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撰文/方湖

2022年被網友戲稱為“新冠”第三年，這種戲謔的稱呼充滿著無奈更充斥著無處訴說的心酸。

在眾所周知的三重壓力疊加之下，2022年商業進入調整年。如果說疫情前，商業地產高歌猛進、處處一片繁榮；那么新冠三年，商業地產則是無處不悲歌。

2022年是多重要素疊加、極其復雜的一年，商業地產行業主要呈現出以下趨勢變化：

第一、行業下行——房地產深度調整

2022年將會是地產行業的分水嶺。

房地產行業規模觸碰天花板，在國家“房住不炒”大方針政策之下，行業深度調整，利潤持續下行。

國家調控底層邏輯，是不再把房地產列入支撐國家可持續發展的核心產業；房地產存量過大，整體供給過剩，不調整即將迎來泡沫破裂風險；本輪行業下行的本質是房企遭遇流動性危機。

一、房企大面積暴雷，行業登頂下行。

房地產出現大面積暴雷，主要有三方面原因：

1、政策導向，銷售市場低迷，銷售額嚴重下降，回款少，導致資金鏈斷裂。

2、出現大量工程拖欠款，導致整個供應鏈斷裂。

3、壓死房地產的最后一根稻草，是銀行緊縮貸款。高負債之下，沒有流動性，企業無法繼續生存。

據相關統計，僅2022年上半年就出現30家知名房企暴雷，總負債超過6.8萬億。列舉前十大暴雷房企，僅作參考。

1、暴雷之王——恒大，龍頭房企，負債規模約2萬億，2021年9月正式宣告暴雷；

2、中梁，浙江房企，負債規模約2000億，2022年4月公告美元債尋求展期，宣告暴雷；

3、俊發，云南房企，負債規模約1200億，2022年4月2.19億信托貸款未兌付，宣告暴雷；

4、融創，龍頭房企，負債規模約1萬億，2022年3月美元債展期，宣告暴雷；

5、世茂，龍頭房企，負債規模約4000億，2022年3月公告60億信托展期，宣告暴雷；

6、龍光，粵系房企，負債規模約2000億，2022年3月公告美元債違約，宣告暴雷；

7、祥生，浙江房企，負債規模約1500億，2022年3月，1200萬美元利息違約，宣告暴雷；

8、大發，上海房企，負債規模約300億，2022年3月2228萬元美元債利息無法償還，宣告暴雷；

9、禹洲，閩系房企，負債規模約900億，2022年3月美元債利息2125萬美元違約，宣告暴雷；

10、正榮，閩系房企，負債規模約2000億，2022年2月公告美元債違約，宣告暴雷。

房企暴雷的后果非常嚴重，一方面是房地產相關的產業將會崩潰，包括上有的供應商、合作商，還有關聯的商業地產；另一方面，從事房地產產業鏈相關的人員將會大量失業，影響社會就業；再者，沒有交付的施工小區大概率會爛尾，影響社會民生。

據獨立經濟學家任澤平透露，近期國家出臺金融16條等相關政策，傳遞出信號：通過各種金融政策，保住一部分優質三好生的現金流，只有少數三好生才能上岸；沒有上岸的房企將被重組，退出歷史舞臺。2022年正在上演房地產行業的大洗牌、大出清和大分化。

二、商業地產劇烈震蕩。

皮之不存，毛將焉附。與商業地產關聯度比較大，以商業綜合體拿地開發銷售的，也就是商業的重資產開發模式，包括恒大、寶龍、協信、泰和、華夏幸福、寶能、富力、奧園、建業等一批房企，先后加入暴雷行列。

河南“地產王”建業暴雷，11月傳出裁員7000人。早在4月，建業集團與萬達集團簽署戰略合作協議，就旗下商業項目運營權合作達成一致。根據協議，河南建業集團把旗下的商業項目，包括鄭州建業凱旋廣場、鄭州建業凱旋匯、洛陽建業凱旋廣場等八個項目，交給萬達商業管理集團管理。協議的期限為10年，到2032年3月底為止。大連萬達集團為此支付給河南建業集團7億元。

據報道，7月26日寶龍地產發布的公告稱，寶龍地產第四批2022年票據違約，寶龍資金鏈再度吃緊，甚至有媒體稱之為“寶龍地產暴雷”。而原計劃于今年年底開業的麒麟寶龍廣場，恐怕要延期開業了。

民企優等生旭輝暴雷。旭輝，是民營房企中的優等生，一直被視為安全度較高的優質房企之一。2021年，旭輝銷售額接近2500億元，“三道紅線”全部達標，均為綠檔。今年11月旭輝發布公告暫停償還所有的境外債務的本息。對于旭輝商業有多大影響，現在不得而知。

