出品/子彈財經

作者/馮羽

最近，東方甄選似乎“不太平”，其業績、股價和高管等方面情況多次引發外界關注。

在一個月內實現股價暴漲之后，先是東方小孫被傳離職、遭羅永浩“擠兌”稱與輝同行一年收入二三十億，“董宇輝此前在東方甄選工作時買房還要借錢交首付”；后在2025財年業績披露后股價一路下跌，體驗了一把“過山車”。

在失去“頂流”董宇輝后，東方甄選經歷了一段異常艱難的時刻，掌舵人俞敏洪在輿論漩渦和為東方甄選自建供應鏈之間左右平衡，忙得“焦頭爛額”。

最新2025財年業績發布后，東方甄選扭虧為盈，自營業務更是成為財報中的最大亮點，自營產品已經貢獻了東方甄選超4成銷售額。

一個月前，資本市場似乎還在重新為東方甄選調整估值邏輯，畢竟早在2022年開始搭建供應鏈初始，俞敏洪就表示要學習山姆模式，后來以胖東來為代表的品質商超又成為新的學習標的。

但經歷股價暴跌之后，“零售=低頭撿鋼蹦兒”的含金量再次上升——山姆和胖東來不僅是新零售時代流量的代表，背后更是基于供應鏈多年的苦苦打磨。

而無論從會員規模還是供應鏈能力來看，如今的東方甄選仍舊是一個初學者。

1、股價“過山車”

去年7月，董宇輝宣布與東方甄選“分手”后，后者瞬間陷入此起彼伏的唱衰聲中，誰知一年過后，東方甄選重新殺回來了。

在董宇輝宣布“分手”當天(2024年7月25日)，東方甄選股價報收12.4港元/股，截至2025年8月19日，東方甄選股價最高漲至53.7港元/股，較去年分手日股價漲超333%。

然而，如此高光僅維持了一個多月時間，東方甄選很快坐上了“過山車”。

自8月19日股價突破50港元大關后，其股價便一路震蕩下跌，截至9月5日，東方甄選股價報收25.10港元/股，較8月高點腰斬，也讓一眾追高散戶哀嚎“被抄了家”。

東方甄選股價暴跌的時間和其發布2025財年財報時間基本重疊。

8月22日，東方甄選交出了與董宇輝“分手”后的首份年度成績單，2025財年(2024年6月1日-2025年5月31日)，東方甄選營收同比下滑32.7%至43.92億元。

圖/東方甄選財報

2025財年從上半財年的虧損變為盈利620萬元，若剔除出售與輝同行的財務影響，2025財年持續經營業務凈利潤為1.35億元，同比增加30%。

東方甄選在財報中表示，營收下降主要是由于直播電商行業競爭加劇，以及公司在業務戰略上的調整。

公司將更多資源投入到自營產品的研發和供應鏈建設上；對于凈利潤大幅下滑，該公司解釋稱，主要是由于報告期內出售與輝同行所致。

過去一年，東方甄選的賣貨難度或在提升。

根據財報，在商品結構上，2025財年，東方甄選的自營品GMV占比從40%提升至43.8%，但總體GMV從2024財年的143億元下降至2025財年的87億元。

其中，抖音貢獻了東方甄選大部分GMV，但該渠道訂單數卻在下滑。2025財年，抖音已付訂單數量同比從1.81億單下滑至9160萬單。同時，東方甄選APP貢獻了總GMV的15.7%。

財報披露后股價暴跌，恰恰說明了此前的股價狂飆脫離了公司的基本面。

在過去一個多月里，外界將東方甄選股價“翻身”認為是其終于脫離了董宇輝離職風波的影響，鑒于東方甄選對自營業務的投入，資本市場似乎也開始調整企業的估值邏輯，將其視作一家專注品質電商的科技公司而非直播公司。

