來(lái)源/億邦動(dòng)力

作者/潘晴晴

沸沸揚(yáng)揚(yáng)的“花西子79元眉筆”事件，讓輿論的焦點(diǎn)再次回到“國(guó)貨美妝”身上。

“便宜大碗”、“大牌平替”還是國(guó)貨美妝的主流趨勢(shì)嗎？2023年上半年，化妝品類(lèi)商品零售額為2071億元，同比增長(zhǎng)8.6%，創(chuàng)下近五年來(lái)歷史最高點(diǎn)。行業(yè)加速回暖，支撐國(guó)貨美妝增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)力是什么？

億邦動(dòng)力通過(guò)盤(pán)點(diǎn)國(guó)內(nèi)營(yíng)收TOP10的美妝企業(yè)半年報(bào)，試圖梳理出行業(yè)主流趨勢(shì)和基本共識(shí)，找到支撐企業(yè)增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)因。

2023年上半年，營(yíng)收超30億的美妝企業(yè)包括上海家化、珀萊雅和華熙生物；營(yíng)收超20億的有貝泰妮和水羊股份；超10億元的包括逸仙電商、巨子生物、上美股份和丸美股份。另外需要提到的是，今年8月上市的敷爾佳，以上半年8.69億元的營(yíng)收躋身TOP10，排在第10。

從營(yíng)收增幅來(lái)看，8家取得正增長(zhǎng)，2家為負(fù)增長(zhǎng)。其中，增速前三的分別是巨子生物增長(zhǎng)63%、珀萊雅增長(zhǎng)38.12%和丸美股份增幅29.64%；營(yíng)收負(fù)增長(zhǎng)的是上海家化和逸仙電商，前者下降2.3%，后者則下降11.87%。

從賺錢(qián)能力上看，十家美妝上市企業(yè)，9家賺錢(qián)，僅有逸仙電商還在虧損；最賺錢(qián)的是巨子生物，上半年歸母凈利潤(rùn)達(dá)到6.67億元，同比增長(zhǎng)52.5%；其次是珀萊雅的4.99億歸母凈利潤(rùn)，同比有68.21%的增長(zhǎng)。

從美妝上市企業(yè)TOP10的營(yíng)收增長(zhǎng)和經(jīng)營(yíng)策略來(lái)看，國(guó)貨美妝正在呈現(xiàn)出一些主流趨勢(shì)和共識(shí)：

第一，核心品牌和大單品是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的基本盤(pán)。在此基礎(chǔ)上，各家都在尋找“第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)”，通過(guò)切入細(xì)分人群和細(xì)分品類(lèi)的市場(chǎng)機(jī)會(huì)，塑造新品牌。

第二，電商渠道，尤其以抖音為代表的直播電商，對(duì)品牌營(yíng)收增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)顯著。與此同時(shí)，企業(yè)也開(kāi)始重新探索多元化的線(xiàn)下經(jīng)營(yíng)渠道。

第三，為建設(shè)中高端品牌形象和擴(kuò)大知名度，大多數(shù)企業(yè)開(kāi)始在營(yíng)銷(xiāo)和研發(fā)上“雙向發(fā)力”。塑造“研發(fā)實(shí)力”，既是品牌營(yíng)銷(xiāo)新策略，也是“真金白銀”的投入結(jié)果。

01

“大單品”是美妝品牌基本盤(pán)

“第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)”是可選項(xiàng)

盤(pán)點(diǎn)今年上半年美妝上市公司的財(cái)報(bào)，可以發(fā)現(xiàn)，“核心品牌”和“大單品”是當(dāng)前美妝企業(yè)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的基本盤(pán)。如貝泰妮、珀萊雅、巨子生物、華熙生物、上美集團(tuán)等美妝企業(yè)，均呈現(xiàn)出這一趨勢(shì)。

