來源/未來跡

撰文/書桓

港股美妝個護板塊正在迎來近10年來前所未有的新局面！

12月22日，上海上美化妝品股份有限公司（以下簡稱“上美股份”）在香港交易所敲鐘上市，股票代碼 “02145.HK”，全球發售3695.8萬股。截至上午10:00，上美股份報25.2港元/股，總市值100.23億港元。

這是繼巨子生物之后，港股美妝個護板塊今年迎來的又一家市值過百億的公司。如果算上前幾天剛剛過會的美麗田園，今年可以算是港股美妝個護板塊的“大年”。

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港股美妝個護板塊迎來新“高光時刻”

和A股有珀萊雅、貝泰妮、愛美客、華熙生物等諸多當紅的美妝概念股相比，港股在美妝個護板塊一直顯得很沉寂。

屬于港股美妝個護板塊的上一個“高光時刻”是2010年前后，霸王集團和歐舒丹先后登陸港股，霸王集團的市值一度逼近200億元港幣，而歐舒丹的市值則一度超過400億元港幣。

但隨著霸王、青蛙王子、莎莎國際、卓悅控股等諸多公司的業績持續低迷，港股美妝個護板塊也持續陷入低迷。

《未來跡Future Beauty》經過梳理發現，目前港股個護美妝板塊共有23家上市公司，從第4名到第23名的總市值加一起，只和上美股份的市值相當。

《未來跡Future Beauty》經過梳理發現，從市值以及營收等指標綜合考量，上美股份在港股現有的美妝個護上市公司中，排第四。歐舒丹以356億港元的市值以及年過百億的營收排在第一，藍月亮則以316億港元的市值以及76億元年營收排第二。今年剛上市的巨子生物，雖然年營收只有15.5億元，只相當于上美股份的二分之一，但由于是新股上市，目前以297億元的市值排在第三。

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中國本土唯一靠“多品牌+全渠道”策略

“起家”的美妝公司

根據弗若斯特沙利文的報告，上美股份是近三年中國本土唯一持續擁有兩個年零售規模15億元以上護膚品品牌的美妝公司。而上美股份招股說明書則顯示，2021年上美股份旗下韓束品牌的營收為16.31億元、紅色小象的營收為8.71億元，一葉子的營收為8.31億元。從零售規模的角度，2021年上美股份旗下三個主力品牌的零售規模很顯然都已經超過了15億元。

這在中國本土美妝企業大多數還在從單一品牌向多品牌擴張的情況下，顯得非常特殊。

事實上，從2002年上美股份創始人呂義雄成立上海黎姿化妝品有限公司開始，奉行的就是“多品牌”戰略。據《未來跡Future Beauty》了解，上美從2003年開始獨立招聘產品開發人員開始進行大規模的產品開發，到2005年已經開發出十多個品牌，400多種產品推向市場。這些品牌和產品幾乎覆蓋了護膚、洗護、面膜、兒童等當時所有的主流市場。

盡管這些品牌后來由于資源有限，市場變化等多種原因，除了主品牌“韓束”外，其它品牌均在2009年后逐步淡出了市場，但卻為上美從2012年開啟的新一輪“多品牌、全渠道”戰略的推進積累了經驗。

《未來跡Future Beauty》經過梳理發現，從2002年到2022年的20年間，上美股份至少經歷了3個重要的發展階段。

第一階段：2002年到2005年是上美的“初創期”。

憑借遍布全國的“辦事處”，以及靈活的多品牌運作，上美完成了“原始積累”。到2005年公司年銷售回款突破1億元，并在蘇州建立了自有工廠，擁有了完整的產品研發和生產能力。

第二階段：2006年到2011年是上美的轉型發展期。

從2006年開始，由于“辦事處”模式已經無法適應不斷變化的中國化妝品市場的需求，更具競爭力的代理商模式興起，上美也開始進入“轉型發展期”。

從2006年開始，上美解散了全國所有的辦事處，開始了多渠道招商時代。先后開發了大型超市、單品牌專賣店、電視購物、電商、百貨等諸多渠道。最終通過電視購物渠道，完成了進一步的積累的發展。

據《未來跡Future Beauty》了解，2009年上美已經將除了西藏以外所有省份的電視購物頻道簽約完畢，到2011年上美旗下韓束品牌已經占據了全國美妝護膚品電視購物銷量的38%。

