近日，來伊份大股東愛屋企管減持的消息引發市場關注。

來伊份公告稱，公司股東愛屋企管擬通過包括但不限于集中競價交易、大宗交易等方式減持其持有的公司股份合計不超過1010.39萬股，即不超過公司總股本的3％。

實際上，這已經不是愛屋企管第一次減持來伊份了。在2019年來伊份就曾發布公告，稱股東愛屋企管方面及部分董監高擬合計減持不超6.04%股份；在去年4月8日，來伊份發布股東減持股份進展公告暨減持超過 1%的提示性公告。在去年10月25日，上海愛屋企業管理有限公司減持計劃實施完畢，期間減持公司股份約1001萬股，減持股份占公司總股份約為2.97%。

愛屋企管是來伊份最大的股東，對于企業的經營情況具有更多的信息優勢，為何近年來連連選擇減持來伊份？

無獨有偶的是，良品鋪子在前段時間也遭遇高瓴資本減持，零售賽道巨頭們紛紛被減持，這背后有著怎樣的投資邏輯？值得思考。

上市即巔峰？

對于市場來說，股東減持更多的或許是一種態度，一種潛在的觀點，這也是投資者重點關注的事件。

而股東減持的原因也很多樣，比如當絕對估值普遍過高或創歷史最高紀錄，相對估值遠高于歷史平均水平就有可能出現股東減持的現象。亦或者公司本身的業績不是很好，而估值又被高估，大股東覺得未來的估值難以達到目前的水平，減持套現行為便會出現。

總的來看，股東減持對于投資者來說是一個警示信號，來伊份出現股東減持的情況又是哪種原因？

2016年，來伊份在上海證券交易所上市，成為國內第一家上市的零食企業。按說上市只是企業征程中的一個起點，誰料來伊份卻是“上市即巔峰”，在上市之后，從大的發展周期看，是慢慢地走向了下坡路。利潤率一路走低，遠低于同行業水平，更是被三只松鼠、鹽津鋪子、良品鋪子等后起之秀遠遠甩在身后。

財報數據顯示，2017~2020年，來伊份營業收入同比增長分別為12.35%、7.01%、2.86%和0.59%，增速明顯逐年滑落；而盈利的表現也堪憂，2017年凈利潤為1.01億元，到2018年，其凈利潤滑落至1010.90萬元，盡管2019年稍有增長至1037.10萬元，但2020年凈利潤直接虧損6519.54萬，同比下降728.65%。

實際上，如果扣除每年計入當期損益的政府補助資金，只看主業經營凈利潤，來伊份在2018和2019年已經表現出虧損的跡象。

在2021年，來伊份營收下降的趨勢并沒有扭轉。半年報數據顯示，2021年上半年，來伊份實現營業收入21億元，同比減少1.72%；凈利潤雖然扭虧為盈，達到1.08億元，同比大增777.59%，但研究財報可以看到，利潤增長與主業關系或許并不大，來伊份上半年理財產品以及股權轉讓收益6803.68萬元，在凈利潤中的占比為62.81%。

另外，來伊份2021上半年能夠扭虧，還有人認為與“省”有關。來伊份的銷售費用率遠高于行業其他競爭對手，營銷成本較高且效率較低。

數據顯示，2014-2020年來伊份管理費用率整體呈現增長趨勢，且遠高于同業競爭者。比如2019年，來伊份的銷售人員薪資與租賃及物業費的占比高達36%，相較良品鋪子高出12個百分點。而在來伊份2021年上半年報告期內，銷售費用為6.36億元，同比下降6.79%；管理費用為2.18億元，同比下降3.38%；營業成本為11.47億元，同比下降了4.47%。

然而，緊接著的2021年第三季度，來伊份就出現了單季虧損，該季度凈利潤虧損9553萬元，同比下降91.34%。主營業務多年未見起色，營收部分依賴補助，節流的效果也不明顯，已經處于虧損的邊緣，這或許也是股東減持的原因。

