”不同，明星資本仍然對互聯網醫療賽道表示高度看好。在7月底，美銀證券發表報告提出，投資者不需要因為教育股的重挫而加深對互聯網醫療的憂慮，官方對**藥品銷售、**診癥及社會醫療保險等持支持態度，相信未來將有更多政策支持，互聯網醫療的發展仍在上升勢頭。

在 8月24日， 京東健康和平安好醫生都發布了2021年中期財報，而阿里健康在5月25日發布了2021年財年年報，也正好可以看看互聯網醫療的發展前景如何，以及什么樣的互聯網醫療企業可以做“時間的朋友”？

互聯網醫療憑什么比互聯網教育穩？

在線教育和在線醫療都是巨大的市場，前者在最火的2020年號稱萬億市場規模，后者根據中國互聯網協會在7月13日發布的《中國互聯網發展報告（2021）》顯示，2020年我國互聯網醫療健康市場規模快速擴大到1961億元，同比驟增47%。iiMedia Research數據也顯示，我國移動醫療用戶在2020年達到了6.35億人次。

僅僅從目前的公開數據看，似乎可以得出在線教育體量更大的結論，但事實上，互聯網醫療的可持續性和發展空間要遠遠大于在線教育。

在線教育的社會價值其實是一直有爭議的，今年社會熱議的“教育內卷”其實都還不是根本問題，根本問題是，在線教育需要回答，這個行當到底是加速了教育資源的傾斜，還是促進了教育資源的公平？另一個無法回避的問題是，教育本質是一個“人月”項目制，不可避免的要和公立教育爭搶老師、學生的資源和時間。不能創造增量，沖突就不能避免。

互聯網醫療是完全不同的。

從自身屬性看，互聯網醫療業務在商業模式層面的延伸性就要比互聯網教育強。綜合阿里健康、京東健康、平安好醫生三家巨頭的財報所披露的業務看，互聯網醫療的業務可以分成三個核心板塊。

● 藥品銷售，其中包括自營和第三方平臺。

● 以藥品銷售為基礎，前端延伸到在線問診服務，后端延伸到家庭醫生及健康管理。

● 助力**、線下藥房做智慧化改造。

至于其他業務，如廣告營銷、保險銷售，目前還屬于流量變現的范疇，不對就醫創造直接價值，暫且不討論。

從這三個核心價值來看， 互聯網醫療對醫療資源的緊張是有很大的紓解作用的。疫情讓大家都知道，醫療資源最怕的是“擠兌”，即在某一個高峰時期，**的接待治療超過前來就診的病人。國內的醫療體系一直在推行分級診療，也是希望讓不同的醫生能夠精準匹配到病人，解決資源擠兌的問題。而互聯網醫療領域里的重要板塊，在線問診也能在一定程度上解決醫療資源的匹配問題。

當然，要解決這些問題，醫療資源的打通是很重要的，這個層面，往上看要涉及到醫療保險等制度的頂層設計問題，往下看，**本身的數字化、智能化也是基礎，比如在安全的前提下解決**內部、**和**之間數據孤島的問題，才能更好的實現分級診療、遠程診療，這就需要具有科技及本地服務能力的互聯網醫療巨頭參與了。

也正是因為如此，“女版巴菲特”凱西·伍德（Cathie Wood）的方舟投資盡管拋售了很多中國公司的股票，但仍然認為中國的醫療保健市場有巨大的增長空間。方舟投資旗下的分析師Yulong Cui就認為，數字化轉型能夠緩解中國高質量醫療資源短缺的問題，這類轉型包括在線咨詢、人工智能輔助臨床支持系統、數字醫療應用程序、處方藥送貨上門和專門護理平臺。

他同時認為，中國的醫療數字化還落后于移動支付、食品配送和其他形式的電子商務，這就是互聯網醫療的機會。方舟投資估計，在線醫療咨詢可能會大幅增加，占所有醫療咨詢的比重到2025年，有望從2019年的6%激增到50%，這意味著市場規模將從15億美元增長30倍以上，有望達到500億美元。

那為什么市場前景很大，互聯網醫療巨頭們的股價卻在今年幾近腰斬呢？結論是，資本整體在2020年都很浮躁，尤其是面對“疫情概念股”，如今開始冷靜。而行業本身也開始褪去光環，發展的重點回歸到商業本身，競爭開始加劇，而這就體現在巨頭們最新發布的財報上。

