近20年的時(shí)間，寶立食品從百勝中國的間接供應(yīng)商，一步步發(fā)展成為其調(diào)味料五大供應(yīng)商之一。然而，對(duì)大客戶的依賴，也導(dǎo)致了公司的運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)。

背靠大樹

又一家復(fù)合調(diào)味料企業(yè)在沖擊IPO——上海寶立食品科技股份有限公司（以下簡稱：寶立食品）于近日更新了招股書，公司擬在上交所主板上市，募資4.6億元，主要用于擴(kuò)大產(chǎn)能和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

行業(yè)雖處風(fēng)口，但從天味食品等幾家頭部上市公司的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，復(fù)合調(diào)味品企業(yè)們2021年的日子并不好過，寶立食品又如何講好自己的IPO故事？

由于主打B端市場，生產(chǎn)的調(diào)味料產(chǎn)品也并未出現(xiàn)在國人的廚房中，普通消費(fèi)者對(duì)寶立食品這個(gè)名字頗為陌生，但對(duì)它所服務(wù)的部分企業(yè)卻十分熟悉，比如，肯德基、德克士、漢堡王等知名洋快餐品牌所用的撒粉和調(diào)味醬正是出自寶立食品。

公開資料顯示，寶立食品成立于2001年，主要從事食品調(diào)味料的研發(fā)、生產(chǎn)和技術(shù)服務(wù)，產(chǎn)品包括復(fù)合調(diào)味料、輕烹解決方案和飲品甜點(diǎn)配料等。其中，復(fù)合調(diào)味料是公司業(yè)務(wù)收入的主要來源。招股書顯示，從2018年至2021年上半年，寶立食品的營業(yè)收入分別為7.08億元、7.41億元、9億元和7.19億元，歸母凈利潤分別為0.92億元、0.82億元、1.34億元和0.96億元。

在寶立食品的營收結(jié)構(gòu)中，復(fù)調(diào)產(chǎn)品貢獻(xiàn)了絕大部分營收，占比近7成。公司在該領(lǐng)域深耕多年，主要向一些連鎖餐飲和大型食品工業(yè)企業(yè)直銷供貨，合作的客戶包括百勝中國、麥當(dāng)勞、德克士、漢堡王、圣農(nóng)食品、泰森中國、正大食品等知名連鎖餐飲品牌和食品企業(yè)。

報(bào)告期內(nèi)，公司前五大客戶的收入占比最高時(shí)達(dá)到54.41%，最低也達(dá)到了44.51%。值得一提的是，雖然報(bào)告期內(nèi)前五大客戶所對(duì)應(yīng)的具體企業(yè)和收入占比每年都在發(fā)生變動(dòng)，但肯德基的母公司百勝中國一直穩(wěn)居第一大客戶的位置，銷售貢獻(xiàn)率保持在30%左右。此外，圣農(nóng)食品也一直在寶立食品的前五大客戶之列，其銷售貢獻(xiàn)率保持5%-8%之間。

寶立食品與百勝中國等大客戶均采取定制直銷的合作模式，即公司以客戶的定制要求為起點(diǎn)來開展研發(fā)、生產(chǎn)、銷售等經(jīng)營活動(dòng)。報(bào)告期內(nèi)，公司定制品的收入占比在70%以上，直銷模式收入占比在85%以上。這種針對(duì)特定客戶的“特供”模式雖然在某種程度上可以保證企業(yè)整體營收的穩(wěn)定，但由于針對(duì)大眾市場的通用產(chǎn)品較少，導(dǎo)致公司產(chǎn)品難以走向其他客戶，而經(jīng)銷渠道的匱乏，也導(dǎo)致產(chǎn)品難以進(jìn)入下沉市場。

拿公司營收占比的大頭復(fù)調(diào)領(lǐng)域來說，近四年前五大客戶的位置一直被百勝中國、圣農(nóng)食品、泰森中國、大成食品等幾家企業(yè)占據(jù)，基本沒有新面孔進(jìn)入。面對(duì)這種大客戶占據(jù)營收半壁江山的局面，食品供應(yīng)商們通常是又愛又怕，既想拓展新客戶，緩解對(duì)大客戶的依賴風(fēng)險(xiǎn)，又擔(dān)心如果大客戶真的離開，新客戶沒有及時(shí)跟上，對(duì)公司業(yè)績帶來影響。

就寶立食品而言，其多次在招股書中提到第一大客戶百勝中國，將其作為自己強(qiáng)大的品牌背書，但不可忽略的是，面對(duì)百勝中國近幾年連續(xù)下滑的銷售金額和占比，寶立食品也表現(xiàn)出了明顯的擔(dān)憂，表示，“若未來百勝中國或其他主要客戶減少訂單或終止合作，公司存在短期內(nèi)無法成功開拓其他大客戶的風(fēng)險(xiǎn)，則可能對(duì)公司的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生不利影響”。

尋求突破

面對(duì)復(fù)調(diào)板塊存在的大客戶依賴風(fēng)險(xiǎn)，寶立食品也在尋求新的突破口。新消費(fèi)形勢(shì)之下，寶立食品近幾年瞄準(zhǔn)了懶人經(jīng)濟(jì)和新式茶飲，布局輕烹解決方案和飲品甜點(diǎn)配料，業(yè)務(wù)從B端向C端有所延伸。

