來源/東四十條資本 

撰文/張雪

私有化，港股的新風向？

近日，被傳即將私有化的李寧公司，發布了2023年全年財報。

財報顯示，李寧公司2023年營收為276.0億元，凈利潤為31.87億元，略低于預期的35.2億元，同比下降21.6%，凈利率為11.5%。毛利率為48.4%，低于2023年上半年的48.8%。

對于收入未達預期的主要原因，管理層認為，是由于去年電商經營環境面臨挑戰，整體線上平臺的環境變化導致入店客流的大幅下滑。此外，還由于政府補貼等其他對經營收益的減少。

關于私有化，在財報業績會上，李寧也作出了回應，“任何可以提高投資回報的方案我們都會考慮，不過目前沒有什么計劃可以向大家匯報。”

在外界看來，李寧此次回應與上次公告回應用詞都有些曖昧的意味。曖昧在于并沒有直接否認私有化的傳聞，并且給了一個近似無限想象空間的詞匯——“任何”。

一份遲到的年報

3月12日，有報道稱，中國運動品牌李寧公司正在考慮從香港證券交易所（HKEX）私有化。

更為具體地，李寧邀請了TPG、PAG、高瓴投資等多家全球和地區私募股權投資公司探討成為公司投資者的可能性。

消息傳開后，李寧股價應聲而漲，股價漲幅高達20%，創下近期新高。當日收盤后，李寧發布公告稱，不了解該公司“近期價格和交易量出現異常波動”的原因或任何信息必須披露以避免虛假市場。

此時，距離李寧發布2023年財報的時間僅剩一周，外界猜測，關于李寧私有化的動作或將在財報發布后被進一步披露。

頗為戲劇性的是，李寧財報未在既定時間（3月19日）發布，而是在第二天一早才公布。雖然各大投行早已調低了對李寧財報的預期，但這份新財報，在業界看來，仍舊算不上好看。比如高盛維持對李寧的“中性”評級，目標價22港元，對應預測2024年市盈率約16倍。

單從業績來看，從2012年至今，李寧一直處于起起伏伏的狀態。

2012年，在港股上市八年后，李寧迎來了首次危機，由于資金鏈受損，當年巨虧19.79億，這一虧損態勢延續了兩年。2015年，李寧下場救火，實現了自2011年來首次的扭虧為盈及經營活動現金流轉正。此后兩年，李寧營收相對穩定，維持在80億左右。

轉折發生在2018年，當年“中國李寧”亮相紐約時裝周，憑中國風一炮而紅，直接帶來了營收的猛增，即首次超過100億元，達到105.1億元，歸母凈利潤同比增長38.84%。2019年，增長依舊延續，營收同比增長32%，為138.70億元，凈利潤同比增長110%，達14.99億。

不過，從2020年受疫情影響，營收增長開始放慢。但很快在2021年實現復蘇，2021年，其年度營收達到225.72億元，同比增長56.1%，這主要是得益于疫情常態化和北京冬奧會的臨近。也是在這一年，李寧市值曾突破至近2700億港元。

雖說股價與營收并非是直接相關，但事實是，在最近兩年，李寧業績增長放緩，股價也步步走低，從最高的105港元，跌到過最低的14港元。如今，李寧的市值與2021年9月最高點相比，已縮水超2100億港元。

這也難怪倫敦證券交易所數據顯示，李寧是去年港交所表現最差的藍籌股。

緣何走到這一步

除了讓人不甚滿意的財報外，李寧近兩年的高端化戰略，跨界投資以及收購動作，也使人逐漸對其喪失信心。

遠的不說，去年年底，李寧宣布將向恒基兆業地產收購一處香港商業及零售物業，出手就是22.1億港元，并成將在未來把物業的一部分用作李寧香港總部。對此，李寧方面稱是為了國際化布局，而外界則更多地認為，李寧是在香港樓市疲軟期，抄底買樓，不務正業，因此公告發布當天股價跌至三年半新低。

李寧的“不務正業”不止在買樓這一件事上。

再往前，2021年李寧還做起了咖啡生意，并在北京開出首店，之后在湛江、廈門連續開店，但之后寧咖啡并沒有向連鎖咖啡店方向發展，這也是一次不算成功的嘗試。

除此之外，2019年，李寧還收購Snake俱樂部，并改名為LNG即“LNG ESPORTS”，電競業務負責人為李寧的侄子李麒麟，他在李寧和非凡中國體育任執行董事。

