5月24日晚8點，第一波6.18預售正式拉開了帷幕。直播界的兩大“巨頭”李佳琦和薇婭也在當晚進行了長達8個多小時的直播，兩個人單場直播上架產品均超過200個，觀看PV均破億。

第一波正式銷售開場僅30分鐘，創爾美隨即就突破了百萬的銷售額，登上國貨護膚品牌銷售榜。創爾美所代表的面膜是一個新的品類——醫美術后面膜。

根據更美發布的《醫美行業白皮書2020》顯示，中國醫美市場2020年市場規模為1975億元，占據了全球總市場規模的17%。根據醫美直播電商“變美日記”的數據統計，在該平臺的直播成交類目中，10%為醫用面膜等產品。

隨著醫美行業近幾年逐漸興起，術后養護成了第一要務。光子嫩膚、超皮秒等項目后，使用醫用敷料面膜避免術后感染、促進術后修復的剛需，讓創爾美代表的新面膜品類增勢喜人。

過去兩年的“雙11”中，醫用面膜銷量屢創新高，電商主播李佳琦更是創下了一夜賣出25萬片的銷售記錄。頂流直播的力推之下，創爾美這款主打敏感修復的面膜銷量節節攀升。

創爾美背后的創爾生物也開始在資本層面布局。去年12月，創爾生物過會，后因財務資料過期，上交所中止發行上市審核。

至今為止，創爾生物過會半年仍未掛牌上市，但另一邊的愛美客股價再創新高，主打敏感肌護理的國貨品牌“薇諾娜”在深交所上市后，市值高企，“美麗經濟”之下，以膠原蛋白敷料為絕技的創爾生物，能復制薇諾娜之路嗎？

01

美白、保濕？

醫美面膜才是“YYDS”

膠原醫用敷料，聽上去冷僻，但熱愛護膚的醫美人群或許比資本市場更熟悉這一概念。當前，各類醫美項目如點陣、刷酸、提拉類的術后兩周內，都需要用這類醫用敷料進行修護。一般而言，醫生都會建議在術后三天至一周內，每天兩次使用這類面膜。

一天兩次，讓一周敷一次的面膜使用頻率立刻提升了上來。從護膚到術后護理，顯然需求更剛、更強。業內，包括創爾生物、巨子生物等企業都在力推“膠原蛋白”，這一成分可使得大小分子相結合，其中的大分子停留在皮膚表面，形成隱形保護膜，起到隔離保濕、修護受損肌膚屏障和抗皺的功效，小分子可深入直達真皮層，具有良好的促進細胞形成功能，從而達到護膚的功效。

在膠原成本成為明星之前，市場上主流的成分是“透明質酸”，這一成分的面膜主打保濕。但隨著醫美行業的興起，透明質酸顯然不夠用了。就如同女性內衣正在拋棄性感的外在，轉向擁抱舒適和運動一樣，面膜行業也在發生變化。

美白、保濕、祛斑的功效面膜熱度減退，醫美械字號面膜則乘勝追擊。消費者已經形成了一個概念，醫美術后修復，膠原醫用敷料才是標配。當消費者已經為醫美付出動輒過萬的成本后，對于20元一片的膠原敷料面膜的價格并不敏感。

創爾生物所主打的產品正是膠原醫用敷料。招股書顯示，創爾生物近三年（2017-2019年）膠原類生物護膚品銷售收入分別為 0.45億元、1.03億元和 1.05億元，在我國膠原類護膚品市場的市場份額分別為 5.70%、12.49%和 11.45%。

不要小看這樣的市場份額，這足以撐起創爾生物的億級營收。

2017-2020年，創爾生物實現營業收入分別為1.35億元、2.14億元、3.03億元和3.03億元；實現歸母凈利潤分別為0.26億元、0.67億元、0.73億和0.91億元。

高速的增長的主要貢獻動力來自于膠原產品。招股書顯示，2020年，膠原產品占總營收的85.70%。不過，這種高占比正在逐年下滑，在2017年時，膠原產品占比高達95.02%。

