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時間回到2016年，紅星美凱龍湖南懷化商場正式對外亮相，這一家居企業第200家“Mall（購物中心）”由此落成，而紅星美凱龍一舉成為中國規模最大、數量最多的大型商業Mall運營商。

木匠出身、靠借來的600塊錢白手起家的紅星美凱龍董事長車建新，曾常年在江蘇常州首富之位，那一年紅星美凱龍拿下“全球Mall王”的稱號，幾乎可以稱得上是其企業與個人數十年來的巔峰。

但不到十年間，車建新的人生境遇與其一手打造的紅星美凱龍的經營狀況都發生了驟變。2025年5月13日，紅星美凱龍家居集團發布公告，董事車建新家屬收到云南省監察委員會通知，對車建新立案調查并實施了留置措施，后續信息至今未再公布。

而今年的紅星美凱龍，在營收上依舊顯出疲態——據近期紅星美凱龍披露的2025年半年度業績預告，上半年公司預計歸母凈虧損15.9億元至19.2億元之間；扣非后的歸母凈虧損為5.1億元至6.2億元。

作為一度擁有最多商場的“全球Mall王”，這兩年紅星美凱龍的自營商場數量從250家縮水到76家，另據財報披露，今年已是紅星美凱龍虧損的第三年，自2023年至2024年累計虧損超50億元，已將2020年至2022年的盈利悉數吞噬，如今年無法實現扭虧，紅星美凱龍或將觸發退市風險預警。

紅星美凱龍給予市場的警示，絕不僅是一家民營企業應對“行業冷靜期”的快速收縮——隨著家居行業整體對成本、環節摳得越來越細，這家“過去王者”的持續低迷，更大程度上是在告訴所有人，零售經濟的本質實際上是效率競爭。

知其然知其所以然，才能更好地決策企業的發展。

靠做家居界的“包租婆”年賺53億元

了解一家公司往往需要從它賴以生存的盈利模式說起。

在車建新以往的報道中，人們很容易看到這樣一個故事：說幾十年前，他的女兒想吃肯德基，車建新忙里偷閑，帶孩子“趕時髦”排著長隊吃了一頓，然后突發靈感——當時肯德基能做連鎖，為什么大市場不能做連鎖呢？于是開創了特色的家居連鎖商業模式。

時至今日，故事的真偽已不可知，但師從肯德基的商業模式，卻在紅星美凱龍的發展中有跡可循。

事實上，以“連鎖”為外殼、“收租”為核心的生意，在連鎖模式下相當普遍，開創者就是麥當勞、肯德基等行業巨頭。以麥當勞為例，業內一直認為其是“披著漢堡外衣的地產公司”，具體來說，麥當勞通常會借助品牌勢能用低價租長期合約，再溢價轉租給加盟商，因為這一模式一度讓租金收入占到總營收近40%。

從紅星美凱龍的運營模式中，也可以看到，無論是自營商場還是企業負責管理的商場，“租金”為其帶來的利潤同樣不菲�！懂敶髽I》查閱近年的財報發現，紅星美凱龍2024年營收78.21億元，其中自營及租賃業務收入為53.6億元，占比達到68.5%，2025年一季度的財報則顯示，該塊業務的營收占比更是提升至77%。而行業人士指出，這部分收入最大的構成，其實來源于商戶收租。

從某種意義上來說，紅星美凱龍本身依賴的是一種相當于“包租婆”的攤位賣場模式，通過買地獲得商場物業經營權后統一招商，從而收取租賃費和管理服務費，再為加入賣場的其他商家提供貼牌、委托經營管理等服務。

除了傳統的租金收入，紅星美凱龍還通過配套服務盈利，包括物業管理費、銷售額提成、數字系統使用費、廣告推廣服務等形式，為商戶打造一種“服務捆綁包”，讓紅星美凱龍從“房東”（自營商場）甚至“二房東”（托管商場）角色，逐步向服務型合作者轉變。在這個模式下，商戶不僅僅是租戶，更是在一個成熟商業體系中的一環，平臺方也可以靠持續提供增值服務提升毛利率。

紅星美凱龍主營業務分行業、分產品情況 圖源：紅星美凱龍2024年年度報告

在這一模式下，紅星美凱龍就需要不斷買地、建商場來擴大營收規模。但和房地產公司一樣，其營收高強度地依賴于重資產的運作，而開發并經營自營與負責托管的商場，本身也屬于高杠桿的投資行為，隨著負債額持續提升，風險也接踵而至。

