出品/遠川研究所 

撰文/李墨天

如果一家公司用十年時間做到200億市值，大家會覺得它是好公司；如果這家公司是從1200億跌到了200億，大家又會覺得它是爛公司；如果這家公司后來又漲到了1200億，它是泡泡瑪特。

創(chuàng)始人王寧開公司之前在鄭州西亞斯學院讀廣告，老師說咱們做廣告的人畢業(yè)五年，身價沒有低于100萬的，王寧覺得不可能[1]。事實也是如此，按照王寧在泡泡瑪特的持股比例，他的身價超過了500億。

王寧的百億身價得益于泡泡瑪特的增長，也仰仗資本大鱷的不投之恩。見慣了大生意的風投精英對潮玩一頭霧水，讓王寧攥住了大部分股份。泡泡瑪特上市時，持股最多的紅杉占比也不到5%。

資本市場對泡泡瑪特的爭議在于，潮玩既非剛需也不高頻，市場規(guī)模極其有限，與風投追求的生豬出欄式的增長相背離。

但潮玩反而成了日進斗金的大生意，與高檔辦公樓里投委會上一條條拍爛的大腿交相輝映。

如果以消費群體規(guī)模計算，泡泡瑪特“只有”3892萬注冊會員，放在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)絕對是風投機構的座下賓。但這些會員貢獻了92.1%的銷售額占比，以及超過50%的復購率[2]——這是醫(yī)美機構的復購水平。

總需求不足的經(jīng)濟周期里，剛需高頻的生意似乎擁有更強的抗風險能力，但過去幾年，長袖善舞的恰恰是一批看上去既不大也不全的小眾賽道：

比如做奶爸車的理想、做金融人士辦公服的始祖鳥。大型商超有顆轉型的心，奈何菜得各有千秋，集體目送山姆會員店走上了神壇。

這是一個小而不倒的時代，不需要做那么大的生意，反而能賺到一輩子也花不完的錢。

分化的需求

《第四消費時代》在國內流行的時間，恰好與消費降級這個詞的普及相吻合，“低欲望社會”這種沖擊力極強的詞匯，也非常適合在社交媒體發(fā)酵。

但問題是，日本進入“第四消費時代”時，人均GDP高達4萬美元，千人汽車保有量接近600，人口總量還未見頂，一億總中流余威尚在，不建議碰瓷。

中國當下的消費市場，恐怕更像作者三浦展口中的“第三消費時代”：

家電、汽車這類衣食住行的基礎消費品完成普及后，消費趨勢從生活必需品的滿足，轉向對自我認知和追求的投射——即所謂“悅己”。

三浦展老師將這種特征總結為“從大眾化到個性化”，同時代的日本廣告業(yè)有一個更精準的概括[4]：from needs to wants（從需求到欲求）。

也就是說，當社會財富和商品供給積累到一定程度，不同人群的消費需求會出現(xiàn)分化。以前是你不買有的是人買，現(xiàn)在是你不懂有的是人懂。

基本消費品的邏輯是“需求決定供給”：

做菜需要醬油，出門需要喝水，夏天需要開空調，創(chuàng)造了海天味業(yè)、農夫山泉、美的這些上市公司。因為需求始終存在，只要把對應的商品生產(chǎn)出來，消費者就會購買。因此，這類公司的共性是對渠道的掌控力。

但需求分化的特征是“供給決定需求”：

《塞爾達傳說》發(fā)售前，玩家們不會意識到自己喜歡這類游戲；泡泡瑪特做Labubu之前，消費者也沒想到自己居然會來門店排隊。

在這種情況下，只有對應的供給被創(chuàng)造，消費者才會“發(fā)現(xiàn)”自己的需求。

lululemon成功的秘密在于，創(chuàng)始人Chip Wilson敏銳的發(fā)現(xiàn)，新一代女性消費者需要的不是大碼女裝，而是采用平縫技術和高品質面料生產(chǎn)的瑜伽褲，同時他清楚的意識到，“如果這款產(chǎn)品不能強化女性自我形象的美感，再好的質量和技術，她們也不會多看一眼[5]。”