從產品看，創爾生物有兩大品牌，分別為創福康品牌和創爾美品牌。創福康系列產品主要用于創面的輔助治療，促進創面止血和修復，并可用于痤瘡、皮炎、濕疹、皮膚過敏疾病的輔助治療，產品包括膠原貼敷料、膠原蛋白海綿等，其中膠原貼敷料系皮膚科疾病輔助治療的主要產品之一。

創爾美系列產1-1-86 品主要用于皮膚屏障護理、提升肌膚愈活能力，產品包括膠原多效修護面膜、膠原多效修護原液等。

圖片來源：創爾生物招股書

在醫用面膜市場，最大的幾個玩家分別為陜西巨子生物技術所生產的可復美、哈爾濱敷爾佳科技生產的敷爾佳、以及廣州創爾生物技術生產的創福康。

市場上以一類、二類管理的醫用皮膚修復敷料醫療器械為主，截至 2020 年 6月30日，僅有3個按照三類管理的醫用皮膚修復敷料醫療器械產品，其中國內企業2家，創爾生物就是其中之一。

值得一提的是，因電商直播規定，三類醫療器械不準許直播售賣。也就是說，真正最頂級的醫用面膜創福康，從未出現在李佳琦或者薇婭的直播間中，而他們所推薦的主要是另一款產品創爾美。

盡管創爾美銷售收入近三年保持穩定增長，從當前的市場規模占比看，創爾生物并不占有優勢。招股書中提到，我國貼片式醫用皮膚修復敷料市場中國內品牌或公司占據主導地位， “創福康”以及“敷爾佳”、“榮晟”、 “可孚”、“可復美”、“芙清/芙芙”、“綻妍”等國內品牌共同占據了接近 70%的市場份額。

按銷售額計算，2019 年我國貼片式醫用皮膚修復敷料市場上銷售額TOP3分別為“敷爾佳”占比37%排名第一、“創福康”市占率為8%，排名第二。從市占率看，相比敷爾佳，創福康仍有不小的距離。

02

連續三年漲價

毛利率高達80%

不熟悉創爾生物的，或許以為這就是一家賣醫用面膜的企業，事實上，在成立第二年，創爾生物就取得全國首款膠原貼敷料醫療器械注冊證（Ⅱ類），并開始正式生產和銷售膠原貼敷料。

在早期階段，創爾生物的主要產品為膠原貼敷料，產品結構較為單一。直到2007年，創爾開始圍繞活性膠原進行產業化，產品種類擴展至膠原潤眼液、膠原蛋白凝膠、膠原蛋白海綿、鼻炎噴劑、關節腔注射液等產品的研究開發，2010年取得公司首個Ⅲ類醫療器械產品膠原蛋白海綿注冊證。

與此同時，創爾開始生物護膚領域，將活性膠原應用到生物護膚品。不過，當時的創爾生物仍保留著傳統的銷售模式，主要通過線下進行銷售，營收規模并不大。直到2013年，才開設了自有商城創爾美。時至今日，線上銷售成為了創爾生物最主要的收入來源。

創爾生物的生物護膚品銷售模式主要分為經銷模式、直銷模式和產品終端銷售三種。其中，最主要的模式為直銷。在直銷方面，創爾生物線下直銷模式下銷售的膠原貼敷料，主要銷往公立醫院及藥房。2017-2020年H1，銷往公立醫院的數量分別為5.85萬片、6.15萬片、16.33萬片及 6.60萬片；線上方面，2017-2020年H1，創爾生物的膠原貼敷料銷量分別為22.6萬片、61.71萬片、330.5萬片、236.61萬片。

無論線上還是線下，2019年，都是創爾生物銷量激增的一年。事實上，這是由于創爾生物在2018年底開設了天貓創福康旗艦店，開始利用電商平臺銷售，這直接導致銷售收入快速增長。

