來源/億歐新消費

撰文/陳卓 顧彥

261億，一樁跨國收購案塵埃落定。

3月11日晚間，國內生活用紙頭部公司維達國際（以下簡稱“維達”）發布公告，新加坡金鷹集團旗下亞太資源集團，以每股23.5港元的價格完成了對維達國際的收購，本次收購總價值261.026億港元（約合240億元人民幣）。

該筆交易為目前中國紙品行業最大的股權交易之一，亦可能成為2024年亞太地區金額最大的快消行業并購案例。同時維達披露一系列人事任免，維達創始人李朝旺辭任董事會主席職務，亞太資源集團背景的多位人士進入董事會。

年收入近200億的國民紙巾品牌維達，何以淪落到賣身的地步？

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廣東起家的紙巾大王

廣東江門人李朝旺，用30多年成就一個國民紙巾品牌。

1958年，李朝旺出生于廣東省江門市，1976年結束知青生活后回到老家，成為當地一家造紙廠的工人。勤奮聰明的他不到27歲，就成為了該造紙廠的廠長。彼時的李朝旺，不僅把造紙廠的生意做得紅紅火火，還接手了一家虧損的日用品廠和其他兩家小廠，合并后于1985年成立了新會日用工業品廠，這就是維達的前身。

李朝旺

圖源：維達集團官網

整合公司后需要養活更多的人，李朝旺開始想怎么賺更多的錢。有一天，他發現客戶用的一種小包紙巾好用又方便，廣東一帶沒見過這種紙巾售賣。這款紙巾的包裝上印著“上海利民造紙廠”字樣，于是他專程去上海找到這家工廠，說服對方拿到了紙巾的代理權。靠著代理生意，不到2年時間，李朝旺不僅填平了之前日用品廠的欠債，還小賺了一筆。

但給別的廠家代理紙巾，自主權永遠掌握在別人手里。為了將生意持續做下去，李朝旺帶上6位得力干將，報了培訓班，系統學習生產、銷售、設計等知識。終于在1987年，推出了一款名為“威牌”的面巾紙，售價一毛錢一包。為了快速將產品賣出去，李朝旺創意性地提出在包裝上“給商家們打上logo”，于是威牌紙巾得以在高端酒店等市場快速推廣。

1990年，李朝旺申請了“維達”商標，當初的小工廠也更名為維達集團。為了進一步擴大生產，1993年李朝旺建立了屬于自己的造紙廠——維達紙業城，并從日本引入一條能年產1萬噸的造紙生產線，成為國內第一家采用100%進口原木漿的廠家。據媒體報道，當年維達的營收就超過了1億元。

圖源：網絡

在廣東站穩腳跟的維達，開始向全國范圍擴張，陸續在湖北、北京、四川、浙江等地建立生產基地。1999年，李朝旺又從美國引進價值千萬的全自動設備，以此形成自己的成本和產品優勢；2000年，維達一舉拿下了麥當勞的訂單，成為其中國區唯一紙巾指定供應商；2005年，維達進一步重投香港市場，砸下600多萬請沈殿霞代言，據悉當年業績直接翻了一番。

2007年7月，風頭正盛的維達以“維達國際控股”為主體在香港上市。上市當天，維達股票價格上漲39%，募集資金近13億港元。

此后的維達，股價和業績均穩步增長。其股價從2007年上市發行價3.68港元，一路漲到2020年8月高點時超30港元；總收入從2007年的17.8億港元，發展到2021年的186.8億港元，年復合增長率高達18.3％。凱度數據顯示，截至2021年，維達品牌已連續7年成為中國市場份額第一的生活用紙品牌。

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困于成本上漲，利潤持續滑坡

但維達的增長故事停留在了2021年。

近年來，維達的業績表現并不樂觀。財報數據顯示，雖然維達近幾年營收一直在增長，從2020年的165.12億港元增至2023年的199.99億港元，但增速已明顯放緩；歸母凈利潤則從2020年的18.74億港元一路降至2023年的2.53億港元，不僅增收不增利，2023年更是同比腰斬。