這個階段多渠道的擴張，讓上美開始擁有了更寬闊的視野以及更雄厚的資本。為下一階段的高速擴張奠定了資金、經驗以及供應鏈和研發能力基礎。

第三階段：2012年到2022年是上美“多品牌+全渠道”擴張的黃金10年。

2012年上美在奉賢區購買50畝土地開始建設新一代智能工廠和研發中心，并高調宣布回歸線下渠道，從此開啟了“多品牌+全渠道”的黃金10年。在這10年里，上美打造出韓束、一葉子、紅色小象3個知名品牌。其中韓束品牌從2015年開始進入中國本土護膚品牌top5，一葉子在2016年成為“中國第一面膜品牌”，紅色小象在2019年成為“中國嬰童護理第一品牌”。

根據弗若斯特沙利文的研究，多品牌戰略對上美股份整體規模的擴大起到了關鍵作用，從2014年開始，上美集團在中國本土化妝品企業中的排名持續上升。按照零售規模計算，2021年上美股份在中國本土化妝品企業中排名第4；在所有在中國市場有銷售的中外美妝企業中，排名14。

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多點開花背后的獨特“后臺”

根據招股書的內容，上美股份此次全球發售股份所得款項凈額約為9.1億港元（約合人民幣8.17億元）。其中大約32%的資金，約2.9億港元將被用于2026年前的品牌建設活動，以持續提升品牌形象及現有品牌知名度；另外32%的資金將被用于提升研發能力、加強基礎研究和產品開發以及加強集團的生產及供應鏈能力。

從上美股份對首次公開募資所得資金的用途不難發現，其將提升研發能力和供應生產能力與品牌建設放在同等重要的位置。所得資金超6成都將被用于這兩個項目。

事實上，為了提供和多品牌運作相配套的研發和生產能力，上美從創立之初開始，就走的是自主研發生產的道路。其研發和生產供應鏈也已經完成了一輪全面升級。

據《未來跡Future Beauty》了解，上美從2003年開始獨立設置產品開發部門，并從2004年開始，在上海青浦和江蘇蘇州各建立了一個工廠。這一套研發和生產供應體系支撐了上美初創階段和發展階段的需求；從2012年開始，上美的研發和生產供應體系迎來了新一輪的升級，先后建成了擁有全智能化生產和倉儲中心的“上海中翊日化”，以及日本岡山工廠；并建立和上海全球研發中心和日本紅道研發中心，最終形成了橫跨中國和日本兩國的研發和生產體系，讓上美的研發和生產供應能力發生了質的飛躍。這種橫跨中國本土和海外的研發和生產能力，在目前的本土化妝品企業中可謂獨樹一幟。

事實上，公開數據顯示，最近3年上美在研發上的投入正快速增加，三年研發總投入在國內主流美妝上市公司中，已經處在前三。

招股說明書顯示，截至今年6月底，上美股份已經擁有超200人的科研團隊，并且由來自寶潔、資生堂等國際企業的7位科學家領銜，其中81人擁有碩士或以上學歷，約占研發團隊的39.7%。另據《未來跡Future Beauty》了解，今年上美還吸納了一批北大、清華、復旦、南大的博士生加入研發團隊，作為人才儲備。

另據國家知識產權局的數據顯示，截至2022年6月30日，上美擁有約200項專利，其中包括26項發明專利。目前比較出名的科研成果是“雙菌發酵成分Tiracle、活性葡萄籽提取物AGSE，以及青蒿油提取物青蒿油AN+”三大基礎研究成果。

截至2022年6月30日，上美自主研發的產品對同期收入的貢獻已經超過了97%。

而從上美股份最新公布的品牌結構來看，其持續推進多品牌戰略的意志仍然非常強烈，并且正在向中高端以及除了護膚品之外的其它多品類進行擴張。

上美股份最新品牌結構圖

不過，相對于持續的多品牌布局，也有業內人士認為，上美股份目前的布局在“國際化”方面，也還有很大的想象空間。

“如果不是受疫情的影響，上美這樣的布局，在國際化方面將會擁有先天的優勢，既充分利用了日本在基礎研究方面優勢，又充分利用了中國完整的供應鏈資源。對于整個亞洲市場可以說進可攻退可守。”某業內人士如此評價說。

