來源/斑馬消費

作者/楊偉

貴州茅臺與五糧液身后，誰是白酒行業真正的老三？

早年行業內有“茅五劍”的說法，劍南春相對沒落之后，取而代之的是流行了很多年的“茅五洋”。

但是，在上一輪白酒周期的彎道超車中，洋河左右失據，地位漸失穩固。“白酒老三是誰”的問題再次甚囂塵上。

洋河、瀘州老窖和山西汾酒伯仲難分，它們構成了次頂級白酒陣營的主體，上追茅臺、五糧液，下壓二線高端白酒。

早年，洋河股份通過整合蘇酒資源成為行業老三時，瀘州老窖和山西汾酒尚不可與其同日而語。2016年，洋河股份的營業收入是瀘州老窖的兩倍、山西汾酒的四倍，凈利潤相當于3個瀘州老窖、10個山西汾酒。

近年，洋河股份白酒和投資業務雙雙失利，瀘州老窖穩扎穩打，山西汾酒南征大獲全勝。這才幾年時間，三家的差距已經大幅縮小，2021年瀘州老窖的業績短暫超越洋河股份，今年前三季度，山西汾酒的營業收入又穩定超過瀘州老窖。

山西汾酒能否保持驚人增速，超瀘追洋？瀘州老窖如何應對？洋河股份能否成功守擂？

“洋瀘汾”的排序穩定多年，近年頻繁被改寫，你追我趕中，這場戰略博弈的關鍵點有哪些？

01

渠道探索，各顯神通

洋河股份成為白酒老三，因為它在那個時期擁有了天時、地利與人和。

背靠包郵區廣闊的消費市場，整合江蘇白酒資源，讓它成為中國白酒行業中，唯一擁有洋河、雙溝兩大中國名酒、兩個中華老字號、六枚中國馳名商標的白酒企業。

但是，這樣一家品牌力與產品力兼具的酒業龍頭，此前多年居然只能算是一家區域性的酒企。

2018年及之前，洋河股份在江蘇省內的銷售額，一直高于省外市場。這種情況，直到2019年-2020年公司省內市場收入下降，才發生逆轉。

這種定位，決定了洋河與茅臺、五糧液的差距，也給挑戰者留下了空間。

與之相對，山西汾酒這幾年業績增速驚人，2019年-2021年年均復合增長率超過65%，今年前三季度繼續同比增長45.70%，主要得益于南方市場的成功。

近年，汾酒將南方市場培育為增長點，劍指長三角、珠三角，重點布局江、浙、滬、皖、粵。2021年，公司南方市場各區銷售平均增幅高達 60%以上。當年，省外市場收入同比增長49.48%。

汾酒這幾年依靠大規模的市場投入開拓南方市場，渠道甫一穩定，公司即在今年上半年開始削減廣告宣傳等費用，謀求更高的盈利水平。

接下來的問題是，下一步山西汾酒到哪里去尋找這種戰略級的增量市場？ 

瀘州老窖的渠道探索，或許更具借鑒價值。公司經銷商數量減少，轉而培育以電商、直播帶貨為主的新興渠道。在交了不少學費后，新興渠道終于在今年上半年迎來轉機，收入同比增長33.88%，高于傳統渠道，毛利率提升了4.46%個百分點，而傳統渠道下滑了0.08個百分點。

02

尋找新的增長點

瀘州老窖的新故事是擁抱互聯網，山西汾酒以南方市場為先手，以配制酒竹葉青為后手，洋河股份則把希望寄托在了并購上。

近年，白酒行業的分化在加劇，規模以上企業數量下降，產銷量幾無增長，但行業整體收入小增、利潤大漲。

兩極分化背景下，行業并購提速：頭部企業有余力開展收購，繼續擴充自己的實力，挖深護城河；而腰尾部玩家，因為經營困難，且預期不明，選擇落袋為安。近期華潤啤酒斥資123億元控股金沙酒業，就是最典型的重大案例。

洋河股份是靠并購做大的酒企，因此，相較于瀘州老窖和山西汾酒，它更喜歡動用資本利器。

2013年收購湖北梨花村，2014年南下湖南、北上黑龍江，相繼收購寧鄉汨羅春和賓州釀酒廠，2016年深入茅臺腹地，以1.93億元拿下貴州貴酒，后又增資7.5億元。