財報三國殺？或許只是兩個人的游戲

先看京東健康。半年報顯示，今年上半年，京東健康收入136.38億元，同比增長55.4%，實現毛利33.07億元，同比增長49.1%。

在具體業務層面，京東健康業務主要分為零售藥房與在線醫療健康服務兩部分。零售藥房又可分為自營和在線平臺及全渠道，自營業務主要依托京東大藥房展開。上半年商品銷售收入118億元，同比增長52.9%。

在線醫療健康服務主要為互聯網醫療服務、家庭醫生、消費醫療服務和智慧醫療，上半年收入18.76億元，同比增長73%。

不過財報里也存在一些問題，包括：

● 在銷售及市場推廣開支，營收增速放緩。從2020年上半年增長76%，下滑到52.9%毛利率下降。

● 毛利率與同期相比下降1%，降至24.3%。京東的解釋是提供大量免費在線咨詢以及優質商品持續平價銷售以讓利用戶。

● 虧損收窄但仍然有虧損。報告期內虧損則收窄91.5%至4.5億元，不過在扣除股份支付開支及可轉換優先股公允價值變動后，京東健康非國際財務報告準則盈利6.7億元。

平安好醫生今年上半年總營收38.18億元，同比增長39.0%，這一增速優于去年同期的20.9%。盡管增速提高了，但各大業務的毛利率整體下探，虧損也在加劇。報告期內，平安好醫生凈虧損同比擴大至312.4%至8.79億元，和2020年全年凈虧損為9.49億元相近，2021年有可能創造歷史新高。平安好醫生的解釋是，因競爭激烈，在渠道、服務和能力方面加大費用投入。

京東和平安的財報都指向一個問題：互聯網醫療的競爭仍然在加劇，即便是巨頭也需要不斷投入營銷費用以培育市場和抵御競對。

因為還沒到阿里健康半年報的時間，沒辦法直接比較。這里只能參考阿里健康在5月發布的全年報：截至2021年3月31日，阿里健康在2021財年內收入155.2億元，同比增長61.7%；毛利36.2億元，同比增長62.1%；經調整后利潤凈額為6.3億元，同比增長198.5%，首次實現年度盈利。

從業務結構上看，京東健康和阿里健康最像，都是自營醫藥銷售商品占據絕對的營收核心地位，其中阿里健康醫藥自營業務在2021年財年的收入達到132.16億元，占比約在85%左右，京東健康的營收中自營藥房也占據到87%左右的份額。

而平安好醫生在2021年上半年的在線商城業務收入為19.09億元，醫療服務收入10.67億元，可見在醫療服務層面做的其實不錯，但是在藥品銷售層面因為缺乏阿里健康、京東健康背靠的的平臺（供應鏈資源和物流網絡），處于明顯弱勢， 所以在整體的營收體量上對比兩位落后很多，以后追上的希望也不大。但阿里和京東在醫療服務的持續發力是可以預見的，所以要看互聯網醫療的未來的話，其實還是阿里和京東兩家的PK。

競爭的三個“1”

互聯網醫療的未來競爭，或許可以概括為三個“1”：1個基本點。1個增長點。1個決勝點。

基本點是藥品銷售。

如前所述，藥品銷售在京東健康和阿里健康的營收里占據了絕對的大頭。藥品銷售也是互聯網醫療的重頭戲，因為藥品市場實在太大了：這是妥妥的萬億市場，而”處方藥外流“也給在線售藥帶來了巨大的市場機會。

我可以用自己經歷的一個場景講述醫藥電商的機會所在：前幾天在某二線城市占據絕對主導地位的線下藥房買一款樟腦乳膏，市場上的主流產品只要幾元一支，但是店員堅持說店里沒有，只拿來一款售價接近40元的產品，反過來，我回頭在外賣平臺上，就在這家店買到了。

相信很多人在藥房都經歷過被推薦昂貴的中成藥或者上百元單價的VC的經歷，這是因為線下藥店是有天然的追逐高毛利的特性的，而在線藥店雖然毛利低，但是可以節約場租、優化倉儲配送來利潤率，并且天然的有聚攏流量的屬性，所以能夠給消費者提供平價藥物。