三、商業行業深度調整，商業品牌和可持續運營能力接受考驗。

一方面，高杠桿金融發展模式，將寸步難行。通過房產現金流平衡的重資產開發模式，將在市場走不通。

另一方面，一部分商業地產項目將會出現關停并轉，包括已運營和未開發的。依賴地產持續輸血的商業，將難以為繼。

再者，各地政府在引進商業項目時，尤其是核心地塊位置，更看重商業品牌和運營能力。例如，南京主城三山街商圈，引進華東首家萬象天地（全國第三家），“Mall+街區+古建”的構架，開放式街區和古建筑改造可圈可點，引進眾多首進和定制概念店，9月30日開業備受好評，成為新晉打卡點。

第二、輕資產盛行——關停并轉商業整合進入深水期

一、輕資產概念。

回歸本質，輕資產就是指企業緊緊抓住自己的核心業務，而將非核心業務外包出去。輕資產運營是以價值為驅動的資本戰略。

輕資產模式往往能有效利用三個杠桿：

善于有效利用資產杠桿，利用整合存量關鍵資源。優點是自身投資少，業務系統輕資產，包括直接資產輕，甚至零成本投入。

善于有效利用運營杠桿，將運營較弱的項目，利用矩陣化資源和運營優勢，通過重新規劃、重新招商，盤活弱勢項目，獲取更高收益。

善于有效利用品牌杠桿，利用商業品牌優勢，為合作方創造更高的、可持續的商業回報，是輕資產落地前置條件。

我認為，輕資產核心作用主要有三：零投入、回報快、穿越周期。

另一方面，商業輕資產合作要求也有“三高”：對商業品牌價值要求很高、對商業運營體系專業化要求很高、對商業投資回報也要求很高。 

二、輕資產邏輯是從商業管理到資產管理。

如果說商業經營可以分級的話，我大致分為三個層面：物業管理、商業管理和資產管理。按照項目生命周期，大致分為商業地產開發商、商業運營商和資產管理方三個身份。輕資產就是把資產所有權和經營分離，專業化分工、各取所長。

縱觀國內商業企業，目前只有凱德是真正意義上的資產管理者，通過PE+REITs雙基金模式，兼顧房地產開發商、房地產運營商、資產管理人三個身份，實現了地產項目全生命周期開發和管理。目前來說，只有凱德打通了融資最后一環。

三、輕資產標桿企業。

中國房地產進入深度調整期，而商業地產進入存量輕資產發展時代。

據有關數據，截至2021年底，29個商業地產企業（有輕資產輸出業務，且總在管面積≥10萬㎡）共有388個已開業在管輕資產商業項目。至2022年3月底，這一數字已經攀升至417個（包括今年計劃開業項目）。凱德、萬達、愛琴海是輕資產的早期玩家。2020年10月，萬達集團正式啟動輕資產戰略轉型；2021年3月，龍湖商業表示將全面啟動輕資產模式；大悅城控股也在2021年走到了全面啟動輕資產路線的節點。可以說，2021年是行業輕資產全面轉型的元年。

萬達商管：國內商業龍頭企業萬達商管，截至今年6月底，萬達廣場有425個，萬達集團的商業廣場為285個，第三方的商業廣場數量為140個。公開信息顯示，2月萬達全面接管山西忻州田森匯；3月全面接管鑫苑多個商業項目；4月7億元拿下建業地產旗下多個項目10年運營權，還拿下正榮地產合肥爛尾項目萬泓中心；8月從中融信托手中買回當年合作開發的兩個項目股權。在北京，萬達一口氣拿下北京的三大重點項目——東壩萬達廣場、五棵松萬達廣場及藍色港灣。

華潤萬象生活：主要商業產品線主要包括萬象城、萬象天地和萬象匯。

8月31日上午，華潤萬象生活召開了2022年中期業績媒體電話會，將2022年定位物管規模擴張年。華潤萬象生活一改往日央企、國企的“保守”姿態，開年就先后將禹洲物業和中南服務收入囊中。兩筆收購，合計花去華潤萬象生活30多億，幾乎扛起了上半年里上市物企已披露收購單的近半數金額。今年4月，萬象生活正式簽署昭陽地產旗下商業項目；5月，與成都軌道城市投資集團合作，將在成都陸肖TOD打造萬象天地。萬象生活計劃在2025年末物業管理面積達到4億平方米以上，開業的購物中心要在150個左右，其中第三方輕資產合作至少50個項目。

凱德商業：主要輕資產產品線包括來福士、凱德MALL、凱德廣場等，輕資產項目包括長沙凱德·壹中心、上海虹橋阿里中心、上海凱德·星貿、成都凱德廣場·樂視界、成都青羊宮項目、西安凱德廣場·御錦城、佛山凱德MALL·180等項目。

