作者/江晶

近期首飾金價突破730元大關，黃金再次成為全球最亮眼的資產之一，不僅是熱衷買金的年輕人“越漲越買”，一些金飾品牌也想趁“黃金熱”闖入資本市場。

4月3日，港交所官網顯示，夢金園黃金珠寶集團股份有限公司（下稱“夢金園”）更新招股書。早在2020年9月，夢金園就曾向A股提交過IPO申請，但在2021年11月被證監會駁回；2023年9月，夢金園改道港交所提交IPO申請，此番更新招股書，是其第二次向港股發起沖擊。

最新招股書顯示，2023年夢金園營收202.09億元、凈利潤2.33億元；截至2023年底，夢金園的特許經營網絡覆蓋1687名加盟商旗下經營的2817家加盟店，7個自營直營區服務中心及17個省級代理。據弗若斯特沙利文數據，2022年按黃金加工量及黃金珠寶收益計算，夢金園在中國黃金珠寶品牌中分別位列第四和第五。

在周大福、周生生、周大生等一眾香港“周姓”金店扎堆的黃金市場，山東縣城走出來的夢金園，是如何打出一片天地的呢？

山東司機逆襲成黃金大亨

一年狂攬200億的夢金園，起初只是一個夫妻老婆店。

夢金園是一個典型的家族企業，由王忠善家族控股。招股書顯示，截至2024年3月24日，創始人王忠善、王忠善妻子張秀芹、二人的子女王國鑫和王娜、以及三個員工持股平臺共同作為控股股東，合計持有夢金園89.39%的股權。

被稱為“濰坊珠寶大亨”的王忠善出生于1964年。1987年，20出頭的他在昌樂運輸公司做司機，走南闖北的生活開闊了他的眼界。彼時，改革開放的浪潮席卷全國，心思活絡的王忠善也躍躍欲試，想要自己做些小生意。

王忠善的家鄉，在山東省濰坊市昌樂縣，這里是世界四大藍寶石礦區之一。在和當地一位寶石鑲嵌師傅聊天時，王忠善得知鑲嵌一個戒指可以掙150元，一個熟練的師傅1個月能掙1萬多元。于是1994年，王忠善從學徒做起，開始接觸藍寶石鑲嵌生意。

而后幾年，隨著國內黃金市場的逐步開放和國家扶持民營經濟發展的力度不斷加大，王忠善捕捉到了到黃金市場的商機，轉而做起黃金首飾的加工和批發。2000年9月，王忠善在昌樂縣成立了昌樂華業珠寶有限公司，主營業務為珠寶首飾加工、批發及銷售，這家公司就是夢金園的前身。

靠著好手藝和好口碑，王忠善的生意越做越大。2003年，他又在昌樂縣經濟開發區工業園買了100多畝地，用來建立現代化的加工廠房，規模化加工生產各類金銀首飾。但他也意識到，想要做大做強僅靠加工和批發遠遠不夠，而是要打造一塊屬于自己的“金字”招牌。2004年，山東夢金園珠寶有限公司成立，“夢金園”品牌正式誕生。

夢金園部分招牌產品

圖源：夢金園招股書

接著，夢金園開放全國加盟，不斷拓展線下銷售網絡，并在濟南、北京等地成立運營中心，管理自營店并服務加盟商。2011年，夢金園總部落戶天津。隨著加盟商遍地開花，夢金園的業績隨之騰飛，據公開報道，2014年，夢金園以54.55億元的營業額，位列天津百強企業榜的第89位；2018年，進一步躍升至第38位。

依靠加盟模式快速擴張的夢金園，在周大福、周生生等一眾港資珠寶品牌的“圍剿”中占據一席之地。據弗若斯特沙利文數據，2018-2022年，夢金園是唯一一家連續入圍中國黃金協會“中國黃金首飾加工量十大企業”和“中國黃金珠寶銷售收入十大企業”排名的黃金珠寶品牌，且雙項排名均列前五。

創始人王忠善，也從小鎮司機一躍成為黃金珠寶大亨，先后擔任中國黃金協會副會長、全國首飾標準化技術委員會委員等職位，并于2019年獲評山東省級非遺代表性項目金銀細工制作技藝代表性傳承人。