如果說跨界嘗試沒有為李寧帶來驚喜是理所應當，那么喪失自己在主業上的國民好感度就是意料之外了。

這里首先要提的就是失敗的高端化布局。2021年，作為國貨品牌的李寧吸引了大波流量，之后李寧便迅速漲價。彼時，在國潮風口下，很多平價國潮品牌也開始起勢，對比之下，李寧身上的高溢價，設計乏力，也逐漸暴露出來，也隨之起來了一些“太貴了”“定位不清”“性價比低”的質疑聲。

其次，就是眾所周知的李寧2022秋冬大秀事件，此次大秀發布的產品被指為“倭風”。該事件讓李寧陷入了更大的爭議之中。

與此同時，與其老競爭對手安踏相比，李寧在資本市場的業務布局也沒能為其帶來更好回報。

2020年，李寧旗下的資本平臺非凡領越出手香港本土品牌堡獅龍控股股權，隨后在2021年將其整合為潮牌bossini.X，向休閑服飾領域拓展。2022年，非凡領越又收購意大利奢華品牌Amedeo Testoni（鐵獅東尼）；同時豪擲1億英鎊，收購英國鞋履品牌Clarks，占股51%。

反之，安踏在投資上安踏一直在高歌猛進，先后投資了斐樂、始祖鳥母公司。一方面，斐樂、始祖鳥瞄準一二線城市的中產人群，主打高端化路線。另一方面，始祖鳥母公司上市后股價一路沖高至18.3美元，為安踏帶來不菲的收入。

可見，最近幾年，李寧似乎走對一步，也難怪不光股價不振，連市場規模都被安踏落下一大截。

私有化，港股的新風向

其實，為了挽救跌跌不休的股價，創始人李寧曾在去年拋出了一個高達30億港元的回購計劃，遺憾的是，這依舊未能阻止下降頹勢。據花旗集團分析師稱，這是李寧在公司歷史上首次采取此類舉措。

所以，當私有化消息傳來，大多數投資者認為這應該并非空穴來風。只不過，對于現在的李寧來講，私有化可能也不是唯一正確的選擇。

一方面，私有化后前途未明。七年前，高瓴領軍的財團向同樣境地中的百麗發起了并購，作價531億港元，私有化其分拆的運動業務線滔搏已單獨在港股IPO，七年后，百麗作為私有化成功的標桿，七年后再次遞表港交所。

如果李寧能成為第二個百麗，當然是最好的。但怕的是，李寧成為同在體育用品領域的第二個匹克。2016年，匹克花費約25億港元完成私有化，退市后它并未能重新在A股或其他地方上市，還基本退出了體育用品的一線梯隊。

其次，此前的報道中提到，李寧認為他的公司在港股被低估，并在潛在的收購中將目標定為較當前股價大幅溢價，這也就意味著私有化需要巨額資金。另外，李寧股份當前較為分散，3位主要大股東合計持有21.47%的股份，這些因素加在一起讓私有化變得更加充滿挑戰。

也許這也是李寧至今在私有化上依舊態度模糊的原因。

值得一提的是，今年是李寧公司在港上市的20年。2004年6月，成立14周年的李寧在香港成功上市，成為第一家在港股上市的中國內地體育用品企業。如果最終結局是以私有化的收場，想來也會引起一陣唏噓。

而另一個讓人覺得李寧私有化有跡可循的原因，則是因為當前港股的現狀。

港股市場的表現并不樂觀。在剛結束的2023年，由于受多項因素影響，恒生指數全年累跌2734點或13.82%，跑輸全球主要股市之余，也證實連續第四年下跌。

另據Dealogic的數據顯示，截至2024年，香港上市公司已參與價值40億美元的私有化交易，而去年全年為12億美元。業內人士認為，港股私有化升溫與市場流動性趨緊、估值低、流動性受限等因素有關。

同時，除了私有化外，上市公司回購金額規模呈逐年上升的趨勢。

2023年年內港股市場有超過200家公司實施了回購，回購數量超過了85.24億股，回購金額高達約1206億港元，是前五年年度平均水平的3.9倍。這也從側面說明了該市場的流動性差與低估值。

近期港股私有化退市浪潮正在悄然興起。除了李寧外，包括中集車輛，中國中藥、魏橋紡織、新秀麗和歐舒丹在內的多家公司也傳出了即將私有化的風聲。聯想到近日前阿里巴巴CEO、董事局主席張勇（逍遙子）加入“并購女王”劉曉丹創立的晨壹基金，也許2024年中國資本市場的關鍵詞就是并購和私有化。