今年上半年，貝泰妮集團(tuán)旗下核心品牌“薇諾娜”實(shí)現(xiàn)收入22.60億元，占公司總營(yíng)收的比重高達(dá)95.46%。

珀萊雅旗下核心品牌“珀萊雅”，營(yíng)收達(dá)到28.89億元，對(duì)總營(yíng)收的貢獻(xiàn)占比達(dá)79.87%。其中，珀萊雅“大單品”雙抗、紅寶石、源力三大產(chǎn)品系列是支撐品牌營(yíng)收的主力。

巨子生物旗下核心品牌“可復(fù)美”總營(yíng)收達(dá)到12.3億，相比上年同期增長(zhǎng)101%，占總營(yíng)收比例達(dá)76.6%。

華熙生物的“功效性護(hù)膚”業(yè)務(wù)線(xiàn)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.66億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例為63.92%；旗下四大品牌中，潤(rùn)百顏對(duì)營(yíng)收貢獻(xiàn)最大，達(dá)到6.3億元。

上半年，上美集團(tuán)旗下核心品牌“韓束”的營(yíng)收首次突破10億元，達(dá)到10.28億元，占企業(yè)總營(yíng)收比例達(dá)64.8% 。上美股份也依靠韓束品牌毛利率的提升帶動(dòng)了公司整體利潤(rùn)高增。報(bào)告期內(nèi)，該公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.87億元，凈利潤(rùn)1.01億元，同比增加60.7%，毛利率69.0%，同比增加4.1個(gè)百分點(diǎn)。

不同于電商的“爆品”邏輯，品牌“大單品”往往是能夠穿越市場(chǎng)周期的明星產(chǎn)品，具有市場(chǎng)前瞻性、技術(shù)領(lǐng)先性和用戶(hù)忠誠(chéng)度等特征。除了醫(yī)療器械類(lèi)產(chǎn)品外，大多數(shù)護(hù)膚、彩妝類(lèi)“大單品”都會(huì)經(jīng)歷數(shù)次產(chǎn)品迭代。

自2020年提出“大單品策略”以來(lái)，珀萊雅依靠雙抗、紅寶石、源力三大家族獲得了持續(xù)的營(yíng)收增長(zhǎng)。根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，今年618期間，珀萊雅品牌成交金額獲抖音美妝排名第6、國(guó)貨排名第1，珀萊雅雙抗3.0系列在618購(gòu)物節(jié)期間銷(xiāo)售量破百萬(wàn)。

作為貝泰妮集團(tuán)旗下核心品牌，薇諾娜的多款明星單品也在今年618獲得高增長(zhǎng)。官方數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)典王牌產(chǎn)品“薇諾娜舒敏保濕特護(hù)霜”全渠道銷(xiāo)售62萬(wàn)支，皮膚學(xué)級(jí)防曬單品“清透防曬乳”在全渠道銷(xiāo)售110萬(wàn)支，舒緩修護(hù)凍干面膜全渠道賣(mài)出1200萬(wàn)片。

“可復(fù)美膠原棒次拋精華”，巨子生物旗下上市近兩年的大單品，在今年618期間全網(wǎng)銷(xiāo)售超過(guò)3500萬(wàn)支，GMV同比增長(zhǎng)700%以上，榮登抖音年度精華金榜TOP1和天貓爆款單品榜TOP3。

華熙生物旗下潤(rùn)百顏的大單品“屏障修護(hù)系列”、“光損傷修護(hù)系列”和“抗時(shí)光修護(hù)系列”，銷(xiāo)售貢獻(xiàn)也超過(guò)50%。華熙生物在財(cái)報(bào)中還特別提到，報(bào)告期內(nèi)有多款大單品銷(xiāo)售收入過(guò)億，大單品產(chǎn)品/系列占比繼續(xù)提升。

在“主推品牌”和“大單品策略”的基礎(chǔ)上，各家美妝企業(yè)也在尋找“第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)”；具體押注什么品類(lèi)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，主要取決于市場(chǎng)需求和企業(yè)基因。

