來源/紅餐網

撰文/安托萬

7月16日，頭部中式正餐連鎖品牌小菜園二次遞表港交所——就在同一天，其第一份招股說明書剛剛宣告失效。兩份招股書無縫銜接，揭示了小菜園沖擊港股上市的決心。

也許對不少讀者來說，小菜園還是一個略顯陌生的名字——主打徽菜這個熱度不算太高的品類，以新一線及下沉市場為主的門店布局和低調的創始團隊，都讓小菜園遠離互聯網輿論中心。

但在不少業內人士眼中，小菜園絕對是近年來極具研究價值的品牌樣本之一：2023年總營收高達45.49億元，在大環境承壓的背景下仍保持較高的增速；全國門店超600家，數量位居中式正餐第一；按照上一輪融資的認購金額和股本換算，估值已突破100億元……

圖片來源：小菜園官網

一系列耀眼的數據與品牌一貫低調的作風形成反差，讓小菜園被冠上了“中式正餐掃地僧”的名號。然而，和遁入空門不問世事的“掃地僧”不同，身處競爭殘酷的餐飲市場之中，小菜園不敢放慢成長的步伐，并在大環境的壓力下，一次次試圖叩開二級市場的大門。

這份全新的招股書，更像一個窗口，讓我們得以一窺這位中餐“隱形王者”的種種煩惱，以及野心。

01

小菜園的煩惱與野望

一家企業著急上市，總結起來也不外乎那幾個原因：業務處于快速增長期或現金流有壓力，亟需募集更多發展資金；或是迫于幕后投資者的壓力，需要通過上市讓VC們套現離場；又或者，市場走勢強勁，企業想抓住機會窗口實現估值最大化。

小菜園身上，至少可能具備前兩個動機。

一方面，小菜園背負著一個“對賭協議”。

天眼查數據顯示，小菜園成立至今只完成了兩輪投資，都由加華資本獨家參投。其中，2023年12月遞表港交所前夕，小菜園發行了兩輪優先股，參與者同樣是老股東加華資本。公開數據顯示，加華資本累計向小菜園輸送了近5億元資金，是其最忠實的盟友和金主。

加華資本的慷慨是有條件的。其中就有一條條款列明，如果加華資本的第一筆債券投資（約1.5億元）未能在發行日起48個月內轉換成股票，小菜園就需要償還本金和利息。撤回上市申請、未能在通過聆訊的12個月內完成上市，也可能會觸發相應的回購條款。

這些條款，或許就讓小菜園不敢懈怠，必須盡早上市兌現承諾。

圖片來源：小菜園官網

另一方面，從更新后的招股書來看，小菜園近期的營業狀況可謂喜憂參半，壓力和野心同時存在。

喜的一面是營收表現強勁，2021-2023財年，小菜園營收分別錄得26.46億、31.13億和45.49億元，今年前四個月則為16.8億元，一直保持增長。

利潤端的增幅雖然沒有營收那么大，但也保持平穩。財報顯示，2021-2023財年小菜園凈利潤分別錄得2.27億、2.38億和5.32億元。

令人擔憂的是，小菜園的單店經營狀況參差不齊，并非所有門店都能大賺特賺。招股書顯示，2021-2023年小菜園虧損門店的經營虧損總額分別錄得1580萬、1850萬和1330萬元，截至報告期內（2024年4月）共有66家門店處于虧損狀態，數目雖不算多，也值得引起警惕。

小菜園的門店出現虧損狀況，開店成本上升和單店銷售額下滑是主要原因。

成本方面，房租、人員和原材料為代表的餐飲界“三座大山”有多沉重，相信小菜園深有體會。招股書顯示今年前四個月其原材料及消耗品、員工、使用資產折舊和租金及相關開支同比增長14.7%。值得注意的是，小菜園一向遠低于同行水平的營銷支出也在悄然攀升，營收占比從2021年的0.3%飆升至2023年的超1%。

而單店銷售額的下降，除了競爭因素外，門店不斷加密導致的分流，消費者新鮮感冷卻，一直是連鎖餐飲品牌的老大難問題。招股書顯示，小菜園在各線城市的門店翻臺率、人均消費都在下降。其中，新一線城市縮水最為嚴重，2023年的翻臺率為3.1次，同比降低0.4次，堂食顧客數量更是大減18.9%。

在招股書中，小菜園為門店虧損找了一些理由，包括消費大環境下行、菜品價格調整等。這些情況確實真實存在，但對整個行業而言也是公平且普遍的，如果小菜園想延續此前的增長神話，就得找到比同行更好的應對方法。

具體怎么做？小菜園早就做出了決定。

02

加速擴張，能解萬般愁？

除了二次沖刺IPO之外，小菜園近期的另一個重要任務是擴張——而且是以前所未有的速度、力度擴張。

招股書顯示，小菜園現有623家門店，共覆蓋全國21個省份的80座城市，其中2023年新開門店為132家。而小菜園的下一步計劃，是在2024-2026年分別開設160、190和230家新門店，以求在2026年底實現千店目標。