然而非但財報在過去一年里無法真正剝離董宇輝的影響，其股價狂跌也印證了資本對公司成長性的質疑。

以市盈率來說，截至9月5日，東方甄選的市盈率TTM超過4200；從零售業橫向對比，沃爾瑪、Costco分別在37、55左右。

從“旱地拔蔥”，到股價一跌不回頭，面對東方甄選虛高股價的回調，市場情緒也終于冷了下來。

2、從MCN，到找龍頭代工

時間倒回2024年7月25日，東方甄選宣布和與輝同行正式分家，將作價7658萬的與輝同行公司“送”給董宇輝。

悲傷情緒迅速彌漫。次日，東方甄選的股價較前一日暴跌超23%，單日市值蒸發近30億港元，東方甄選直播間粉絲規模也從高點回落�！绊斄褐彪x職的影響更是直接影響了2025財年上半年的財務表現。

彼時，自營似乎成了東方甄選自救的支點。

早在2022年董宇輝爆紅之前，東方甄選已經從電商直播向自營電商轉型，公司高層也多次表明東方甄選并非一家MCN公司，而是希望成為“一家以自營品為核心的產品科技公司”。

可以說在相當長一段時間里，東方甄選并不愿意成為一家單純的直播機構，但同時又無法舍棄超頭主播帶來的流量。

“分手”之后，俞敏洪從自營產品、會員體系、渠道等多個方面著手，對東方甄選進行了全面升級，核心當然還是自營品。

一方面，東方甄選通過市場需求和用戶反饋，積極推出高呼聲產品；另一方面，也結合熱點事件例如衛生巾安全問題順勢擴充自營新品類。

截至2025年5月31日，東方甄選已推出732款自營產品，同比增加50%，自營產品類別已從最初的生鮮食品及零食擴展到更多元化的產品系列，選品思路更從流量導向變為家庭實際需求。

在自營產品方面，東方甄選的確推出了不少爆款——最早推出的烤腸長期占據全網烤腸銷量前列，國產白蝦上市3個月GMV破2000萬元，去年9月正式啟動的衛生巾項目更是在今年6月迅速出圈。

東方甄選女性用品合作工廠為倍舒特(天津)衛生用品有限公司，后者是一家2019年成立的衛生用品公司，2022年被評為天津專精特新中小企業，東方甄選方面宣稱衛生巾出廠需經歷28道檢測工序。

據東方甄選官方消息，其首款衛生巾開售10分鐘訂單量便突破了4000單，上線2天即售出18萬單、120萬包，單月銷量突破了150萬包，對應銷售額超1500萬元。

作為對比，由藝人黃子韜主理的衛生巾品牌朵薇上線一個月銷售額便超8000萬元。

此外，今年“3·15”晚會了曝光部分商家的冷凍蝦仁磷酸鹽超標等問題。針對行業亂象，東方甄選發布聲明稱，承諾其自營青蝦仁不添加保水劑。

東方甄選還表示，公司自營青蝦仁由廣東虹寶水產開發股份有限公司和湛江國聯水產開發股份有限公司代工，前者為2006年成立的水產加工公司，同樣為2024年廣東省專精特新中小企業。

近兩年來，東方甄選圍繞自營產業鏈加大投入，2023年斥資1752萬元擴建了烤腸工廠，并通過OEM模式預期聯合開發新品。在農產品領域，東方甄選覆蓋了多家頭部供應商機構，如其可生食雞蛋供應商之一晉龍股份便是國家農業龍頭企業。

憑借對自營供應鏈的投入，據飛瓜數據等第三方平臺統計，2025年6月，東方甄選GMV約8.8億元，同比增長28%。其中，自營品的GMV達3.5億元，同比增長15%。而在自營品銷售中，貨架渠道的占比高達60%(包括抖音貨架等)。