對于業績下滑的原因，維達多次在財報中解釋道，原材料成本的持續上漲，給公司業績帶來負面影響。

2020-2023年，維達的銷售成本為102.89億港元、120.79億港元、139.34億港元和147.48億港元，分別占當期營收的62.31%、64.68%、71.76%、73.74%。其中大半為原材料成本，為74.44港元、85.86億港元、103.01億港元、110.87億港元，分別占當期營收的45.08%、45.97%、53.05%、55.44%。

維達在2021年財報中提到，全球范圍原材料成本大幅上漲及市場競爭激烈促銷壓力加大，使維達紙巾業務的毛利率及業績溢利率分別下降至35.4%及12.4%。2022和2023年財報也表示，原材料價格雖然已顯著回落，但由于需要時間消化前期采購的原材料庫存，這對利潤率還是帶來了一定的負面影響。

其實，整個生活用紙行業都深陷原材料價格上漲的泥淖。

公開資料顯示，由于我國森林面積較小，木材長期處于緊缺狀態，木漿高度依賴海外進口。自2020年11月以來，紙漿的價格持續上漲；2021年底，紙漿價格在5500-6000元/噸徘徊；而到了2022年底，紙漿現貨價格報價已飆升到7400元-7800元/噸。

原材料價格持續上漲，生活用紙企業利潤承壓。2020-2023年維達的凈利潤率分別為11.35%、8.77%、3.64%、1.27%，同期恒安國際（主營品牌“心相印”）的凈利潤率分別為20.64%、15.75%、8.51%、11.78%；另一上市紙業巨頭中順潔柔（主營品牌“潔柔”）2020-2022年的凈利潤率分別為11.58%、6.35%、4.08%，基本都是一路下滑。

為了降低成本、提升盈利水平，頭部幾家企業近年來屢次提價。2021年3月，恒安國際、維達國際、中順潔柔和金紅葉紙業曾不約而同發出“漲價函”，稱因進口木漿和大宗材料等成本持續大漲，決定自4月1日起上調部分產品售價。此后類似的調價出現過多次，均是為了應對原材料價格上漲。

漲價之外，維達開始發力高端紙巾，但也沒能讓企業快速騰飛。

以維達Vinda、得寶Tempo、多康Tork為主的生活用紙業務，貢獻了維達的絕大部分營收，占總營收的83%。截至2021年，高端紙品組合已占總紙品銷售額超過36％。維達在其2023年財報中也提及，集團高端紙品組合銷量在中國內地市場繼續取得雙位數增長，收入占比不斷提升，憑借高端品類的較高利潤率，一定程度上減輕了高成本木漿庫存以及促銷帶來的影響。

個人護理業務也是維達近年來開拓的“第二增長曲線”，包括失禁護理品牌添寧TENA、包大人Dr.P，女性護理品牌Libresse薇爾，嬰兒護理品牌Libero、Drypers等。2021-2023年，個人護理業務的營收分別為31.75億港元、33.14億港元和33.44億港元，錄得35.1%、31.7%、32.9%的毛利率。

但由于維達的生活用紙業務占比較高，不管是提價還是發展高端化都“治標不治本”，不足以抵消原材料價格變動的影響，想徹底解決問題必須另謀出路。

維達旗下品牌

圖源：維達集團官網

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另一位造紙大王接盤

“賣身”成了一個新的選擇。

2023年4月，當時維達的控股股東、瑞典個人護理制造商Essity發布公告，表示由于未達到長期價值創造，擬減低消費類紙巾業務占比，正啟動策略性檢討手上的維達持股及歐洲的私人品牌消費性紙巾業務，借此尋求不同選擇。據2022年財報，Essity的持股比例為51.59%，為維達當時第一大股東。

Essity和維達的合作由來已久。

2007年維達上市前，Essity的母公司愛生雅就已入股，并于2008年3月及2012年4月兩度增持，持股比例攀升至21.68%，成為維達當時的第二大股東。2013年9月，愛生雅以86.48億港元收購了維達近3億股，持股比例攀升至51.40%，從而一躍成為控股股東。