Chip Wilson將lululemon的用戶群體稱為Supergirls（超級女孩），并概括了她們的特點[5]：

1.追求健康的飲食，經(jīng)常運動；2.生育年齡較晚，因此有更多時間穿衣打扮；3.衣服不多，但非常看重服裝的質量；4.有錢。

Supergirls在任何市場都不會是大多數(shù)，但事實證明，她們愿意花三倍的價錢購買一條瑜伽褲。lululemon的營收從未達到過阿迪達斯的一半，用戶規(guī)模恐怕更小，但兩者的市值并駕齊驅。

需求分化會形成供給的分散，一個個細分市場會從原本的大市場成長起來。

這些需求往往看似小眾，但正所謂千金難買爺樂意，消費者會為了細分需求的差異化，接受更高的溢價，從而讓小賽道成了大生意。

因此，需求分化的時代，對需求的精準命中遠遠勝過純粹的規(guī)模擴張。

2023年，山姆在中國創(chuàng)造了843億的銷售額，由于不辦會員不能購物，按500萬的會員規(guī)模計算，會員年均消費超過16000元。假設每月購物一次，單次消費高達1400元，是名副其實的“千元店”。

也就是說，只需要48家門店和500萬消費者，就能做成全中國銷售額最多的超市。

山姆的缺點是份量大，Labubu的缺點是不能當飯吃，但這恰恰是需求分化的特點。

不少人無法理解為什么泡泡瑪特的消費者會花500塊買一個毛絨玩具，沒關系，因為泡泡瑪特的消費者可能也不理解，為什么有些中年人每天穿著始祖鳥和Patagonia，但他們既不登山也不滑雪，只是去樓下的星巴克更新二季度OKR。

普適的商品一定是普通的，如果一件商品能被所有人接受，那它注定平庸到了極點。

失效的標尺

2016年泡泡瑪特揭不開鍋，王寧見投資人的頻率從一天兩個提高到一天二十個，但后者的顧慮除了略顯傳統(tǒng)的線下零售，主要在于潮玩的受眾難以預測。

市場規(guī)模的模糊，塑造了市場對泡泡瑪特最大的困惑：泡泡瑪特成長性的“標尺”是什么？

投資是一個與不確定性博弈的游戲，因此市場參與者會用量化的標尺降低風險敞口。所謂剛需、痛點、高頻，隱含的意思是投資者可以依照對應的消費群體規(guī)模，測算出一個大致的市場空間與增長倍數(shù)。

幫海底撈測算門店數(shù)量天花板，曾是二級市場風靡多年的團建項目。期間衍生出每50萬城市人口一家店/覆蓋7.5億人、一/二/三線城市對應40/20/10家門店、星巴克多少你多少等多種算法。

無論哪種算法，其目的都是獲得一個清晰的“標尺”，把海底撈的成長性從復雜的門店經(jīng)營和企業(yè)治理，變成一道簡單的數(shù)學題。

如果這還不夠夸張，那么請記住曾有一家藥企為了賣偉哥，宣稱中國每五個成年男性中就有一個陽痿患者，吃了證監(jiān)會的罰單[8]。

這種對確定性的追逐在二級市場一度泛濫，基金經(jīng)理熱衷于檢索聽上去像愛爾眼科，摸起來像農夫山泉，定睛一看是海天味業(yè)，渾身上下散發(fā)著貴州茅臺酒香味的公司。

但大部分細分市場的增長敘事，是需求分化的年代里，消費品牌對普適性標尺的反叛。

所謂“普適性標尺”，往往表現(xiàn)為情感之外的“物理尺度”，比如一個人的性別、年齡、學歷、職業(yè)、收入等等。將這些標簽對應的人群帶入具體的消費品類，就能測算一個大致的市場空間。

然而，這種劃分方式有一個隱含的假設：相同標簽的群體都有趨同的個性和價值觀，并衍生出同質化的消費行為。

iPhone和紅米手機的用戶的確可以通過收入劃分，不同的職業(yè)和年齡可能對應著雅迪和奧迪的受眾，但這種劃分有一個關鍵前提：通信和出行都貼近基礎需求，即剛需屬性。

