出品/零售商業財經

作者/金諾

繼4月15日鹽津鋪子食品股份有限公司（以下簡稱“鹽津鋪子”）披露2022年年度報告后，20日晚間，鹽津鋪子發布2023年一季報。

在三只松鼠、良品鋪子等頭部休閑零食品牌業績縮水、遭遇資本大幅拋售的2022年，鹽津鋪子逆勢上漲交出了一份不錯的全年成績單，在2022年渠道紅利持續兌現后，又在23Q1實現開門紅。

圖源：鹽津鋪子2022年度報告

財報數據顯示，鹽津鋪子在2022全年實現營收28.93億元，較上一年的22.81億元同比增幅達26.83%，同時這也是鹽津鋪子連續第10年的年營收同比增長。2023年第一季度，鹽津鋪子營收約8.93億元，同比增加55.37%。

圖源：鹽津鋪子2023年第一季度報告

凈利潤漲幅則更加顯著，2022年鹽津鋪子歸屬于上市公司股東的凈利潤為3.015億元，較2021年的1.507億元同比增長100.01%。23Q1凈利潤約為1.12億元，同比增長81.67%。

雖然凈利潤保持增長趨勢大大振奮了股市，但鹽津鋪子的股價在經歷2021年財報數據承壓（數次跌停、半年內跌幅近三分之二）后，尚未回到歷史最高價。

圖源：雪球

截至4月21日收盤，鹽津鋪子最新股價為126.89元/股，總市值為163.19億元。

整體來看，鹽津鋪子2022年營收和凈利同比增長的基礎是來自于2021年較低的數據基數。

雙重增長的背后，隱藏著渠道擴張進程不及預期、營收體量仍與行業龍頭相差甚遠的事實，以及毛利率不斷下滑折射出的產品轉型“失敗”等問題。

01

毛利率逐年下滑

轉型戰略未見成效

同屬休閑零食賽道頭部選手，鹽津鋪子與良品鋪子雖然品牌名稱相近，消費者也經常會把它們相提并論，但二者商業模式卻大不相同。

首先是生產方式的差異，與選擇OEM貼牌代工生產的良品鋪子、三只松鼠等品牌不同，鹽津鋪子以自主生產模式為主，財報顯示公司有超95%以上的休閑零食為自主生產。

圖源：光大證券研報

相較于貼牌模式，鹽津鋪子“以產定銷”的生產模式，在原材料的質量把控和供貨渠道的議價權方面均有優勢，抓住了供應鏈成本控制的關鍵，繼而一直保持著行業內較高的毛利率水平。

其次是銷售渠道的差異，三只松鼠等品牌以電商渠道起家，后開拓線下渠道；而鹽津鋪子則與之相反，先從傳統商超等直營渠道切入，隨后布局經銷商（包括新零售）以及線上電商渠道。

2021年，鹽津鋪子大力推進產品升級轉型，從“高成本下的高品質+高性價比”轉型為“低成本之上的高品質+高性價比”，然而數據證明其轉型效果平平。

雖然目標是轉型“低成本”，但鹽津鋪子2022年的毛利率仍未得到有效提高，且持續三年呈下滑趨勢。

在2019年到2022年，鹽津鋪子的毛利率分別為42.87%、43.83%、35.71%以及34.72%。尤其在近兩年毛利率下滑顯著，從40%一路跌破35%，23Q1毛利率繼續下跌至34.57%。

數據來源：鹽津鋪子歷年財報 制圖：金諾

可見，鹽津鋪子堅持自主生產以保持高毛利率的先天優勢正在逐漸被削弱。

「零售商業財經」認為，導致鹽津鋪子毛利率不斷下跌的原因有二。

一是受到原料成本不斷上漲的影響。

根據財報披露，鹽津鋪子在2022年全年的營業成本為18.89億元，同比增加28.78%。其中辣鹵零食、休閑烘焙這兩類食品的成本增速要大于營收的漲幅，因此拖累了整體產品的毛利率，導致一再下滑。

二是遭遇社區團購等新零售渠道沖擊、直營渠道不斷萎縮的結果。

鹽津鋪子在投資人交流會上坦誠表示，低估了社區團購等新零售渠道對傳統商超渠道影響，2021年上半年公司在商超渠道人員推廣、促銷推廣等相關市場費用投入過多，甚至有冗余，但商超渠道銷售收入增長及渠道業績未達預期。

不得不說，鹽津鋪子雖在2017年成功上市，是零食賽道中較為領先的選手之一，但在線上渠道的競爭上卻顯得后知后覺。

專注電商渠道的零食品牌乘著互聯網東風短時間迅速崛起，一定程度上搶奪了原本屬于鹽津鋪子的“蛋糕”，削弱了其線下渠道的優勢。

由于固守傳統商超渠道，鹽津鋪子錯過了電商發展紅利期。此后的黑天鵝事件，讓社區團購爆火，而眾多商超閉店和慘淡營收也讓鹽津鋪子的利潤出現了不小的波動。以傳統商超為主要銷售渠道，于鹽津鋪子來說顯然是一把雙刃劍。