作為歐洲最大、全球第二大的消費用紙巾生產商，Essity旗下擁有Tempo得寶、添寧TENA和多康Tork等多個全球品牌。收購完成后，維達整合了其在中國內地、香港及澳門的衛生用品業務，同時獲得Tempo得寶、添寧TENA、包大人Dr.P等品牌在上述區域的產品代理權或品牌使用權，業績實現進一步騰飛。

Tempo得寶系列產品

圖源：維達集團官網

多年合作伙伴最終分道揚鑣，主要原因就是維達近年來增長不達預期。

業內分析指出，雖然Essity是維達的絕對控股股東，但實際并不參與日常經營，只視作為一項財務性投資，所以在當全球經濟發展趨勢可能發生重大變化的時候，遠在北歐的Essity選擇調整投資組合、減持維達國際既不影響日常經營，也符合當前市場環境的變化。

但作為年入200億的生活用紙巨頭，維達依然吸引了一眾資本和企業。據媒體報道，Essity發布公告透露有意離場不久，全球硬木紙漿生產商SuzanoSA、貝恩資本、CVC、DCPCapital，以及兩大印尼財團金光集團和金鷹集團等多家企業就前來競購。

2023年12月，維達發布公告，新加坡金鷹集團旗下亞太資源集團提出以23.5港元/股的價格，收購Essity和李朝旺合計持有的72.62%股份。2024年3月8日，維達公告了更多要約收購詳情，明確要約收購總金額約為261億港元。

出價261億港元的亞太資源集團大有來頭。

公開資料顯示，亞太資源集團是全球領先的紙漿及紙制品生產商之一，背靠印尼華裔富商陳江和及其創辦的新加坡金鷹集團；金鷹集團則由陳江和創立于1973年，業務涉及紙漿和造紙、棕櫚油、纖維素和能源開發等多領域。亞太資源集團在印尼建設有全球規模最大的漿紙廠之一，陳江和本人也被稱為印尼“造紙大王”。

2024年3月11日，維達國際再度發布公告，表示要約條件已獲達成。當日，維達國際還披露了一系列人事任免，包括創始人李朝旺辭任董事會主席職務，亞太資源集團背景的多位人士進入董事會等。隨著創始人李朝旺的離場，這場收購案終于塵埃落定。

雖然國內生活用紙行業已是一片紅海，但陳江和非�？春弥袊�經濟和消費市場。

他曾多次在不同場合表示入主中國公司的信心。2023年10月，陳江和在接受全球森林產品行業信息提供商Fastmarkets RISI的采訪時就表示：“我們始終看好中國經濟，看好中國市場生活用紙的發展潛力�！�

有業內人士告訴媒體，印尼是全球森林資源最發達的國家之一，擁有豐富的木材和紙漿資源，而中國是世界最大的紙巾消費市場之一，中國消費市場與東南亞原料市場能實現產銷協同，因此金鷹和維達的合作可以說是“一拍即合”。

還有業內觀點認為，國內生活用紙四大巨頭——恒安國際（心相印）、維達國際（維達）、金紅葉紙業（清風）、中順潔柔（潔柔）一直保持著激烈的市場競爭格局，而此次陳江和收購維達，很可能會改變這一競爭格局，推動生活用紙行業進一步整合。

參考資料：

1、《維達：如何用1塊錢生意，年賺149億？》，商業洞察

2、《靠賣衛生紙發家，一年能賣120億，這個廣東爺們了不得》，財經十三叔

3、《生活用紙迎漲價潮：恒安旗下品牌漲幅超10%，中順潔柔稱將大幅調價》，中新經緯

4、《連續兩年凈利下跌，紙巾巨頭被清倉？維達國際回應了》，南方都市報

5、《261億港元！維達國際再次“賣身”，新加坡資本強勢入主》，首席消費觀

6、《261億！維達國際易主，金鷹集團強勢進軍亞洲生活用紙行業》，藍鯨財經

7、《新加坡資本入主，維達收購案塵埃落定》，中國基金報