圖片來源：小菜園招股書截圖

門店數明明已經做到行業第一，為什么還要加速開店？事實上，小菜園有不得不擴張的理由。

首先是“以時間換空間，犧牲短期利潤換長期份額”。

這種戰略在消費行業并不罕見，尤其是誕生于移動互聯網時代的一眾新消費品牌。例如瑞幸咖啡，就是在尚未盈利的情況下就瘋狂向全國擴張，追求的就是更高的市場份額，在相應的細分賽道建立品牌形象，搶占核心消費者。

小菜園主打的徽菜，在全國范圍內的知名度和連鎖化率都遠不如川菜、湘菜、粵菜等菜系，市場上也沒有同等級別的競品，現在正是其抓緊時間跑馬圈地的好時機。

雖然短期看，新門店的營業額、翻臺率會受到大量開店的影響，繼而拖慢集團利潤增長。但小菜園更怕的，或許是突然冒出另一個強勁的對手——就如同綠茶與外婆家，喜茶與奈雪的故事一樣。畢竟小菜園主打的臭鱖魚、紅燒肉等招牌菜，并沒有絕對的門檻和壁壘，其他品牌隨時可以“偷師”。

圖片來源：小菜園官網

其次，是要堵上門店網絡的缺口。

以絕對數量而論，小菜園是中式正餐品牌當之無愧的頭部，門店數已經趕超九毛九、綠茶、外婆家等連鎖巨頭。

但細看之下，小菜園的門店分布和上述競爭對手相比，有諸多不同——或者說“反常之處”。

根據紅餐大數據的統計，小菜園這600多家門店中，新一線城市占比最高，達到29.8%，其次是三線城市的28.59%和二線城市的18%。

而素來是餐飲界兵家必爭之地的一線城市，小菜園門店占比僅有13.72%。這當中，除了位于其華東大本營的上海門店數相對較多，有近70家門店外，北京僅有20家門店左右，深圳、廣州的門店數則都為個位數。

圖片來源：小菜園招股書截圖

很顯然，小菜園走的是一條“農村包圍城市”的道路。走同樣路線的連鎖餐飲品牌不少，但大都是中西式快餐品牌——比如我們都很熟悉的華萊士、正新雞排等等。而在中式正餐這條細分賽道里，和小菜園同等體量的品牌，幾乎都把重心放在一二線城市，比如上文提到的九毛九等。

在過往，小菜園這條“農村包圍城市”的道路受到廣泛贊賞，因為其避開競爭焦點，享受下沉市場較低的房租、人力紅利，從而在較短的時間內發展壯大。但餐飲企業，尤其是中式正餐，始終很難繞開一線城市。

原因很簡單——一線城市擁有消費能力最強的客戶、更包容開放的消費氛圍，也更接近資本。如果小菜園后續想孵化更多新業態或子品牌、提高品牌影響力，也必須往一線城市扎根。

當然，進軍一線城市也是有風險的。除了更高的房租和人力成本，還有更殘酷的競爭。前文提到，小菜園的營銷支出大幅提升，就是一個值得關注的信號。大城市的餐飲內卷嚴重，小菜園必須想辦法打出差異化，確立自己的標簽或打造爆款產品，才有機會在短時間內突圍。

圖片來源：小菜園官網

最后，則要說到小菜園獨特的人才培養體系。

在小菜園，一般由廚師長擔任門店店長、培養徒弟，再讓成熟的徒弟接手老門店，師傅則去開拓新店并拿走老店的部分分紅作為“培養費”——是的，和我們十分熟悉的海底撈“師徒制”有異曲同工之妙。

雖然和海底撈的師傅培養徒弟，再由后者去開疆拓土、抽取新店分紅的運作方式不太一樣，但內在邏輯是一致的：綁定師徒關系，在企業內部形成比一般同事、上下級更親密的紐帶；加強團隊向心力的同時也能鼓勵老員工努力培養新人，為企業儲備人才。

但這樣一來，小菜園也會遇到和海底撈同樣的問題：如果不開店，培養出來的人才就留不住了。海底撈在推行“啄木鳥計劃”，關停、整改大批虧損門店的時候，就必須直面人才流失的陣痛。

從這個角度講，小菜園也不敢停止擴張，而且寄望于擴張形成更緊密的人員關系網，留住優秀人才的同時，也能在日后講好自己的品牌故事。

03

中式正餐，陷入上市“圍城”

回到上市這件事情上，小菜園與IPO失之交臂，固然令人惋惜。但縱觀A、港股餐飲板塊的走勢，上市到底能給餐飲企業帶來什么，是一個值得商榷的問題。

一方面，資本市場向來青睞高成長性、高增長率的企業，以科技、金融、地產等板塊為主力的港股市場更是如此。但這套標準對頭上頂著“三座大山”的餐飲企業來說并不友好，尤其是成本高、人員培養難度大、裂變相對較慢的中式正餐企業。