從招股書來看，寶立食品切入輕烹解決方案領(lǐng)域后，業(yè)績?cè)鲩L較為明顯，從2018年到2021年上半年，該領(lǐng)域的營收從2300萬增加到了2.14億元，占比從3%上升至30%。這一方面得益于公司加深與肯德基、漢堡王、達(dá)美樂等餐飲連鎖企業(yè)的合作，復(fù)調(diào)之外，持續(xù)開發(fā)輕烹料理醬包和料理湯包。另一方面，收購下游合作客戶廚房阿芬，推出自營產(chǎn)品空刻意面和撈飯，實(shí)現(xiàn)了營收的大幅增長。其中，空刻意面2019年11月上線，憑借著精準(zhǔn)的互聯(lián)網(wǎng)營銷打法，快速在速食意面賽道占據(jù)一席之地，2020年實(shí)現(xiàn)營收2.12億元，凈利潤1196.5萬元，成為細(xì)分賽道的明星品牌。

輕烹領(lǐng)域的增長勢(shì)頭不錯(cuò)，但另一個(gè)新領(lǐng)域——茶飲甜點(diǎn)市場的開拓則不太順利，雖然公司的產(chǎn)品品類從甜味醬，延伸到了爆珠、晶球、布丁等飲品配料，但營收卻在節(jié)節(jié)下滑，占比從2018年的25%降至2021年上半年的13%。寶立食品解釋稱，營收下滑主要是因?yàn)榈谝淮罂蛻舭賱僦袊匿N售金額波動(dòng)所致。

整體來看，兩項(xiàng)新業(yè)務(wù)經(jīng)過幾年的布局，發(fā)展較為迅速，2021年上半年的合計(jì)收入占比達(dá)42.33%，與主營的復(fù)調(diào)業(yè)務(wù)規(guī)模相差并不是很大，但新業(yè)務(wù)并沒有改變寶立食品對(duì)大客戶的依賴現(xiàn)狀和定制化生產(chǎn)銷售模式。輕烹解決方案領(lǐng)域，公司2021年3月收購空刻意面的母公司廚房阿芬之后，新增了零售渠道，前五大客戶的收入占比有所下降，但44.67%的比例仍然不低；而飲品甜點(diǎn)配料領(lǐng)域，前五大客戶的收入占比更是高達(dá)80%以上，尤其是第一大客戶百勝中國采購額的波動(dòng)對(duì)板塊整體營收的影響較為明顯。

經(jīng)過多年的深度合作，寶立食品雖在百勝中國等大客戶的供應(yīng)鏈體系中構(gòu)建起一定的品牌和技術(shù)壁壘，業(yè)務(wù)合作具備可持續(xù)性，但對(duì)大客戶的依賴和近乎“特供”的定制化生產(chǎn)銷售模式，讓寶立食品在多項(xiàng)財(cái)務(wù)表現(xiàn)上弱于同行業(yè)公司，表現(xiàn)最明顯的就是公司毛利率和現(xiàn)金流情況。

面對(duì)百勝中國這種收入占比動(dòng)輒超過30%的大客戶，寶立食品自然缺少議價(jià)話語權(quán)，從2018年到2021年上半年，其主營的復(fù)合調(diào)味料雖然原材料價(jià)格在上漲，但平均售價(jià)卻連續(xù)四年下滑，下滑幅度達(dá)11%。核心產(chǎn)品售價(jià)下降，毛利率自然受影響，報(bào)告期內(nèi)，其33%左右的毛利率水平明顯低于同行業(yè)可比上市公司37%的平均水平。

另外，由于大客戶通常不能做到即時(shí)結(jié)算，報(bào)告期內(nèi)的應(yīng)收賬款水平較高，公司的流動(dòng)資金只能靠短期借款來補(bǔ)充，負(fù)債率常年居高不下。2021年上半年，寶立食品負(fù)債率為45%，而同期安記食品、天味食品等四家可比上市公司的負(fù)債率均值為21%。

長期居高不下的負(fù)債率也是寶立食品迫切登陸資本市場的主要原因之一。本次IPO，寶立食品計(jì)劃募資4.6億元，其中，1.75億元募資用于補(bǔ)充現(xiàn)金流，占募資總額的38%，可見公司急需現(xiàn)實(shí)周轉(zhuǎn)。

除了補(bǔ)充現(xiàn)金流，寶立食品本次IPO募資的另一個(gè)用途也有所爭議，招股書顯示，公司擬募集2.53億元用于擴(kuò)建產(chǎn)能，而其現(xiàn)有的產(chǎn)能利用率只有87%，本身就存在產(chǎn)能不飽和的情況，如果一直依靠現(xiàn)有的定制直銷模式，又沒有其他大客戶新增，寶立食品將如何消化這些新增產(chǎn)能，是業(yè)內(nèi)關(guān)注的焦點(diǎn)，也是管理層需要面對(duì)的問題。

值得一提的是，寶立食品首次披露招股書的時(shí)間是2021年7月1日，此后半年一直未收到證監(jiān)會(huì)問詢函，此次更新招股書，對(duì)IPO進(jìn)程的推動(dòng)作用也未可知。即便成功IPO，對(duì)企業(yè)而言，也不過站在新的起點(diǎn)上，舊問題仍待解決。