但問題是，用紅米手機的大學生和開奧迪A6的在編潮男都可能是潮玩的受眾，由“物理尺度”組成的標尺就此失效。

一個人因為近視戴眼鏡，被滿足的是“需求”；但一個人把平光眼鏡當作穿搭的一部分時，被滿足的就成了“欲求”。需求可以快速測算，欲求卻難以捕捉。

商品越是遠離大眾屬性，就越難以被普適性標尺衡量。始祖鳥的典型受眾可能是運動愛好者，但買始祖鳥的恐怕更多是有顆“運動的心”的中年人。

安踏當年溢價43%收購虧損的亞瑪芬，肯定沒有按照滑雪和登山運動的滲透率估算過市場份額。事實證明，始祖鳥的成功之處在于，它為職場精英提供了一個西裝之外的最好選擇。

許多在細分市場成長起來的大公司，并不是抓住了某種風口，而是精準捕捉了沒有被滿足的細分需求。

按照李想的說法，理想團隊幾位合伙人平均每家有三個孩子，因此對家庭出行的場景非常了解，而市場上沒有能滿足自己需求的產(chǎn)品[10]。

lululenmon的創(chuàng)始人Chip Wilson敏銳的發(fā)現(xiàn)，運動短褲大腿內側的褲線很容易造成皮膚擦傷，由此在瑜伽褲上大膽采用了平縫技術，而他自己恰好是個玩鐵人三項的肌肉猛男[5]。

lululenmon的創(chuàng)始人Chip Wilson

王寧本身是個潮玩愛好者，他曾舉過一個例子：我要買個1000%。這屬于潮玩圈“懂得都懂”的概念，即7~8厘米為標準尺寸，那么大4倍就是400%，大10倍就是1000%。

但大部分投資人判斷泡泡瑪特的標尺是基礎消費品對應的普適性標尺，而非細分需求中的獨特的市場空間。《因為獨特》一書中引用過一個段子：

以前投資人對泡泡瑪特的評價是：創(chuàng)始人學歷平平，沒正經(jīng)上過班，說起話來表情平靜、沒感染力，團隊里也沒精英；

上市后，每一位投資人都提到：王寧性格沉穩(wěn)，話不多，喜怒不形于色，擁有消費行業(yè)創(chuàng)業(yè)者的許多優(yōu)良品格。

人不一定擅長做正確的事，但都擅長給自己犯過的錯找最正確的理由。

多元的時代

上世紀80年代，日本人也曾對“消費升級”產(chǎn)生過理解偏差。日本雀巢為了推廣高端速溶咖啡，請來了比利時王室成員拍廣告，但人民群眾并不買賬：“貴族也喝速溶咖啡嗎？”

一件商品覆蓋的消費群體越多，它的受眾一定對價格越來越敏感，這是基礎消費品的特征。

在這種情況下，一個商品越是靠近剛需，也就越是趨向白牌，最終演化為渠道和成本的慘烈競爭。

作為中國消費升級的典型產(chǎn)物，現(xiàn)制奶茶代替了沖泡奶茶，通過全新的原材料和供應鏈，創(chuàng)造了一個結構性的機會。

但當現(xiàn)制茶飲逐漸普及，呈現(xiàn)基礎消費品的特征時，競爭重心就從產(chǎn)品創(chuàng)新轉向了規(guī)模擴張和成本控制能力，喜茶和奈雪的增長放緩，供應鏈精簡的霸王茶姬可以后來居上，而最先上市的反倒是古茗和蜜雪冰城。

大部分基礎消費品并不存在品類替代的結構性機會，消費升級的初衷往往倒向了消費降級的結果。

也就是說，在一個總需求不足或消費降級的環(huán)境里，剛需高頻的大生意反而更容易受經(jīng)濟周期影響。

除了消費電子，大部分基礎消費品的產(chǎn)品往往高度同質化——茅臺和牛欄山的差異性，遠遠大于農夫山泉和百歲山的差異性。在這種情況下，對渠道和供應鏈的把控至關重要，而擁有更多資源調度能力的大公司，往往會在出清整合中勝出。

日本“失去的三十年”中，最明顯的特征同樣是總需求不足。從1990年到2010年，日本家庭月均服裝開支下滑了20%，但優(yōu)衣庫的生意反而越做越大。

1999年，優(yōu)衣庫實現(xiàn)了搖粒絨面料的“自主可控”，把5900日元的搖粒絨夾克打到了2900日元[11]，在亞洲金融危機的背景下逆勢增長。2008年金融危機期間，優(yōu)衣庫反而能通過強大的成本控制能力逆勢增長，2009年，柳井正當上了日本首富。