2018年，洋河股份通過集中競價，奪得智利葡萄酒商VSPT 12.50%股權，成為其重要股東。

資本運作的效果如何？反正，收購的那幾家白酒品牌，在洋河財報中并無太大存在感。通過VSPT鎖定海外產品資源的紅酒業務，2017年銷量5212.34噸，2021年降至2654.55噸，收入從2.85億元下降至1.98億元。

主力白酒業務疲軟，多元化紅酒業務拖累，還有公司旗下那頗為神秘的其他業務板塊，合力導致了洋河股份近年的主營業務困頓，這才讓穩健的瀘州老窖和生猛的山西汾酒找到了追趕的機會。

03

理財拖累洋河股份

白酒企業能掙錢，大多采取“先款后貨”的模式，也都相當有錢。19家白酒上市公司，整體毛利率多在70%-80%，凈利率40%上下，整體留存的貨幣資金高達數千億元。

截至2022年9月底，洋河股份、山西汾酒、瀘州老窖的貨幣資金余額分別為188.78億元、41.32億元、136.84億元。

在考慮“錢生錢”這件事情上，白酒企業們大多比較保守，以理財為主。山西汾酒就明確表示，公司投資的銀行理財產品，交易對方的信用評級須高于或與公司相同。

本來，洋河股份理財資金的主要投向也是銀行等穩妥渠道，雖然收益較低，但保本無憂。

2016年之后，公司持續加大理財資金投入，當年委托理財累計投入超過300億元。其后，公司陸續調減理財資金數額，但風格突變，開始追求高風險、高收益的信托理財。2019年，公司信托理財投入首過百億，超過銀行理財的額度。

梳理后發現，洋河股份信托理財的資金，大多投入到了房地產行業，其中就包括恒大、寶能等激進房企。

在地產行業的順周期，公司通過信托間接攫取了中國樓市發展的紅利。2016年-2020年獲取的投資收益分別為5.47億元、6.24億元、9.18億元、8.51億元、12.07億元。特別是2020年，公司扣非凈利潤下滑，所幸投資收益穩住了業績。

2021年開始，地產行業風云突變，洋河股份購買的信托產品延期兌付，公司開始計提減值，在一定程度上影響了公司業績。

地產行業的逆周期并未完全結束，接下來是否有新的狀況出現，從而成為洋河股份提振自我的攔路虎？

04

背靠大樹好乘涼

2018年初，華潤參與山西汾酒混改，受讓公司11.45%的股份，成為僅次于山西國資的第二大股東。之后，汾酒的業績增長就如坐上了火箭一般。

你很難去詳細界定這兩者之間的關系，但是，結果已經實實在在地出現了。

要知道，華潤作為四大央企之一，在快消、零售等領域擁有得天獨厚的戰略資源，比如中國頭部商超之一的華潤萬家，其強勢區域與山西汾酒的南方市場諸多重合。

所以，對華潤參與金種子酒混改、華潤啤酒收購金沙酒業的結果，大家基本不用持懷疑態度。雪花啤酒、怡寶飲料等一系列成功案例，都說明了華潤的產業運營能力。也許要不了多少年，華潤應該就能像早年改造啤酒行業一樣，在白酒行業掀起血雨腥風。

在華潤對白酒行業的押注中，山西汾酒應該能享受部分紅利。

瀘州老窖的實際控制人，實力同樣強勁。老窖集團背后的瀘州國資，控制的上市公司包括興瀘水務、鴻利智匯、瀘天化、華西證券、瀘州銀行。但是，這龐大的資產體系，給瀘州老窖白酒業務的助力其實很有限。

洋河股份，則缺乏這種強有力的內外部環境。公司發起人之一綜藝投資，不僅清空了洋河的股份，背后的南通首富昝圣達，還挖走了公司副總裁朱偉，二人聯手先后拿下貴州醇、湖北枝江酒業等多家中型酒廠，綜藝系已經成長為白酒行業不可小覷的一股勢力。也許要不了多少年，它就會成為洋河的競爭對手之一。