出品/聯商專欄

撰文/上上千

編輯/娜娜

誰能想到，一杯4元的檸檬水，竟能攪動萬億資本市場？

3月3日，蜜雪冰城以202.5港元發行價登陸港股，開盤半小時市值沖破千億港元，5324倍認購倍數直接刷新港股紀錄。這場狂歡背后卻暗流涌動——當散戶連夜跨境開戶、億元級資金爭搶申購時，茶飲江湖的生死競速正按下加速鍵。

一、“雪王”IPO的AB面

蜜雪冰城從鄭州街頭的刨冰攤起步，歷經26年發展，已在全球11個國家布局超4.6萬家門店，年終端零售額突破583億元，成為現制飲品行業的全球龍頭。其資本化進程更顯戲劇性：2025年3月港股IPO時，以1.84萬億港元認購金額刷新港股紀錄，相當于每名散戶僅能分得0.018%份額，遠超2021年快手1.28萬億港元的凍資規模。

這一狂熱背后，是資本市場對其"供應鏈+加盟模式"商業閉環的高度認可——97%收入來自向加盟商銷售食材設備，單店投資回收期僅6-8個月。

招股書揭示的財富神話同樣引人注目：創始人張紅超、張紅甫兄弟通過直接及間接持股合計控制超80%股權，按上市首日市值計算身家突破840億港元。這一數字背后，藏著2005年創業初期被供應商卡脖子的辛酸往事。

彼時為保障1元冰淇淋供應，兄弟倆被迫自建工廠，由此構建起覆蓋全球的供應鏈體系：五大生產基地年產能達165萬噸，物流網絡12小時觸達90%縣級市場，原料成本較行業低20%-30%。這種"從果園到門店"的全鏈路把控，不僅成就了4元冰鮮檸檬水年銷11億杯的奇跡，更讓加盟商毛利率穩定在30%以上。

然而高速增長背后暗藏隱憂。2024年前三季度數據顯示，單店日均營收同比下滑5.3%，同店收入降幅達5%，4.5萬家門店密度已逼近下沉市場天花板。

更嚴峻的是，食品安全投訴量隨門店擴張同步攀升，2024年12月北京地區因漲價引發的集體投訴，暴露出加盟模式的管理挑戰。與此同時，海外擴張面臨本地化難題，東南亞門店單店日銷僅為國內的60%，需投入30億元新建生產基地以支撐5000家新店計劃。當資本市場狂歡退潮，蜜雪冰城能否延續"供應鏈為錨、萬店為帆"的增長邏輯，仍需時間驗證。

二、茶飲界“拼多多”的盛世危言

蜜雪冰城以供應鏈為核心的商業模式正面臨嚴峻挑戰。招股書顯示，其97%的收入來自向加盟商銷售食材、包材及設備，這種“超級供應商”模式雖支撐了4.6萬家門店的擴張，但單店營收已連續三年下滑。2024年前三季度，平均單店日均零售額降至4184元，較2021年下降21.6%。鄭州某商圈200米內密集開31家門店的“奇觀”，折射出加盟商“開一家虧兩家”的生存困境。

行業競爭態勢更趨惡化。古茗2023年閉店率同比激增58%，部分加盟商因虧損選擇轉讓設備；茶百道上半年凈利潤暴跌59.7%，關閉門店數超過去年全年。蜜雪冰城雖以自產60%核心原料的供應鏈優勢維持32%毛利率，但較2021年峰值仍下降3.8個百分點，落后于行業平均水平。其通過漲價緩解加盟商壓力的策略收效有限，2024年北京、廣州等地門店飲品價格上調1元后，消費者投訴量環比增加42%。

價格帶遭遇雙向擠壓。喜茶、奈雪通過子品牌切入下沉市場，喜茶"輕松購"系列售價低至9元，奈雪推出10元檔位產品，直接分食蜜雪冰城基本盤。與此同時，甜啦啦、益禾堂等中端品牌加速滲透，2024年兩者門店增速分別達28%和22%，在四線及以下城市與蜜雪冰城門店重疊度超60%。這種“上下夾擊”導致蜜雪冰城下沉市場單店日均銷售額同比下降12%，加盟商回本周期從18個月延長至25個月。

供應鏈優勢正轉化為成本負擔。蜜雪冰城雖擁有覆蓋全國的五大生產基地和智能化物流網絡，但2024年銷售成本同比激增16.7%，其中原材料采購成本占比達42%。其自產糖蜜包裝瓶成本雖較外部采購低50%，但冷鏈運輸和鮮果損耗仍使水果類食材成本居高不下。相比之下，古茗因依賴外部采購，2023年水果采購成本同比上漲35%，進一步壓縮利潤空間。

三、萬億茶飲賽道的“水火交融”