年收入200多億

利潤只有一個零頭？

盡管金價一直在飆升，但金飾生意并不好做。

招股書顯示，2021-2023年，夢金園的營收分別為168.71億元、157.24億元、202.09億元。據弗若斯特沙利文數據，就黃金珠寶收益而言，2022年夢金園在中國黃金珠寶品牌中排名第五，市場份額為3.8%。

但同期，夢金園的毛利為5.36億元、7.59億元、10.78億元，毛利率為3.2%、4.8%及5.3%；凈利潤為2.24億元、1.81億元、2.33億元，凈利率僅為1.3%、1.1%及1.2%。也就是說，夢金園雖有百億營收，利潤卻十分微薄。

與之形成對比的是，同樣正沖刺港交所的老鋪黃金2023年上半年毛利率高達41.7%，2020-2022年的毛利率也均在40%以上；來自香港的黃金巨頭周大福，2024財年上半年的毛利率為23.8%；發源于上海的珠寶首飾品牌老鳳祥，2023年上半年毛利率也達到了8.5%。

夢金園的毛利率低于行業水平，究其原因主要有以下幾點。

首先，夢金園的主要產品是黃金首飾，而黃金飾品的毛利率一般較低。

招股書顯示，2021-2023年，夢金園黃金珠寶其它黃金產品占總營收的97.5%、97.9%、98.4%，對應的毛利率為2.2%、3.9%、4.6%；同期，K金首飾、鑲鉆珠寶及其他產品占總營收的1.8%、1.4%、1.1%，對應毛利率分別為23.7%、 28.1%、27.5%。

因為黃金首飾的原材料是黃金，只能從黃金交易所及商業銀行等渠道采購，且流程價格公開透明，幾乎沒有壓縮空間。近兩年國際金價不斷上漲，金飾品牌原材料成本高企。根據招股書數據，夢金園的銷售成本隨銷量及黃金價格波動而波動，2021-2023年，原材料成本占總銷售成本的99.1%、99.0%、98.9%。

相比之下，鉆石或鑲鉆珠寶產品的利潤空間則高很多，鉆石被戲稱為“20世紀最成功的騙局”，因獨特的象征意義獲得了高溢價。比如老鋪黃金在招股書中稱，其之所以能維持較高毛利率，其中原因之一就是老鋪黃金是首家推出足金鑲鉆珠寶的公司，而鑲鉆產品的利潤率通常更高。

其次，夢金園采取特許經營分銷模式，將部分利潤讓渡給了加盟商。

招股書顯示，截至2023年12月31日，夢金園已在全國擁有2817家加盟店，由7個自營直營區服務中心及17個省級代理管理。2021-2023年，來自特許經營網絡的營收分別為147.73億元、148.36億元、189.23億元，占夢金園總營收比例為87.6%、94.4%和93.7%。

在特許經營模式下，夢金園向省級代理商及加盟商銷售產品，收取的費用為“黃金現行市價+工費”，再乘以產品的重量。因此夢金園從中獲取的毛利，主要是工費，以及采購日原始黃金成本與銷售日現行黃金市價之間的差價。

每種產品的工費一般是固定的，視設計復雜難度和新穎程度而定。夢金園招股書中稱，公司收取較低的固定工費，該定價模式讓加盟商受益，以提高加盟商忠誠度、延續雙方的合作關系；這種高收益但凈利潤相對微薄的業務模式，在同樣采取特許經營分銷策略的業界同行中并不罕見。

黃金價格則會隨市場波動而變化，對毛利和毛利率產生重大影響。上一輪黃金牛市在2020年到達頂峰，2021年整體呈下跌趨勢，2022年9月達到低點后，進入新一輪上漲行情并持續至今。相應的，2021夢金園特許經營網絡銷售毛利率跌至2.8%，2022、2023年反彈回升至4.3%、4.7%。

除了加盟店之外，夢金園的銷售渠道還包括35家自營店，以及在主流電商平臺開設的網店。2021-2023年，來自自營店的銷售毛利率為14.7%、16.9%、22.4%，均比來自特許經營網絡的銷售毛利率高出一截，且隨金價波動呈持續上漲趨勢。

值得注意的是，金價上漲帶來的影響并不是全是正面的。

2021-2023年，夢金園在上海黃金交易所購買的Au（T+D）合約（上海黃金交易所采用的一種標準化合約，在指定的未來日期交割預定數量的黃金，不以現行市場價格買賣黃金，夢金園通過此方式對其黃金存貨持倉進行經濟對沖）對沖交易分別產生了7600萬元的收益以及1.71億元、2.99億元的虧損。