負債高達676億元，激進擴張的副作用

自2023年一季度開始，紅星美凱龍的盈利能力明顯收縮，季度營收呈現下滑趨勢，歸母凈利潤逐漸轉向負值、虧損不斷拉大。

雖然2025年第一季度財報中，紅星美凱龍的總資產價值顯示仍超過1100億元，但是其負債總額也達到了約676.5億元，資產負債率逼近60%。業內通常認為主營商場、百貨零售類企業的資產負債率適宜水位在40%至60%，同時銀行對60%以上的高負債率企業經常也會收緊貸款政策，紅星美凱龍已經相對接近了紅線。

紅星美凱龍資產負債表 圖源：同花順

那是不是家居賣場走不自營、全租賃的路線會更加彈性呢？不妨把視野放大到這個賽道的另一家代表企業，作為參考對比。

2019年，紅星美凱龍的老對手居然之家借殼上市深交所（后改名：居然智家），這一年披露的財報顯示了其分銷渠道的結構，其中連鎖家具商場占23%、非連鎖家具商場占37.39%、線上零售占7.21%，如超市、品牌專賣店和傳統家具一條街等其他分銷渠道占32.4%。

與紅星美凱龍不同，居然智家將輕資產運營的模式視為家居商場運作之本。截至2024年底，公司直營的83家賣場中，僅有17家為自持物業，其余66家為租賃。公司本身并不沉重投入資產建設，而是以輕資產模式實現快速擴張，迅速將賣場布局進一線及省會城市，并且挑選地段優質的地段，使得租賃業務具備長期可持續性。

從管理上來說，居然智家作為“二房東”，面對盈利下滑等問題時，能快速退租低效益的門店、漸少損失。但輕資產的運營，意味著毛利率、凈利率相對于自營來說往往較低，同時長期租約可能面臨租金上漲壓力，兩個因素疊加下，輕資產的家居市場主要面對的是營收下滑的壓力，即難以通過資產增值獲利。

事實也是如此，據居然智家發布的財報，租賃及其管理業務毛利率近幾年連續走低，2024年的毛利率同比下滑5.23個百分點至41.04%，核心業務盈利能力持續走弱，導致居然智家整體的銷售毛利率降至27.35%，凈利率降至6.44%。

因此，輕重運營或許只是模式之爭，而不是兩家如今經營承壓的關鍵。

錯把“渠道”當“壁壘”，忽視核心是效率之爭

從根源上來說，紅星美凱龍和居然智家一樣，都錯把“渠道”當做了自己的“護城河”——消費渠道，恰恰是會更迭的。

一方面，房地產下行確實是一個環境因素，另一方面，家居相關的消費習慣也沖擊著兩家賣場型家居企業。

線下來說，2018年以來各個地區、房企推行的精裝房策略，讓家居家裝家電的零售市場份額流向了工程訂單。業內普遍認為，目前中國主流百強房企的平均集采率估計會在80%-90%這個區間，不少頭部房企（如萬科、保利、龍湖等）的家居家裝家電核心品類集采率早已超過90%，很大程度上擠壓了賣場的盈利能力。

而線上化這塊，兩家也難以打開太好的空間。紅星美凱龍的數字化平臺早早啟用，但用戶復購率低，線上銷售占比較小，比如“星閃購APP”在2024年線上GMV約為18億，用戶復購率僅9%，客單價也遠低于線下；居然智家也在推以線上交易、網店交易為代表的新業務方面，但這塊收入在2024年的總盤中占比不足12%，毛利率僅15%，與租賃賣場41%的毛利率差距仍很大。

零售不能光靠規模，還要看效率。有機構對紅星美凱龍的自營商場做過坪效測評，平均下來約為1121元/平方米/月，而業界認為，一般開業5年以上的成熟期商場，銷售坪效超過2000元/平方米/月稱得上優秀，銷售坪效處在1400元至2000元/平方米/月之間的才能稱得上合格。

歸根結底，紅星美凱龍作為行業巨頭的下滑，揭示了家居賣場本質還是“中間商”的尷尬定位，以及銷售效率的相對不足，并且這幾年未能為市場和消費者創造足夠增量價值，從而陷入“價格虛高（對比集采與線上化）→客戶流失”的泥淖。

當然，這并非紅星美凱龍一家的事，而是整個行業都要面臨的陣痛——瑞典家居巨頭宜家中國2024財年營收占集團全球銷售額的3.5%，低于去年同期的3.6%；日本家居大賣NITORI（宜得利）2025年上半年在中國關閉21家門店，關店比例高達20%，涉及北京、天津、寧波、福州等城市……

跟不上時代速度，難免躲不過貼地振翅的“遇冷期”——或許宜家還是那個宜家，美凱龍還是那個美凱龍，但中國的消費者已經變了。