圖源：鹽津鋪子淘寶旗艦店

在電商渠道的布局上，鹽津鋪子不得不奮起直追，但與同行的差距十分明顯。三只松鼠、良品鋪子、來伊份等品牌在淘寶旗艦店粉絲均達千萬級別，鹽津鋪子雖貴為9年老店，截至目前沉淀的粉絲量卻不到70萬。

圖源：《財經》

從這個角度來看，鹽津鋪子主動縮減直營渠道的占比（直營渠道營收占比從2017年的53%驟降至2022年的12.85%，而經銷渠道占比躍升到七成以上）、謀求轉型恰是“自救”之舉。

圖源：鹽津鋪子2022年度報告

除了傳統商超和電商渠道之外，鹽津鋪子開始重點發展便利店、零食專賣店、校園店等。目前零食很忙成為了鹽津鋪子的最大客戶，年度銷售總額占比為7.31%。

02

缺乏品牌認知度

高品質淪為偽命題

除了營收、凈利及毛利率水平等關鍵指標外，鹽津鋪子的存貨周轉數據也值得關注。

2022年末，鹽津鋪子的存貨金額較年初增加了近75%，占總資產的比例從12.45%上升至18.47%，鹽津鋪子在財報中解釋稱主要是原材料、庫存商品等增加所致。

圖源：鹽津鋪子2022年度報告

此外，鹽津鋪子的存貨周轉率基本處于墊底位置，遠低于行業平均水平。

圖源：光大證券研報

提起三只松鼠大家會想到堅果，提起衛龍會想到辣條，但提到鹽津鋪子，大眾認知卻相對模糊。

雖以“中國零食自主制造第一股”自居，但鹽津鋪子尚未建立足夠深的產品壁壘，尤其是主打品類多頻變換，更不利于品牌心智的形成。

鹽津鋪子最早靠涼果蜜餞起家，鹽津鋪子之“鹽津”二字是指制作涼果蜜餞的一種工藝，也是南方蜜餞的代表。

現階段，鹽津鋪子聚焦辣鹵零食、 深海零食、烘焙、薯片、魔芋及果干六大核心品類，縮減了蜜餞產品占比，形成“三大兩中一小”的產品結構。

圖源：鹽津鋪子官網

事實上，鹽津鋪子在蜜餞品類尚未形成堅固護城河的同時，便急匆匆打造第二、第三增長曲線，給自己冠以“辣鹵專家”等頭銜，以及大力發展深海零食等品類，導致其在涼果蜜餞的先發優勢完全喪失，品牌認知競爭不過華味亨等老品牌。

果干產品也成為2022年報中唯一營收下滑的品類，營收同比下滑12.56%，占收入比重也從2021年的9.75%下滑至6.72%。

圖源：鹽津鋪子2022年度報告

在新品類的研發費用上，鹽津鋪子投入的資金和人力并不少。

圖源：鹽津鋪子2022年度報告

2022年全年研發費用投入為7428萬元，較2021年同比增加34.59%；人力上，報告期內的研發人員人數較2021年增加了71人。

整體的研發費用占營收比為2%左右，在零售行業內算較為領先的比例，但若以“零食界的小華為”定位來看，與高達14%的華為研發費率對比則相差甚遠。

零食行業門檻低，采用OEM貼牌代工模式的零食品牌也不少，這就顯得堅持“源頭控制、自主生產、產品溯源”的鹽津鋪子最為獨特，也更能讓消費者放心。

但鹽津鋪子接連被爆出的食安問題，說明其并不能確保給消費者提供超越代工品牌的高品質體驗。

就在去年11月，鹽津鋪子被曝光話梅產品中鉛含量超標，該批次黑糖話梅中鉛檢測值為3.27（mg/kg），超出國家標準規定3倍以上。

這也并非鹽津鋪子的食安問題首次被通報，此前鹽津鋪子甘甜話梅產品還被檢測出安賽蜜，這是一種在國家標準規定中不能在話梅產品中添加的人工合成甜味劑。

在黑貓投訴平臺上，關于鹽津鋪子的投訴量接近300條，大多集中在食安問題上，如吃到頭發、蟲子等異物以及食品發霉變質等。

圖源：黑貓投訴

面對大量通過視頻直播、社區團購等新零售渠道崛起的新銳零食品牌，鹽津鋪子雖在利潤方面稱得上行業龍頭，但渠道短板問題依然嚴峻，也沒有對應的核心單品與之抗衡，唯一能留住消費者的便是產品質量了。

若連基本的產品質量都無法保證，那么鹽津鋪子堅持的“低成本之上的高品質+高性價比”品牌主張就是徹徹底底的偽命題，既沒有做到低成本，也沒有恪守高品質。

在創始人張學武野心勃勃制定“未來三年實現營收超百億”目標的前提下，「零售商業財經」認為，鹽津鋪子的商業模式注定了它不如輕資產品牌走得快，若鹽津鋪子盲目追求走得快而非走得穩，留下的隱患將是致命的。

如今，鹽津鋪子一手牽手熱門零食量販，一手減少商超渠道的投入，靠三方渠道轉型的它，想要實現百億戰略并非易事。