中國新式茶飲市場正經歷著前所未有的分化與挑戰。艾媒咨詢數據顯示，2024年行業規模達3547.2億元，但增速首次跌破7%，預計2025年將進一步放緩至5.7%。與此同時，蜜雪冰城以“每年新增萬家門店”的激進計劃引發行業震動——其招股書顯示，截至2024年末全球門店已突破4.6萬家，超越麥當勞和星巴克成為全球最大連鎖餐飲品牌。這種反差折射出行業“冰火兩重天”的格局：一邊是頭部品牌通過規模效應爭奪市場份額，另一邊是中小品牌在價格戰與同質化競爭中苦苦掙扎。

頭部品牌通過供應鏈優勢構建護城河。蜜雪冰城憑借自建生產基地和物流體系，將單店成本控制在30萬元以下，以4元冰鮮檸檬水等爆款產品實現年銷10億杯。其下沉市場策略尤為顯著，57.2%的門店位于三線及以下城市，通過“供應鏈+加盟”模式實現日均4184元單店營收。

相比之下，奈雪的茶卻陷入“高端化陷阱”，200-300㎡大店模式導致單店日均銷售額僅1.2萬元，市值從巔峰300億港元跌至36.66億港元。茶百道雖以“9.9元低價策略”快速擴張至8016家門店，但上市首日即破發26.86%，市值蒸發近70億港元，暴露出加盟模式下的品控隱患。

行業競爭已進入“內卷白熱化”階段。24小時營業、聯名營銷、廁所配置升級等成為標配，但消費者對價格敏感度持續攀升。數據顯示，74.1%消費者接受單價在11-20元區間，42.9%將“不健康”列為減少消費主因。當咖啡品牌通過“日咖夜酒”模式拓展消費場景時，茶飲品牌卻困在“十元生死線”，折射出消費降級時代的價格博弈困境。值得注意的是，下沉市場正成為新增長極，春節期間茶百道等品牌在非一線城市銷量增幅超千倍，三線及以下城市市場規模增速達19.8%，預計2028年將占整體市場的51.6%。

四、蜜雪冰城們的突圍戰：尋找下一個增長極

出海能講新故事嗎？

截至2024年9月，其海外門店達4800家，覆蓋印尼、越南等11國，其中印尼以2667家門店成為最大市場。然而，單店營收僅為國內的60%，越南市場更因價格戰導致加盟商抗議，暴露出低價策略的邊際效益遞減。更值得注意的是，印尼市場已出現甜啦啦、本土品牌momoyo等的圍剿，蜜雪冰城需在2025年新增1000家門店的壓力下，平衡規模擴張與盈利能力。

在B端業務轉型中，蜜雪冰城正通過供應鏈體系構建新增長極。其自建五大生產基地年產能達165萬噸，核心食材100%自產，成本較行業低20%以上。2024年推出的智能供應鏈平臺已實現東南亞4國本地化倉儲，但原料仍依賴海運，導致物流損耗率高達15%。盡管設備銷售貢獻了94%的營收，但加盟商對設備更新成本（約30萬元/店）的抵觸情緒，可能制約B端業務深化。

盡管通過數字化系統將單店日均零售額提升至4184元，但加盟商留存率從2021年的97.2%降至2024年的96.9%。2024年7月推出的1元冰杯因產能不足下架事件，更暴露出供應鏈與加盟體系間的脆弱平衡。與此同時，國內下沉市場遭遇古茗、茶百道等品牌圍攻，2024年新關店281家與開店1290家的數據，凸顯擴張質量與速度的博弈。

資本市場狂歡背后暗藏隱憂。1.77萬億港元的認購金額創港股紀錄，但基石投資者鎖定期結束后，散戶拋售壓力可能重演奈雪、茶百道等品牌的破發魔咒。盡管2024年凈利潤達35億元，同比增長42.3%，但全球門店超4.6萬家帶來的管理復雜度，以及海外市場政策風險（如印尼食品衛生新規），仍是懸在千億市值頭上的達摩克利斯之劍。蜜雪冰城亟需在2025年實現供應鏈全球化與數字化轉型的雙重突破，方能在資本盛宴退潮后守住“全球茶飲第一”地位。

寫在最后

“閉眼打新”的瘋狂終將退潮，留給行業的考驗才剛開始： 

當蜜雪冰城把奶茶做成“鋼镚生意”，當加盟商在盈虧線上掙扎，當消費者對價格戰愈發麻木——這場萬億級資本狂飆，終究要回歸商業本質。

或許正如某位凌晨三點仍在備料的加盟商所說：“蜜雪冰城的成功密碼，不過是把別人熬不了的夜，變成自己砌墻的磚。”

數據來源：  

蜜雪冰城招股書（2025年版）  

《2024中國茶飲行業白皮書》  

《蜜雪冰城縣域戰爭調研報告》  

《2024年度餐飲大數據報告》

部分數據來源各公司官網、互聯網