印力商業：輕資產產品線主要包括萬科廣場、印象城、印象城MEGA等，代表項目包括上海七寶萬科廣場、南翔印象城MEGA、漕河涇印象城等標準產品線輕資產項目及上海西岸AI PLAZA等項目。印力截至2021年底累計開業的105個商業項目中，包含了32個輕資產輸出管理項目，另外還有10個輕資產輸出管理的儲備項目。

新城吾悅：計劃2022年實現商業總收入105億元，新開業輕重資產吾悅廣場25座。管理層強調，新城的輕資產吾悅廣場在繼續推進。去年全年共獲取輕資產吾悅廣場16座，今年1-2月也獲取了1座。

大悅城：主要輕資產產品線為大悅城、大悅春風里。輕資產代表項目：天津和平大悅城、昆明大悅城、上海長風大悅城、西安大悅城、北京京西大悅城、北京大興大悅春風里、鞍山大悅城等。

四、輕資產也可以打造標桿項目。

深圳龍崗萬達廣場

深圳龍崗萬達廣場是萬達首個第四代萬達廣場，位于平湖街道華南城4號交易廣場，總建筑面積達30.5萬平方米。龍崗萬達廣場以創新為核心，建設了30米的世界最高商業室內扶梯，2500平方米的巨型天幕以及長達77.77米的室內玻璃棧道。

南翔印象城MEGA

上海南翔印象城MEGA總面積約為34萬平方米 。圍繞“視界大有可觀”的產品理念，商場引進超過400家品牌，涵蓋時尚零售、餐飲場景、生活社交、娛樂文化、家庭親子、健康休閑  ，聚焦于新興中產階級和高凈值階級家庭，并服務于廣泛的消費人群。

五、輕資產也有風險。

目前輕資產合作已經進入深水區，看似“一本萬利”的生意，也會逐步暴露出風險和問題。

輕資產合作項目可能風險：

1、合作方資金流動性風險，導致項目不可持續；

2、項目物業存在位置、規模、動線等先天建造缺陷問題；

3、雙方的預期與磨合問題。

今年揚州就有兩個輕資產合作項目宣告退出，一個是萬象生活與五彩世界的合作，一個是弘陽商業與泰達項目的合作。

漢博商業副總裁、華南區域總經理譚立城表示，資產盤活路徑和邏輯很簡單，就是定位、改造、招商運營、資產盤活增值四部曲。面對存量資產的投資方，需要解決兩大痛點：第一，資產到底值多少錢；第二，投資此資產后，誰能真正幫投資者實現想要的投資回報率。

第三、下沉市場——購物中心下沉低能級市場

走向下沉市場，是由中國經濟發展和地域分布二元性決定，同時也是商業發展從高能級城市向低能級城市普及的必然趨勢。

一、下沉市場具有廣闊空間。

龐大規模的縣城，是中國人口和經濟發展的基石。不含城市所轄的區，中國縣級市和縣城的常駐人口約為2.5億，其中縣城人口1.6億、縣級市場人口0.9億。由于中國縣域經濟快速發展和小鎮青年的崛起，掘金縣城成為商業地產從一二線城市下沉發展的首選。

根據《中國縣域統計年鑒2022》的數據，截至2021年底，中國共有縣域1866個，占全國國土面積的90%左右，占中國大陸人口和GDP比重分別為52.5%和38.3%。

2011年-2020年，我國縣域GDP占全國GDP比重變化程度較小。根據《統計年鑒》數據，我國縣域經濟GDP從2011年的20.18萬億元上升至2020年的39.12萬億元，同時，其GDP占全國GDP比重大致維持不變，從2011年的41.36%稍下降至38.60%。

二、下沉市場具有較好的投資回報。

判斷一個商業的資產價值最重要的指標，毫無疑問是資產回報率。資產回報率（ROI），由分子（凈營業收入NOI）和分母（總投資額）決定。商業地產中，無論是成本控制、招商運營還是資產管理都是圍繞分子分母做文章。分母很好理解，就是我們項目投入的總成本包括地價、建安和其他投入在內的總投資額。分子一般為凈營業收入（NOI）。投資回報率（ROI）=年利潤或年均利潤/投資總額×100%。

衡量一個項目投資回報率是否達標的一個重要指標，即是否能夠正杠桿退出。作為重要退出途徑的大陸類REITs目前的平均票面利率在5.5％左右，考慮到利息覆蓋倍數和發行成本等因素，商場一般要做到6%的利潤才能實現正杠桿退出。