隨著全球逐步放開對疫情的防控，人員自由流動的增加，上美股份最終會在多品牌和國際化兩個方向走出什么樣的新路徑？我們拭目以待。

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受疫情和競爭環境變化影響業績短期承壓

2023年是關鍵年

受線上流量紅利消退，宏觀經濟下行，消費分層，監管政策調整以及消費者消費行為的變化等多重因素影響，從2021年開始，中國化妝品產業正在經歷增長方式的底層變革。招商證券的一份研報就表示，化妝品行業正在經歷從“低質量的流量驅動式增長”向“高質量的產品驅動式增長”轉變。

截圖來自招商證券研報

面對這種底層邏輯的改變，《未來跡Future Beauty》認為企業要穿越周期，必須從研發升級驅動產品升級以應對新消費；數字化轉型驅動運營升級以應對新渠道以及組織架構升級驅動企業內核升級以應對新競爭三個層面進行重塑，才能更從容地應對新的市場環境。

從企業穿越周期的三大底層能力上分析，在過往“多品牌+全渠道”推進的過程中，就已經養成了組織扁平化，決策快速靈活的高效企業治理結構。

從研發升級驅動產品升級的角度，上美股份旗下韓束品牌在2019年日本岡山工廠投產后，就完成了品牌的全面升級，金剛俠面膜以及高肌能膠囊系列產品無論是顏值還是科技含量，都已經脫胎換骨。一葉子品牌也在2022年全面煥新，重新定位于“純凈美容”，新產品油橄欖修色系列也讓人耳目一新。

而紅色小象所在的母嬰賽道，市場競爭激烈程度整體落后于成人護膚品市場3-5年。紅色小象當前的主力暢銷產品“南極霜”是2019年推出的新品，因此紅色小象當前還沒有產品升級的壓力，但儲備下一代大單品的壓力仍然存在。

韓束膠囊系列產品

盡管可以說到目前位置，上美股份旗下主力品牌均已經完成了產品的升級換代，但和市場競爭瞬息萬變的局勢相比，仍然顯得稍晚了一些。這也是導致上美股份2022年業績承壓的底層原因。

從財務數據上來看，率先完成產品升級的韓束品牌正持續高增長，并且在以抖音快手為代表的新渠道中，也已經進入頭部品牌的行列；而直到今年才完成產品升級的一葉子則出現了暫時的落后。

來自飛瓜的數據顯示，最近三個月韓束品牌在抖音的銷售額在2.5億元至5億元之間，直播比例為69.23%，這一表現和頭部國產品牌珀萊雅和薇諾娜的數據相近。說明韓束在新渠道中，已經處在頭部。但一葉子則整體落后，紅色小象也還沒有起量。

上美集團也在招股書中提示：“業務和運營的成功取決于我們能否持續提供對消費者而言具吸引力的優質產品。化妝品行業部分受到技術、時尚和美容趨勢以及消費者偏好與行為所驅動，這些因素均可能會迅速轉變，消費者同時也會受到來自社交和數字媒體等方面的嚴重影響。隨著技術、行業趨勢以及消費者偏好與行為的不斷變化，我們也必須不斷努力開發、生產和營銷新產品，維護并提高我們的品牌認知，實現良好的產品組合，并完善我們如何以及在何處營銷和銷售產品的方法”。

根據弗若斯特沙利文的數據監測和測算，預計到2026年中國化妝品行業國貨的零售額將整體上反超國際品牌，未來5年國貨整體仍然會保持10.7%的復合增長率。

數據來自弗若斯特沙利文

在這樣的背景下，從中長期的角度分析，作為頭部國貨集團公司中唯一一個具有“多品牌+全渠道”運營能力的公司，上美股份的中長期成長性非常值得期待。但從短期分析，2023年對于上美股份來說，將顯得尤為重要。

如何讓一葉子和紅色小象在抖音和快手渠道起量，并持續提高直播比例，保住利潤率；如何穩住線下渠道，徹底激發“全渠道”運營的優勢；如何發揮自身中外雙研發和生產基地的優勢，以更寬廣的視野布局亞洲市場，都是擺在上美股份面前的重要課題。