在銷量快速增長的背后，創爾生物的毛利率也高的驚人。

據招股書顯示，2017年至2020年，創爾生物的綜合毛利率分別為80.57%、83.65%、83.51%和82.54%，從整體里看，創爾生物毛利率保持在80%以上高位水平，在同行業上市公司中處于領先水平。

圖片來源：天風天睿研報

分產品來看，膠原產品毛利率相較于非膠原產品更高，2020H1達到了85.71%，拉高了公司的整體毛利率。2019年下半年，創爾生物為了豐富品類推出了“水楊酸”類產品，但水楊酸系列的一般護膚品核心原料為外購進口原料，生產成本較高、毛利率較低。未來，隨著銷售量增多也可能導致了創爾生物毛利下滑。

當前，創爾生物的毛利率維持水平較高，其中一個原因與價格相關。2017-2020年H1，創爾生物的膠原貼輔料已經連續數年漲價，單片價格由最初的8.93元一片，升至11.41元一片。

圖片來源：創爾生物招股書

值得注意的是，漲價并沒有帶動創爾生物業績的明顯增長，根據創爾生物最新的財報顯示，創爾生物2020年營業收入為3.03億元，營收僅微增0.22%。

雖然有著醫美面膜的光環，但創爾生物卻出現營收增長放緩之勢，導致這一結果的原因，是營銷成本的上升。

03

研發不足、營銷過剩

創爾生物要當心“李佳琦依賴癥”

導致成本上升的原因很多，但從創爾生物的財報看，并非是研發導致。

研發方面，2017-2020年，創爾生物分別投入765.60萬元、1100.44萬元、1421.70萬元、1838.5萬元，整體看，不足營收的十分之一。而問題關鍵在于，創爾生物所申報的為科創板，科創屬性濃度存疑。

相較于研發，創爾生物最近幾年的營銷成本高企。

招股書數據顯示，2017-2020年創爾生物銷售費用分別為5495萬元、6907萬元、1.35億元、1.15億元，占收入比例為40.67%、32.22%、44.73%、37.88%。近四年，在銷售方面的投入高達3.7億元。

圖片來源：天風天睿研報

根據銷售費用占比看，線上推廣服務費和廣告宣傳費占比逐年上升，到了2020年H1，更高達54.2%。其中有一部分流入了頂流主播的口袋。

從2019年開始，創爾生物新增了兩家線上推廣服務費支付公司，分別是薇婭背后的謙尋和李佳琦背后的美腕。

在今年上半年高達54.2%的推廣服務費中，有27.08%付給了美腕。在李佳琦的直播間，創爾美這款面膜銷量極佳，每每開播，幾秒時間內售罄。但水能載舟亦能覆舟，高居不下的推廣費砸出去后，能否帶給創爾生物持續的高銷量呢？

業內已經有前車之鑒，一個典型就是玉澤面膜，2019年下半年起玉澤品牌與李佳琦合作，一舉催化品牌爆發。根據國信證券的估算，玉澤在2019年雙11銷售額同比增長超150%。

2020年1月到6月，玉澤共與李佳琦合作28場直播，直播日GMV（商品交易總額）占品牌總GMV約70%。此后，隨著李佳琦與玉澤合作的中斷，部分李佳琦粉絲心生不滿。今年一季度，玉澤出現16%的下滑。

創爾生物與李佳琦這樣的網紅合作進行大眾化推廣，短期或許仍然能夠維持較高的品牌營收增速，卻是以銷售費用的攀升作為代價，長期的過度依賴需要警惕出現“李佳琦依賴癥”。

更何況，李佳琦的轉化率和美妝博主的轉化率是兩個概念，李佳琦帶來的流量更多是一次性紅利，復購率無法維持，這樣的增長不是以利潤為目標的良性增長。

資本市場關注新品牌和新機會，但同樣關注企業本身的質地，市占率不高的創爾生物想要通過營銷換取快速增長，這條路并不好走。