另一個例子是安踏。安踏的高速增長有兩個原因：

一是只能用開掛來解釋的資本運作能力。過去幾年，安踏將迪桑特（中國經(jīng)營權）、始祖鳥、KOLON、薩洛蒙等品牌相繼收入囊中，幾乎沒有失手，打腫了一群分析師的臉。

二是對新品牌強大的整合經(jīng)營能力。FILA和亞瑪芬被收購時都處于虧損狀態(tài)，由接盤俠安踏妙手回春。安踏的DTC模式聽上去是靈丹妙藥，但大手筆收編經(jīng)銷商門店，斥巨資回購庫存，恐怕都是大公司的專利。

有趣的是，安踏的高速增長恰恰來自對一系列細分需求和人群的精確捕捉，而非盲目擴張定位大眾的安踏和FILA品牌。

消費降級和出生人口下滑曾被視為山姆會員店的敵人，因為山姆主打針對家庭的大包裝和高消費，但事實證明，坍塌反而是永輝超市和大潤發(fā)。

宏觀環(huán)境變化的影響一定是平均的，只要你不夠宏觀，宏觀就拿你沒辦法。

泡泡瑪特只有不到400家門店，大概是名創(chuàng)優(yōu)品的1/10，瑞幸的1/50，蜜雪冰城的1/100；但泡泡瑪特的單店營收是名創(chuàng)優(yōu)品和瑞幸的3.5倍，蜜雪冰城的5倍。

對大多數(shù)普通人來說，歐元區(qū)債務危機對自身生活的影響，遠遠比不上小區(qū)門口健身房和理發(fā)店的債務危機；同樣的道理，如果一個品牌覆蓋的消費者甚至不到中國人口的1%，那么經(jīng)濟周期其實跟它關系不大。

每個人都會錯過至少一只股票代碼，但時代是大公司才有資格錯過的東西。

尾聲

“小而不倒”的內核是剝離普適性的標簽，用感性的尺度審視消費群體的細分需求。因為一個人沒辦法高頻剛需那么多東西。

時代的切換周期里，日本人也曾走過一段彎路：夏普認為臥室應該和客廳一樣有一臺電視，豐田認為一家人不能只有一輛車，日本精工在手表廣告里說：工作、約會、運動時，都應該搭配不同的手表。

時至今日，視頻網(wǎng)站希望大家睡得越晚越好；這時連鎖咖啡會提醒你，和韓國人相比你喝的還是太少了；電商平臺不希望有人的購物車是空的，二手交易網(wǎng)站反而敦促你盡快把家里的所有東西賣掉。

當貨架上的選擇豐富到泛濫，選擇帶來的恐怕不是愉悅，而是一種壓迫與折磨。馬克斯·韋伯在1919年寫下的段落，似乎像送給工業(yè)化時代的某種預言：

中世紀的農民認為人生是一個有機的圓環(huán)，人在完成這個圓環(huán)后在滿足中死去，但是現(xiàn)代人做不到這點，現(xiàn)代人在對人生感到疲倦中死去。

把小市場做成大生意是一種商業(yè)智慧，而對普通人來說，在剛需痛點高頻的時代找到一個可以顧影自憐庇護所，不失為一種幸運。

參考資料

[1] 因為獨特：泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧從雜貨鋪到IP世界的跋涉，李翔

[2] 泡泡瑪特財報，泡泡瑪特

[3] lululemon和霸王茶姬逆勢崛起的共性，投資人黃海

[4] 孤獨社會，三浦展

[5] 偉大始于無名：lululemon的經(jīng)驗、教訓和擴張路徑，奇普·威爾遜

[6] 第四消費時代，三浦展

[7] 撥云見日，泡泡瑪特的變與不變，浙商證券

[8] 常山藥業(yè)因稱“中國有1.4億陽痿患者”，被罰120萬元，界面新聞

[9] 某校會計5年篡改200多人次工資數(shù)據(jù)，貪污300萬買玩具，澎湃新聞

[10] 我們如何造車，李想

[11] 一勝九敗，柳井正