另一方面，九毛九等上市餐企的表現，也給排隊等待上市的后來者們打了個預防針。九毛九在7月19日發布的業績預告顯示，其上半年營收約為30.64億元，同比增長6.4%；股東應占溢利預計不低于6700萬元，同比跌幅預計不超過69.8%。消息一出，資本“連夜出逃”，九毛九股價連跌六日，累計跌超20%。

事實上，港交所向來也不太待見餐飲企業，這幾年不斷降低科技股的上市門檻，對餐飲股的審查反倒在收緊。除了小菜園之外，許多我們耳熟能詳的知名餐企業都被其擋在上市門外。

幾乎就在小菜園招股書失效的同一時間，另一個頭部連鎖中餐品牌綠茶也宣告折戟。而且綠茶的上市之路遠比小菜園更加曲折——算上最近這次，綠茶已經是第四次沖刺港股IPO失敗了。

圖片來源：紅餐網攝

小菜園和綠茶各有各的煩惱，也各有各的堅持。上市對于這些中式正餐品牌來說，就如同一座新時代的“圍城”——外面的拼了命想進來，里面的進退維谷。

客觀地說，在當前的環境下，比起上市融資、借力資本，從自身出發提升運營效率、優化現金流，更符合企業的長遠價值。

在堅持直營、不搞加盟的前提下，小菜園能做的調整并不多，但還是有幾個方向可以嘗試，包括打磨門店模型以提高坪效，提高人才培養和新店前期籌備效率，強化對供應鏈的管理以壓低成本。

第一，優化門店運營效率以提高坪效，緩解增收不增利的局面。

小菜園當前的門店模型相對單一，以標準店型為主，現有主力店型中，面積、人力配置已經達到較佳狀態，進一步壓縮、調整的空間也不大。這種情況下，就只能從數字化著手。

小菜園要做的，是打造一個更高效的系統，提高點單-出餐-結賬-收臺的效率。這樣不僅能提高堂食翻臺率和支撐更大的外賣訂單量，也能為前臺、后廚節省時間和精力。

尤其值得關注的是，最近兩個財年小菜園外賣收入占比顯著上升，表明這個營收來源還有很大增長空間。招股書顯示，2023年小菜園外賣業務收入占比為32.8%，比2021年高出整整20個百分點。如果能通過數字化手段提高出餐、打包效率，對發展外賣業務必然大有裨益。

圖片來源：小菜園招股書截圖

第二，強化對供應鏈的管理，以壓低成本和加快開店速度。

小菜園很早便自建供應鏈，但早期的規劃也許很難跟上當前的擴張節奏了。小菜園目前的門店集中在下沉市場和華東地區，某種程度上就受到供應鏈的掣肘。增設中央廚房，或者重新規劃冷鏈運輸路線、采購地圖，都需要及早提上日程。

需要注意的是，小菜園的競爭對手們也早就行動了起來，業內早已就“卷供應鏈”達成共識。比如九毛九就于去年10月宣布投資3.2億在上海投建華東供應鏈總部。據悉，該項目占地2.4萬平方米，具備食材采購、儲存加工和物流中轉等功能。

時間不等人，小菜園必須盡早行動起來。

而在供應鏈這方面，小菜園或許還可以向海底撈學習。

海底撈的開店速度，在業內是出了名的快。究其原因，除了議價能力強、能快速拿到黃金鋪位之外，配套的裝修、人員培訓、供應鏈等環節已經全面打通也是關鍵，比如蜀海、頤海等自主孵化的供應鏈企業，已經做到行業頭部位置；門店裝修，則由蜀韻東方一手包辦。

可以說，海底撈早已不只是一家火鍋店，而是一艘觸角遍布餐飲產業鏈上下游各個環節的超級航母。

當然，我們不能指望小菜園像海底撈一樣自建整條供應鏈，畢竟其門店規模、資金實力和海底撈不在一個等級。但優化供應鏈布局，等于修煉好企業的內功，無論任何時候都不會錯。

結  語

白手起家的汪書高（小菜園創始人），在創業初期吃過不少苦頭，也很希望能“干一番大事”，渴望給行業帶來一些積極的變化。

最開始的時候，這件大事是改善廚師待遇和地位，發揮人才價值，這和汪書高的廚師出身有很大關系。在加速開店、從安徽走向全國之后，小菜園又肩負著推廣傳統徽菜，打造中式正餐標桿品牌的使命。拋開外力因素不談，上市，或許也是高層給自己定下的目標，一個揚名立萬，贏得肯定的機會。

但理想再豐滿，也得考慮現實。如何平衡自己的野心和現實的困境，是擺在每一家企業面前的永恒難題。現實就是，中式正餐品牌想在資本市場突圍而出，還需要付出許多努力。

或者換個角度想，上市受阻，也恰好給了小菜園一個反思和總結的機會。如果能借此改善自身不足，打磨好門店模型、管理好供應鏈，提高經營效率，為中式正餐品牌的連鎖化、數字化升級提供一個絕佳樣板，那又何嘗不是一大功績呢？到那時候，上不上市或許就沒那么重要了。