目前高能級市場，隨著購物中心遍地開花，商業存量和增量同步增加，在消費增長有限的情況下，租金下降，商業投資回報率正在急劇下降。

由于下沉市場，在地價、建安、人工等多項成本均較一二線城市明面下降，總投入大大減少；雖然總租金收入較大城市少了很多，但是相較于分母減少，整體投資回報率還是有明顯提高。
據相關數據，以吾悅廣場為例，三四線城市投資回報率估計在8%以上，對于吾悅來說，投資回報率并不算低。

三、掘金下沉市場，發展縣城商業。

根據萬達集團官網公布的開業表，除了北京東壩和武漢漢街等少數幾個首都和省會級城市項目以外，以三四線下沉市場項目為主，基本踐行全面輕資產化發展道路。

統計結果顯示，2022年計劃新開業的48座萬達廣場，實現全國化覆蓋。從城市分布情況看，一線和新一線城市分別為3座和11座，占比約6.5%和23.9%；二線城市11座，占比約23.9%；三線及以下城市22座，占比約45.7%。這與萬達一貫的布局策略相符，即在堅守一二線城市的基礎上，重點擴展三四線城市及發達城市縣域地區。

從相關數據獲悉，將2022年新城控股預計新開的27座吾悅廣場信息分享如下。從分布的情況上看，主要集中在三線、四線及五線城市，二線城市分布占比33%，而三線及以下城市分布占比則高達67%，這與新城商業集中力量下沉市場的戰略基本保持一致。

第四、2022年商業發展趨勢

一、以萬象生活、萬科印力、大悅城為代表的國資系發力，繼續擴大存量改造和輕資產合作。

2022年是華潤萬象生活購物中心的集中開業年，按照規劃其將在今年新開17座購物中心，包括5座萬象城、10座萬象匯、2座萬象天地。

商業地產進入存量時代，商業存量更新更加重要。2022年擬開業存量改造項目近20個，主要集中在一二線城市，三、四城市也有分布。

2022年擬開業的一批存量改造項目中，萬達、華潤萬象生活、大悅城、印力、新城控股、愛琴海等多個頭部企業均有入局。

其中萬達接手北京三大重點項目藍色港灣、五棵松萬達廣場和東壩萬達廣場；大悅城以輕資產方式接盤存量項目博大摩登1930廣場，落地無錫江南大悅城；華潤萬象生活打造深圳筍崗萬象匯、中山石岐萬象匯；印力重磅改造天津和平路金街四棟獨立空置樓宇。

二、2022年開業延期成為常態，奧萊線成為年度亮點。

受疫情散點爆發影響，多個項目延期開業，成為2022年新項目籌備的常態。

號稱全球最大純商業體——武商夢時代，原定10月28日開業，現官宣推遲開業。武商夢時代是武漢市文旅一體的重點工程項目，由武商集團投資超120億元建造。項目位于武漢江南核心商圈，占地面積約10.25萬平方米，商業建筑面積約80萬方，超越目前世界最大的純商業體迪拜MALL。

2022年擬開業奧特萊斯項目超過30家，體量超400萬平方米，集中在一二線城市。項目主要是大體量購物綜合體，其中多個20萬平方米以上的大體量項目，如包頭中東奧特萊斯商業體量46萬平方米，無錫悅尚奧特萊斯36.8萬平方米，砂之船（福州）超級奧萊33萬平方米，重慶永川里奧特萊斯20萬平方米。以江蘇為例，2022年有三家奧萊開業，包括南京江北砂之船奧萊、無錫悅尚奧萊、徐州杉杉奧萊。

三、去地產化后商業時代，結束粗放擴張，商業進入精細運營時代。

依賴房地產高增長和資金平衡的粗放擴張時代，在2022年不斷加碼的房市調控之下，已經落下帷幕。一部分抗風險能力不強的中小型房地產企業已然倒閉，一部分負債過高的中大型房地產企業已經暴雷，正在茍延殘喘的自我救贖的路上。

供給端和消費端雙向走勢減弱。上游沒有房地產的資金支撐，依賴房地產的粗放的增長模式戛然而止；消費端萎靡且正在發生質變，擁抱年輕消費、擁抱新變化的消費內容受到歡迎；構建以人為中心的人貨場組織體系，滿足日益更新的消費需求，并適當創造消費需求。

結語

2022年是商業行業大轉型大調整的一年，也是新冠肺炎疫情侵襲的第三年。

不管是宏觀經濟環境，還是中觀的產業環境，抑或是微觀的消費市場，都在發生巨變，商業進入“黑鐵”時代。從供給側角度來說，2022年商業行業有幾個關鍵詞，下行、暴雷、輕資產、下沉，這算是一個相對悲觀但實際客觀的年度總結。

對于商業行業來說，淘汰競爭必然十分激烈，資源加速向頭部企業聚集，中后部企業生存將會面臨劇烈競爭。物競天擇，適者生存，今天市場正在驗證這一自然法則。