今年6月，東方甄選頭部主播頓頓離職，該消息并未給公司股價帶來影響。這也意味著，隨著東方甄選在奔赴自營品科技公司的路上越走越遠，其也正在擺脫個人流量對公司的影響。

3、奔赴“線上山姆”的最后一公里

在打造品質電商方面，胖東來和山姆可以算是東方甄選的“老師傅”。

俞敏洪甚至早在2023年就公開提出要“對標胖東來”；2023年10月，東方甄選就正式推出了付費會員業務，成為全網第一家實行付費會員制度的直播帶貨機構，此舉也被外界解讀為俞敏洪想把東方甄選打造成“線上山姆”。

2024年7月，俞敏洪更直接提出要打造會員店，開發更多自營品，成為“線上版山姆”。

胖東來是從低迷的傳統零售中殺出來的高品質商超，成為永輝們爭相學習的對象；山姆則一直是會員制零售模式的領軍企業，在國內同樣擁有大批擁躉。

據《每日經濟新聞》報道，2024年胖東來銷售額約為170億元，同比增長58.5%，2025年前8個月銷售已突破150億元。

作為最早一批進入中國市場的大型倉儲式商店，30年前山姆將會員制商超的模式帶入國內，截至今年6月，山姆中國的門店數量已超55家，付費會員數超過900萬人次。2024年，山姆在中國的營業額突破1000億元。

在相當長一段時間里，山姆在中國人眼中都是高品質的代名詞，吸引了大批中國中產。

山姆首先以會員費來篩選中產家庭，分別設置了260、680元不同檔位的會員年費，杜絕了在超市里閑逛的人群，提高坪效；在選品方面，山姆遵循“寬SPU，嚴SKU”原則，在保持品類豐富的同時，嚴格控制每個品類下的產品數量。

目前，山姆中國僅擁有約4000個SKU，且每年還要淘汰30%-40%，以保持新鮮度。

東方甄選雖然同樣瞄準中青年白領、中產、精致媽媽等群體，但在商超最為關鍵的供應鏈方面仍然是“弟弟”。

例如，有小紅書上用戶反饋東方甄選部分產品和山姆來自同一個代工廠，但不同的代工廠針對不同客戶使用的原料和生產標準也不盡相同，口味上亦有明顯差距。

而東方甄選的會員模式雖積攢了一定的用戶，但2025財年APP上26.43萬的付費會員數與山姆中國高達900萬的規模仍存在明顯的差距，會員滲透空間較大。

值得一提的是，山姆會員的高付費意愿源于“線下體驗+高性價比獨家品”，有試吃、大包裝折扣、免費停車等附加服務；而東方甄選作為線上平臺，線下會員體驗店數量有限，會員權益主要集中在線上。

從2024年開始，東方甄選也開始搭建前置倉體系，但目前前置倉數量有限，無論是從品牌滲透力還是配送效率方面都有較大的提升空間。

同時，倉儲會員模式本就以極低的毛利率和精簡SKU來實現采購規模優勢，會員費是其收入的核心來源。

2025財年，東方甄選的銷售及營銷開支高達9.02億元，同比增長4.2%，占公司總營收的20.54%，這讓公司不得不提升產品價格以維持高毛利。

事實也的確如此，公司的毛利率從2024財年的25.9%增長至2025財年的32%。而據媒體報道，2024年，山姆中國的毛利率水平在20%以下。

近年來，山姆中國的線上化進程持續加速，2024年公司線上營收貢獻率接近50%。由于東方甄選與山姆目標人群相似，后者在線上的擴張難免會對東方甄選造成擠壓。

俞敏洪在2025財年年報中提到，自營產品是東方甄選“長期發展的基石”，并稱公司以“挑選優質產品的直播平臺為中心，自營產品為長期定位”進行全面布局。

總體來看，東方甄選在俞敏洪的帶領下，似乎正通過供應鏈與會員生態協同策略打造一個“線上山姆”。

但從實現情況來看，“線上山姆”的品牌敘事還并不足以支撐起東方甄選一度高昂的股價。從擺脫董宇輝離職影響，到建立“以自營品為核心的科技公司”這一品牌心智之間，似乎仍然有一道鴻溝。