貨運(yùn)平臺掀起上市潮。

日前，貨運(yùn)平臺滿幫集團(tuán)正式向美國證監(jiān)會（SEC）遞交IPO招股書，計(jì)劃在紐交所掛牌上市。在這兩周前，其競爭對手福佑卡車也向SEC遞交了招股書，擬登陸納斯達(dá)克。

依托中國公路貨運(yùn)高達(dá)6萬億規(guī)模的龐大市場，滿幫集團(tuán)目前的GTV（總交易額）約占國內(nèi)貨運(yùn)平臺總量的超六成，司機(jī)數(shù)量約占國內(nèi)中重型卡車司機(jī)的20%，可以說是公路貨運(yùn)行業(yè)的大龍頭。此次它和福佑卡車前后腳遞交招股書，爭搶“第一股”的名號事小，更重要的是二者在二級市場的短兵相接，或?qū)Q定下半場的競爭格局。

01

規(guī)模PK交易深度

誰的生意更值錢？

很長時(shí)間里，國內(nèi)貨運(yùn)賽道一直處于行業(yè)分散、效率低下的狀態(tài)。在線下物流園里，貨運(yùn)司機(jī)嘗試尋找更多貨主和貨源，以最大程度降低空駛率；貨主則希望找到靠譜的貨運(yùn)司機(jī)。司機(jī)和貨主之間的信息不對稱，給了貨運(yùn)中介以發(fā)展空間。

而互聯(lián)網(wǎng)的加入，則讓貨運(yùn)中介有了新的形態(tài)。不論是滿幫集團(tuán)還是福佑卡車，其發(fā)展過程中的核心商業(yè)邏輯，都是通過互聯(lián)網(wǎng)方式解決車貨匹配問題，但二者的商業(yè)化路線卻相當(dāng)不同。

為了了解滿幫的財(cái)務(wù)情況，很有必要將其和競爭對手福佑卡車放在一起對比。

從營收來看，兩家公司都處于快速增長階段，不過不論在收入體量和增速方面，福佑卡車的優(yōu)勢更為明顯一些。招股書顯示，2020年，滿幫集團(tuán)和福佑卡車的營收分別為25.8億元和35.7億元。2020年Q1，福佑卡車的營收為11.83億元，同比增長76.1%；滿幫營收為8.67億元，同比增長97.7%。

數(shù)據(jù)來源：公司招股書、wind

不過，在盈利能力方面，滿幫則明顯高于福佑卡車。招股書顯示，基于非美國通用會計(jì)準(zhǔn)則（Non-GAAP），滿幫集團(tuán)2020年的凈利潤為2.8億元，已經(jīng)扭虧為盈；2021年Q1凈利潤繼續(xù)同比大增324%至1.1億元。而福佑卡車目前還處于虧損狀態(tài)。

數(shù)據(jù)來源：公司招股書、wind

值得注意的是，兩家公司的毛利率水平差距甚遠(yuǎn)。招股書顯示，2019年和2020年，滿幫集團(tuán)的毛利率分別為44%和49%，而福佑卡車則分別為-0.3%和3%。

為何凈利潤和毛利率有如此差異？主要還是歸因于二者的商業(yè)模式不同。同樣都是貨運(yùn)平臺，同樣為司機(jī)和發(fā)貨人提供貨運(yùn)匹配服務(wù)，滿幫集團(tuán)的模式更傾向于信息撮合，而福佑卡車則屬于交易服務(wù)平臺。

如果拿房產(chǎn)中介行業(yè)來類比，滿幫平臺模式更類似于房產(chǎn)信息平臺58同城，供需兩端在平臺上發(fā)布信息、自行交易，平臺不參與其中的定價(jià)、物流交付等環(huán)節(jié)。而福佑卡車更類似于貝殼模式，走的是交易服務(wù)平臺的路子，這意味著平臺深入?yún)⑴c貨主與司機(jī)的交易、把控交易流程，主要方式是通過算法給運(yùn)單定價(jià)、分配訂單。