來伊份拋棄零食？

為何曾經的“零食一哥”會淪落到這種地步？

快消類企業最核心的資產其實就是品牌資產，特別是零食行業，因為除了市場增量中品牌有成長價值之外，并沒有非常強悍的護城河，可口可樂的工廠著火言論即為典型案例。

既沒有核心技術壁壘，也沒有核心的品牌壁壘。品牌競爭中缺乏不可替代因素，這或許也是資本市場對品牌價值定價下調的原因。

可口可樂對資本市場和消費者重要嗎？重要也不重要。

重要的是，可口可樂本身就是價值極高的品牌資產，其在資本市場的定價，與品牌資產的定價密不可分。不重要的是，即便可口可樂消失了，會有百事可樂代替，所以我們看到可口可樂幾十年如一日的強調品牌價值、品牌認同。

2021年8月，深圳市品質消費研究院在福田區消費者委員會的指導下，對消費者關注較高的10個休閑零食品牌開展消費者NPS口碑暨消費者行為研究調查，來伊份榜上有名，但數據排名堪憂。品牌知名度表現上來伊份位列第十，與來伊份模式相近的品牌，良品鋪子位列第六，三只松鼠位列第七，品牌知名度表現上優于來伊份。

零食賽道興起時間不長，消費者品牌認同沒有那么強烈，也就自然很難形成支撐高市值的品牌資產。而來伊份的品牌價值還持續被超越，這或許都是來伊份被股東拋售減持的影響因素。

零食行業極度分散的特征，導致它很容易被誤以為是能夠被高度規模化的行業。長期來看，這一賽道的不確定性大于確定性。

競爭的不確定性：僅頭部玩家，市場中就有三只松鼠、良品鋪子、來伊份、百草味等數家品牌，各家實力都很強，在營銷上的過度投入和競爭，增加了行業的不確定性。

例如，在營銷上良品鋪子曾巨資簽約吳某凡明星代言，并在門店上過多投入，以維持高端品牌形象，促使行業玩家紛紛在營銷上高投入，進而加劇了經營成本和經營壓力。

品類的不確定性：大家都從堅果切入，本質上是堅果相對更容易標準化和規模化，而不是說堅果賽道的規模和價值存量大。零食賽道的規模化程度還是很低，而產品的可替代性強，缺乏核心壁壘，這導致品牌想打造長期護城河，必須去擴展品類。

看起來零食賽道很大，但是能夠被規模化的天花板比較低。

根據第三方統計機構Frost Sullivan數據顯示，2020年我國休閑食品行業市場規模超過1.2萬億元，但休閑食品行業企業數量早在2019年底就已經超過了3000家。

雖然看起來市場很大，但玩家眾多，品牌的有效市場容量其實不高，且受線上線下用戶覆蓋影響，品牌實際能夠規模化的市場大概在總市場容量的十分之一左右。即便是頭部玩家，也很難真正地形成足夠的規模效應。

就連來伊份似乎也對自己的零食主業也失去了信心，對于資本市場以及財報的失利，選擇悄悄“買醉”。

在去年6月，來伊份在投資者互動平臺上對投資者表示，公司全資子公司上海醉愛酒業有限公司于2020年初推出了自有品牌醬香型白酒產品。來伊份稱，推出該品牌旨在打造上海本地化醬香酒品牌。

據天眼查專業版APP顯示，上海醉愛酒業有限公司成立于2018年12月28日，法定代表人為施輝。對于入局白酒行業的原因，來伊份在投資者互動平臺上給出的說法是“為滿足消費者需求的多樣性”。

醬酒從2019年開始發熱，在2021年，資本市場上演著“染醬瘋漲”的戲碼，多家沾上醬酒概念的上市公司都出現股價飆升，部分公司市盈率動輒上千倍。但是即便賣醬酒也并沒有拯救來伊份的股價。

而在今年1月，來伊份再次出手，新銳低度酒品牌「初氣」近日正式宣布完成千萬級天使輪融資，投資方正是來伊份，結果如何仍有待時間驗證。

在一個消費賽道中，當長期的增長前景不再非常清晰之后，經營成本的上升以及缺乏足夠的差異化競爭會使得標的不再具備足夠的成長價值。

而資本的天性是追求增長。不管是機構投資還是個人投資，都是有明確的收益目的，因此，逃離不確定性，尋找新的成長標的，或許也就成為了資本的第一選擇。

聲明

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