對此夢金園在招股書中解釋：“我們通常能夠將原材料價格波動轉移給我們的客戶，但原材料價格出現任何重大波動可能會對我們的收益及現金流造成影響。隨著金價上漲，公司可能會為此前入手的黃金支付漲價后更高的價格，直接影響凈利潤表現，導致凈利率降低。”

Au（T+D）流程簡要示意圖

圖源：夢金園招股書

“夢金園們”賺錢難

賺錢難的并不止夢金園一家，雖然當下外部金價持續上漲，但金飾品牌們卻不如往昔能“躺賺”，根本原因是黃金市場的消費人群變了，購買偏好和渠道都發生了變化。

近年來，“小鎮青年”正接棒“中國大媽”，成為黃金消費的中堅力量。根據天貓發布的《2023珠寶飾品行業趨勢白皮書》（以下簡稱“白皮書”），黃金首飾消費者以18-34歲的女性為主，其中00后消費熱情尤其明顯。

影響年輕一代購買決策的因素亦發生了變化。越來越多的年輕消費者購買黃金珠寶是給自己佩戴，并非為了送禮、節日、婚慶等特定消費場景。因此他們看重質價比，品牌忠誠度并不高。

于是，年輕人潮水般涌入“沒有中間商賺差價”的深圳水貝。在這里購買金飾，是按照“當日國際金價+工費”來計算，每克售價比品牌金店便宜100多元。不僅如此，消費者還可以自由選擇款式和重量，一條項鏈從設計、制作、到選配，最多只需花費20分鐘。因此“水貝模式”很快在年輕人中風靡，甚至催生了一批“水貝黃金代購”。

水貝購金場面

圖源：小紅書@喜寶來了

金飾品牌們還面臨另一個挑戰：年輕一代對產品工藝、設計審美也提出了更高的要求，倒逼品牌們卷設計、卷工藝。

不同于“大媽”式千篇一律的審美，年輕人更注重黃金首飾的款式、設計、工藝。白皮書顯示，在款式設計上，超六成消費者認為只要自己覺得好看就行，有三成消費者喜歡DIY款和多材質融合的組合設計款。

因此，品牌和商家不僅需要注重黃金飾品的品質把關，還應推動產品的多樣化設計，滿足不同消費者的個性化需求。但靠工藝和設計難以形成足夠高的壁壘，即便各大品牌都試圖用“獨特”的產品爭奪年輕人眼球，同質化的現象依然普遍。

比如將設計、工藝與傳統文化元素緊密融合的“古法金”，近年來在黃金飾品消費市場中逐漸走俏后，很快成為各家產品的“標配”。2016年，老鋪黃金在金飾和金器產品中采用古法金工藝；2018年，周大福也推出大爆款傳承系列古法金飾品；此后，老廟黃金、周大生、老鳳祥等黃金珠寶品牌都開始在產品中融入古法金工藝。

眼看著從品牌溢價、工藝設計上賺錢越來越難，“夢金園們”只好將重心放在市場份額的爭奪上，這也意味著品牌們要不斷地爭搶地盤。

他們將目光放在了消費能力不斷上升的低線城市。周大福早在2018年就開始推廣“新城鎮計劃”，2019年提出主攻較次級城市和縣級城鎮；擁有5000多家店的周大生珠寶，三線及以下城市門店比例達70%；六福集團也在2023年初表示，門店數量達到3000家后將向四五線城市擴張……

低線城市也是夢金園的主陣地。招股書數據顯示，按三線及以下城市的黃金珠寶收益（不包括金條）計算，夢金園在中國黃金珠寶品牌中位列第三。對于扎根下沉市場的夢金園而言，一方面是“水貝模式”的瘋狂內卷，另一方面是“周大福們”的降維打擊，夢金園想要守住自己的市場份額絕非易事。

值得一提的是，和夢金園一樣在港交所門口排隊的，還有老鋪黃金和周六福，這三家企業的上市之路都一波三折。公開資料顯示，老鋪黃金也曾在2021年上會被否，沖擊A股未果后轉向港股，已于2023年11月遞交招股書；市場消息稱，周六福在A股市場上市遇阻后也瞄準了港股。

這次它們能否抓住“黃金熱”成功IPO，依舊答案未知。