正如近期華爾街日報(bào)的文章所言，滿幫要做的工作更像是“中介線上化”，而福佑卡車則想要“替代中介”。前者作為信息撮合平臺，沿循的是流量邏輯，優(yōu)勢在于模式較輕、投入成本較低，毛利率較大，隨之而來的是規(guī)模快速增長。后者為了在定價(jià)、訂單和調(diào)度等諸多環(huán)節(jié)深入?yún)⑴c供需兩端，技術(shù)等成本項(xiàng)更多，結(jié)果就是影響毛利率水平。

不過，流量模式雖然為滿幫帶來了更快速的規(guī)模增長，但也帶來了更大的營業(yè)成本。招股書顯示，2021年1-3月，滿幫主營業(yè)務(wù)成本為4.13億元，同比增長117.6%；營銷費(fèi)用1.7億元，同比增長107%；一般及行政開支為3.22億元，同比增長88.1%。

從上述經(jīng)營數(shù)據(jù)可以看出，在凈利潤和毛利率等指標(biāo)方面，滿幫相比福佑卡車更有優(yōu)勢。但從福佑卡車號稱自身“科技感”更強(qiáng)，也有市場觀點(diǎn)認(rèn)為這會讓其在數(shù)字化變革時(shí)代有更多增長想象空間。從當(dāng)下情況來看，兩家公司的發(fā)展可以說是各有所長，一個(gè)勝在規(guī)模，一個(gè)勝在交易深度。下個(gè)階段究竟會決出勝負(fù)，還是殊途同歸，有待觀望。

02

規(guī)模的雙刃劍

滿幫集團(tuán)由運(yùn)滿滿和貨車幫合并而來，被稱為“貨運(yùn)版滴滴”、“貨運(yùn)版58同城”等。

滿幫合并之前，國內(nèi)“貨運(yùn)+互聯(lián)網(wǎng)”行業(yè)和網(wǎng)約車賽道類似，也經(jīng)歷過“百家大戰(zhàn)”階段。資本涌入下，頭部企業(yè)卷入燒錢大戰(zhàn)。期間，“小魚們”倒下，“大魚們”則打得難分難解。隨后，行業(yè)基本上維持“三國割據(jù)”格局：運(yùn)滿滿、貨車幫和福佑卡車的市場占有率基本排在前三名。

2017 年 11 月，考慮到有必要停止無意義的燒錢補(bǔ)貼和惡性競爭，曾經(jīng)撮合了快的和滴滴合并的投資人王剛，通過四處溝通協(xié)調(diào)，也促成了運(yùn)滿滿和貨車幫的合并，中國最大的跨城貨運(yùn)中介平臺滿幫由此誕生。

合并后，滿幫集團(tuán)繼續(xù)受到資本青睞，三年內(nèi)獲得的融資接近46 億美元。2020 年 11 月，滿幫集團(tuán)完成了上市前最后一輪約 17 億美元的融資，當(dāng)時(shí)有報(bào)道稱其估值已經(jīng)超過 120 億美元。

在資本和較輕的商業(yè)模式的助力下，滿幫的規(guī)模迎來快速增長。招股書顯示，截至2020年底，滿幫業(yè)務(wù)覆蓋全國超過300座城市，線路覆蓋超過10萬條。2020年滿幫的GTV達(dá)1738億元，約占我國數(shù)字貨運(yùn)平臺總量的超六成，共計(jì)280萬卡車司機(jī)在平臺上完成貨運(yùn)訂單，約占國內(nèi)中重型卡車司機(jī)的20%。截至2021年3月底，福佑卡車平臺上注冊的承運(yùn)司機(jī)約有90.6萬名，超過58.1萬名司機(jī)完成訂單，已累計(jì)交付320萬件貨物。

受新冠疫情復(fù)蘇提振，2021年Q1，滿幫業(yè)務(wù)再次迎來增長：GTV同比大增108%至515億元；MAUs（月活躍用戶數(shù)）同比增長67%至122萬，訂單量同比增長170%至2210萬。2021年3月，滿幫平臺貨主MAUs（月活躍用戶數(shù)）達(dá)到140萬。