而反過來看，目前而言，有能力做全國自營大藥房的貌似也只有阿里、京東了。同時，因為藥品銷售很難做到差異化，那么實際上拼的就是雙方對供應鏈的控制能力了。

從財報數據來看，盡管京東健康的營收規模大于阿里健康，但由于京東健康自招股書后便不再披露GMV，因此兩家的市場規模難以從數據上分出高下。拆細一些看，財報數據上的收入基本由藥品+健康品（包括保健品、醫療器械、隱形眼鏡、計生用品等）的收入組成。前者更能顯示企業在產業鏈中的能力，后者顯然更有利于營收和利潤規模。京東健康曾在招股書上提到過，自身藥品銷售占據營收的比例在30%以下，阿里健康在招股說明書時期披露的這個數字是64.8%。

同時，也有觀點認為，從雙方財報里的應付賬款指標可以看出來，阿里健康對上游的話語權可能更強一些。

阿里健康這些年一直在夯實自身在藥品銷售方面的能力。一年來，已經有包括羅氏抗流感創新藥“速福達”（中文通用名：瑪巴洛沙韋）在內的多款新藥在阿里健康首發上線，對藥企來說，顯然也看中了阿里健康在醫藥售賣方面的精準、即時（配送）的能力。

而京東健康在最新的半年報里提到，為品牌方定制和推出了定制新年款口罩、精油口罩、香味消毒凝膠、抑菌護手霜等產品，同時持續引入花膠、阿膠、冬蟲夏草等更多滋補品類，給人的感覺是還是要加大對健康產品的投入，固然健康產品的營收和利潤都更好看，但京東健康如果希望在醫和藥的核心能力上有所提升，最好做個取舍。

增長點是醫療問診服務。

醫療問診服務的重要性是毋庸置疑的，因為賣藥的前提是診斷，這一點對互聯網醫療機構來說無論如何也繞不過去，包括人民日報也曾發文，說要在互聯**嚴守處方藥到**的“最后一公里”，確保用藥安全，這個風向是非常明確的。

而從財報也看得出來，醫療服務會是互聯網醫療企業們的第二增長曲線，比如醫療服務占平安好醫生整體營收比重進一步上升至28%；京東健康在進一步擴大自有和外部醫生及醫療專家數量。

阿里健康同樣通過一系列業務動作，正在該領域努力加碼，截至2021年3月31 日，阿里健康和超過3000家公立和民營體檢機構建立合作關系，而簽訂合約的在線健康諮詢服務的執業醫師、執業藥師和營養師等近6萬人，同比增長1.8萬，日均線上問診服務量已超18萬次。

值得一提的是，阿里健康近日宣布與領先的中醫診療平臺小鹿中醫融合，讓自己有望成為最好的互聯網中西醫協同服務平臺，這也算在在線診療服務中的一個基于垂直場景的差異化競爭策略。

決勝點就是對智慧**、智慧藥房的助力。

如果說藥品銷售決定了巨頭們的下限，那么新醫療基礎設施的改造就決定了巨頭們的上限。至于原因，一是我們在前面說過，數字化、智慧化改造是解決醫療資源最根本、也最容易見效的措施，二是象征著巨頭們對自己的定位：始終還是公立醫療體系的補充，是要緩解他們的壓力而不是取代。三是這方面最考驗企業的綜合能力。

探案以前做過一些阿里健康對線下**、藥房改造的報道，這說起來挺簡單，比如針對**就是建立一套自動化、數字化的問診、取藥、報銷流程，縮短就醫時間、提升**體驗，降低**能耗。但是實施起來特別復雜，首先，對**來說，穩定第一，畢竟改造可能意味著風險，風險就意味著人命，所以雙方在前期的談判磨合就是一項非常耗時耗力的工作。然后再到具體改造的時候，會發現每個業務單元、每個科室面對的場景和問題都不一樣，如何打造一個讓消費者能夠無縫感知的解決方案，是非常考驗和消耗集團資源的。

總之，醫療由于其特殊屬性，需要長期耕耘、滲透，這個過程非常漫長。這就要求企業自身戰略要堅定，其次要有造血能力，能夠支撐長期目標的實現。而最近市場的波動讓很多人回到基本面，重新開始關注行業的價值、公司的價值。互聯網醫療行業的價值已經毋庸置疑，而“時間的朋友”必然是那些關注用戶、深耕產業、舍得投入的公司。