來源/斑馬消費

作者/沈庹

上游大規模采購生牛乳，生產環節大量外包，然后打上自養標簽，通過狂轟濫炸的廣告告訴用戶，“奶牛養得好，牛奶才會好”，認養一頭牛在中國乳業巨頭林立的夾縫中崛起。

但是，隨著上交所主板IPO進程，公司的業務底色浮出水面，市場對這個網紅品牌靠品牌包裝崛起，高毛利率、低凈利率的商業模式等，質疑聲不絕于耳。

因其早年依靠類直銷的模式推廣奶卡，監管層在最新的問詢函中直接向公司發問，是否涉及傳銷及非法集資？

認養一頭牛的出生，以及崛起“原罪”，成為公司A股上市最大的攔路虎。

網紅崛起之路

沒有曲折與沖突，就沒有一個好的故事。

2012年，徐曉波準備從香港給孩子帶幾罐進口奶粉，由于違背限購令，他被關進小黑屋長達4個小時，還寫了一份長長的保證書。

彼時，他在外貿和房地產行業摸爬滾打多年，早已實現了財務自由。這場遭遇，深深刺痛了他。

于是，他轉投牛奶行業，2014年北上到奶牛大省河北建立首個現代化牧場康弘牧場。

中國乳業在經歷了2008年的三聚氰胺巨震之后，逐漸復蘇，并就此形成伊利、蒙牛雙寡頭+一眾中小乳業品牌的市場格局。特別是常溫奶市場，幾乎是鐵板一塊。

如何破局？必須得整點絕活。徐曉波選擇的是社會化營銷。

這家企業從奶源著手，強調奶源自給率，宣稱它們的奶牛吃進口優質牧草，喝380米地下深井水，每天伙食費80塊，還要聽音樂，做SPA和藥浴，不斷通過社交媒體和電梯廣告等渠道，向用戶重申“奶牛養得好，牛奶才會好”的品牌主張。

早期，公司采取會員營銷，推出云認養、聯名認養、實名認養等形式，不僅有專供牧場的牛奶提供，最高等級的會員甚至可以給奶牛取名字，所以公司后來更名為“認養一頭牛”。

渠道上，認養一頭牛以電商平臺天貓、京東、淘寶、拼多多、抖音、快手、愛庫存、云集等為主，線下渠道中也有相當一部分流入以鮮豐水果為代表的新零售渠道，以古茗、黑瀧堂為代表的新茶飲渠道。

通過這種網紅化的運營，認養一頭牛迅速崛起，成為增長最快的二線乳企。

2017年以來，認養一頭牛先后拿到美團龍珠、德弘資本、KKR等投資機構和鮮豐水果、古茗、云集等產業資本的投資。

2022年7月，公司首次沖擊上交所主板IPO。在遭遇監管機構的問詢之后，公司于近日更新招股書，再度向A股發起沖擊。

高毛利率、低凈利率

網紅身份，幫認養一頭牛獲得了更高的品牌溢價。同等規模、相似標準的產品，認養一頭牛的價格，明顯高于伊利、蒙牛等絕大部分牛奶品牌。

所以，公司產品的毛利率遠高于同行業的整體水平。2022年上半年，乳制品行業重點公司的平均毛利率為25%左右，光明、天潤等公司低于20%，而認養一頭牛達到30.56%。

再以公司主力產品液態奶為例，伊利、光明、新乳業該類產品的毛利率分別為29.96%、24.70%、26.59%，而公司達到32.90%。

產品銷量增長，加之溢價提升，認養一頭牛的收入穩步增長，報告期內分別為8.65億元、16.50億元、25.66億元、15.97億元。

但是，公司業績卻出現下滑，且盈利能力不斷下降。2019年-2021年及2022年上半年，公司歸母凈利潤分別為1.08億元、1.45億元、1.40億元、6814.31萬元，凈利率分別為12.46%、8.80%、5.47%、4.27%。

一般而言，行業內的特色小玩家，盈利能力會優于綜合性的巨型行業龍頭。但是，認養一頭牛恰恰相反。2022年上半年，乳業重點公司平均凈利率高于7%，其中伊利股份接近10%。

主要原因為，認養一頭牛的銷售費用畸高。報告期內，公司銷售費用分別為1.94億元、3.03億元、4.83億元、3.52億元，占營業收入的比重分別為22.46%、18.35%、18.82%、22.02%。最近幾年，乳業重點公司這一數據平均為13%左右。

報告期內，認養一頭牛的營銷推廣費分別為7113.01萬元、2.62億元、4.14億元、2.94億元，分別占比營收的8.22%、15.88%、16.13%、18.40%，砸廣告的力度越來越大。

徐曉波曾對外表示，公司的內容傳播“沒花一分錢廣告費”。等到財報披露，就被瘋狂打臉。

這種高毛利率、低凈利率的模式能走多遠？靠砸廣告培育起來的消費者認知，如何持續？

越網紅，越質疑

何況，關于認養一頭牛產品與宣傳的質疑聲，從未停止。

認養一頭牛以自養為賣點，宣稱旗下7座牧場擁有奶牛6萬頭，奶源自給率達到88.17%，在行業內處于領先地位。

這一說法與事實有所出入。截至目前，公司擁有生產性生物資產奶牛共37478頭，其中成母牛18431頭，青年牛11968頭，犢牛7079 頭。

其他的奶牛，應該是來自公司與君樂寶合資的君宏牧業、君康牧業。2018年及2020年，公司參股這兩家牧場，持股均為49%。

除了自營牧場的奶源，采購自聯營牧場的奶源，公司也在行業內大規模采購奶源，其生牛乳供應商包括光明乳業、澳亞集團、中墾華山牧、圣牧乳業、荷斯坦牧業等，報告期內生牛乳采購金額分別為1.09億元、2.10億元、4.11億元、1.42億元。

公司相當一部分產品，不僅奶源來外部采購，甚至連部分生產也進行了外包。光明乳業、貝因美等傳統乳企業務疲軟，便逐漸淪為認養一頭牛等新興品牌的代工廠。2019年-2021年及2022年上半年，公司支付的外協加工費分別為5789.91萬元、1.37億元、8239.56萬元和1714.01萬元。

這么看來，認養一頭牛掌握品牌和供應鏈，原材料和生產重度依賴外部，正是這些年流行的網紅品牌運營模式。

去年年初，公司再度北上吉林，計劃投資肉牛產業，是想將在牛奶行業的網紅運營模式復制到牛肉產業嗎？

這個網紅品牌崛起的過程中，曾與電商平臺合作推出“牧場共建人”、“聯合牧場主”活動，使用類分銷的模式推廣，銷售公司奶卡產品。監管機構在最新的問詢函中直接發問：這一行為是否涉及傳銷？是否涉及非法集資？認養一頭牛予以否認。

在最新的IPO紅綠燈框架下，公司身處限制類行業，并非行業龍頭，且缺乏營銷層面的創新性和核心競爭力，難以形成護城河，如何才能成功叩門A股市場？