不過，令人奇怪的是，明明業(yè)務(wù)量遠(yuǎn)高于福佑卡車，滿幫的收入規(guī)模為何卻不如后者？

節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，這主要和企業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和定價(jià)模式等有關(guān)。福佑卡車主要服務(wù)于大客戶，依托的是平臺機(jī)器報(bào)價(jià)，定價(jià)體系比較穩(wěn)定；而滿幫的客戶更多元，既向貨主收取會員費(fèi)和交易傭金，也向卡車司機(jī)收取服務(wù)傭金以及提供融資和保險(xiǎn)服務(wù)等增值服務(wù)等，定價(jià)主要托運(yùn)方與承運(yùn)方的自主議價(jià)。

從營收結(jié)構(gòu)來看，滿幫的收入主要來自貨運(yùn)匹配的經(jīng)紀(jì)收入、會員收入以及附加的信貸、保險(xiǎn)等增值服務(wù)。貨運(yùn)經(jīng)紀(jì)服務(wù)收入是滿幫的營收支柱，2019年和2020年占比均超過一半，到2021年Q1，貨運(yùn)經(jīng)紀(jì)服務(wù)收入同比增長135.9%至4.46億元，在營收中的占比依然為51%。期間，其增值服務(wù)收入為1.72億元，同比增長26.5%；向卡車司機(jī)收取的運(yùn)輸訂單傭金達(dá)8550萬元。

在多數(shù)時(shí)候，供需雙方更大的自主談判權(quán)有利于供方通過低價(jià)方式獲得需方青睞，促使交易達(dá)成。這也是滿幫業(yè)務(wù)量更多，但收入更少的原因。但在近兩年行業(yè)整體運(yùn)力過剩、司機(jī)過度競爭的趨勢下，自主議價(jià)模式開始出現(xiàn)一些問題。

2018年下半年，我國頒布《推進(jìn)運(yùn)輸結(jié)構(gòu)調(diào)整三年行動計(jì)劃（2018-2020年）》，該計(jì)劃提出2020年全國水路貨運(yùn)量將增加5億噸，沿海港口大宗貨物公路運(yùn)輸量將減少4.4億噸的目標(biāo)，希望通過貨運(yùn)行業(yè)“公轉(zhuǎn)鐵、公轉(zhuǎn)水”實(shí)現(xiàn)運(yùn)輸結(jié)構(gòu)優(yōu)化，貨運(yùn)行業(yè)因此迎來新轉(zhuǎn)型。

運(yùn)力過剩首先導(dǎo)致國內(nèi)公路干線物流運(yùn)費(fèi)持續(xù)走低。隨之而來的，是貨運(yùn)司機(jī)的收入陷入低迷。

從運(yùn)力端角度來看，供需不平衡導(dǎo)致運(yùn)費(fèi)下降，貨運(yùn)司機(jī)報(bào)酬進(jìn)一步減少，或?qū)ζ脚_心生不滿；從平臺角度來說，貨運(yùn)司機(jī)收入下降，也或?qū)⒏y承擔(dān)平臺提供的保險(xiǎn)、ETC、金融等增值服務(wù)，給平臺帶來更大增長壓力。招股書顯示，2020年，滿幫的增值服務(wù)收入同比下降了9.9%，出現(xiàn)一定萎縮情況。

對此，滿幫曾回應(yīng)稱“運(yùn)費(fèi)下降是社會性難題，滿幫不具有定價(jià)權(quán)”。

不過，到今年5月，交通運(yùn)輸部、網(wǎng)信辦等8部門聯(lián)合約談了包括滿幫、貨拉拉在內(nèi)的10家交通運(yùn)輸平臺企業(yè)。認(rèn)為企業(yè)存在著定價(jià)機(jī)制不合理、運(yùn)營規(guī)則不公平等問題，甚至指出平臺部分經(jīng)營行為涉嫌侵害貨車司機(jī)合法權(quán)益。隨后，滿幫集團(tuán)公開整改結(jié)果，表示將穩(wěn)定貨運(yùn)價(jià)格，不誘導(dǎo)以回程貨價(jià)格競價(jià)等，且提供“運(yùn)費(fèi)必追”、“放空必賠”等保障措施。

這些保障司機(jī)權(quán)益的措施，是否足以應(yīng)對上述問題？目前還不得而知。但較為明確的是，司機(jī)數(shù)量將很大程度上關(guān)系平臺傭金及增值服務(wù)情況，這些都可能影響公司上市后的股價(jià)表現(xiàn)。

03

新的資本故事怎么寫？

據(jù)灼識咨詢（CIC）報(bào)告顯示，中國擁有世界上最大的公路運(yùn)輸市場，2020年6萬億規(guī)模的公路運(yùn)輸市場總規(guī)模中，數(shù)字貨運(yùn)平臺的GTV總額占4%，到2025年預(yù)計(jì)將增長至18%，這意味著這個(gè)龐大市場的數(shù)字化改造空間巨大。

從目前數(shù)據(jù)來看，作為干線物流領(lǐng)域的頭部公司，滿幫的公路貨運(yùn)規(guī)模即將觸達(dá)天花板，尋找第二甚至第三增長曲線已經(jīng)成為公司的重要任務(wù)。從目前的動作來看，滿幫主要將眼光看向了同城貨運(yùn)、金融和自動駕駛等幾個(gè)領(lǐng)域。

2020年，滿幫先是收購了省省回頭車，隨后又在11月獲得17億美元融資后，宣布全力進(jìn)軍同城貨運(yùn)市場。

而在此前，滿幫已經(jīng)嘗試在跨城貨運(yùn)之外，為貨車司機(jī)提供交易電子支付、保險(xiǎn)、貸款、電子油卡等增值服務(wù)，嘗試進(jìn)軍金融服務(wù)領(lǐng)域。另外，公司還曾在自動駕駛等領(lǐng)域進(jìn)行試水。比如，2018 年，滿幫宣布與自動駕駛技術(shù)公司智加科技合作，探索自動駕駛在貨運(yùn)領(lǐng)域的商業(yè)化。

目前看來，幾個(gè)新賽道的嘗試都并非一帆風(fēng)順。

在同城貨運(yùn)領(lǐng)域，滿幫目前可以說是對手林立。一方面，這個(gè)賽道本來就盤踞著貨拉拉、快狗打車等重要玩家，其中貨拉拉的市場份額一度高達(dá)50%以上。此外，新玩家的實(shí)力同樣不容小覷：作為2020年上半年殺入同城貨運(yùn)的新兵，滴滴開啟同城貨運(yùn)業(yè)務(wù)短短半年后就實(shí)現(xiàn)了 10 萬日訂單。

而當(dāng)滿幫看上了貨拉拉的賽道，貨拉拉也同樣正在窺視其所在市場。目前，貨拉拉已經(jīng)推出了“貨拉拉物流”，為個(gè)人和企業(yè)提供部分跨城貨運(yùn)服務(wù)。隨著城際貨運(yùn)與同城貨運(yùn)賽道的界限逐步模糊，龍頭間的戰(zhàn)況或?qū)⒂蛹ち摇?/p>

而在金融服務(wù)業(yè)務(wù)方面，隨著公路干線物流運(yùn)費(fèi)走低影響貨運(yùn)司機(jī)收入，同樣進(jìn)一步?jīng)_擊了滿幫的金融服務(wù)收入。而自動駕駛賽道作為一個(gè)燒錢同樣猛烈的領(lǐng)域，短期內(nèi)恐怕也很難有特別大的進(jìn)展。

過去幾年，滿幫通過快速地業(yè)務(wù)擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)了規(guī)模增長，如今已經(jīng)成為行業(yè)第一梯隊(duì)的公司。其龍頭地位是公司IPO的重要優(yōu)勢，在下個(gè)階段，公司能否借助資本市場的力量再上一層樓，或還需要修煉更多內(nèi)功。