比如說(shuō)，珀萊雅和丸美選擇從細(xì)分品類(lèi)切入，在彩妝、底妝品類(lèi)上投入較大精力。

從半年報(bào)來(lái)看，珀萊雅集團(tuán)旗下彩妝品牌彩棠、頭發(fā)洗護(hù)品牌Off&Relax、護(hù)膚品牌悅芙媞單品牌收入分別增長(zhǎng)78.65%、94.17%、64.80%。其中，彩妝品牌彩棠的銷(xiāo)售收入達(dá)到4.14億，對(duì)總收入的貢獻(xiàn)占比達(dá)到11.4%，成為集團(tuán)第二大品牌。

丸美集團(tuán)旗下彩妝品牌“戀火”營(yíng)收達(dá)到3.07億元，對(duì)總營(yíng)收貢獻(xiàn)達(dá)到29%，同比增速達(dá)211.42%。

貝泰妮圍繞“皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚”延伸出四個(gè)品牌，除了敏感肌護(hù)膚品牌“薇諾娜”，還有嬰幼兒護(hù)膚“薇諾娜寶貝”、高端抗衰品牌“璦科縵”和專(zhuān)業(yè)祛痘品牌“貝芙汀”。不過(guò)上半年，薇諾娜寶貝和璦科縵的銷(xiāo)售額僅占到集團(tuán)營(yíng)收的3.7%。

在核心品牌“一葉子”和“紅色小象”增長(zhǎng)放緩的情況下，上美集團(tuán)于2022年5月推出嬰童功效型護(hù)膚品牌“Newpage一頁(yè)”。2023年上半年，Newpage一頁(yè)收入達(dá)5900萬(wàn)元，較2022年上半年增長(zhǎng)209.1倍，為總收入貢獻(xiàn)占比提高至3.7%。

同樣需要關(guān)注的是，尋找“第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)”也有可能讓公司目標(biāo)陷入“失焦”狀態(tài)，導(dǎo)致增長(zhǎng)放緩。例如，今年上半年，華熙生物旗下品牌潤(rùn)百顏、夸迪、米蓓爾和BM肌活的營(yíng)收同比下滑2.04%、10.10%、16.81%和29.62%；功效性護(hù)膚品業(yè)務(wù)的收入也同比下降7.56%。

華熙生物對(duì)此做出回應(yīng)，稱(chēng)公司主動(dòng)放慢發(fā)展速度，對(duì)四大品牌進(jìn)行全面梳理，深度審視業(yè)務(wù)健康，并進(jìn)一步培育和提升關(guān)鍵能力，包括聚焦品牌定位、優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化大單品戰(zhàn)略、數(shù)字化運(yùn)營(yíng)等。

02

抖音電商帶來(lái)顯著增長(zhǎng)

2023年是“線(xiàn)下重啟年”

 從主營(yíng)銷(xiāo)售渠道來(lái)看，十家美妝企業(yè)中，除了上海家化和敷爾佳的線(xiàn)下收入占比超過(guò)50%，其余品牌公司的線(xiàn)下收入占比都不高。電商依舊是美妝的主要銷(xiāo)售渠道，尤其是以抖音為代表的直播電商平臺(tái)，對(duì)品牌營(yíng)收的貢獻(xiàn)增長(zhǎng)顯著。此外，線(xiàn)下渠道開(kāi)始復(fù)蘇，大多數(shù)企業(yè)開(kāi)始重視線(xiàn)下渠道的布局。

以珀萊雅、貝泰妮、巨子生物、水羊股份、丸美股份半年報(bào)數(shù)據(jù)為例。

今年上半年，珀萊雅線(xiàn)上渠道持續(xù)增長(zhǎng)，線(xiàn)上收入達(dá)到33.3億元，占比提升至92.03%；線(xiàn)下收入占比從2020年的29.99%收縮到今年上半年的7.97%，銷(xiāo)售額也在逐年減少。

貝泰妮旗下品牌的主營(yíng)渠道以天貓、抖音、京東等自營(yíng)旗艦店為主。上半年，貝泰妮線(xiàn)上渠道銷(xiāo)售收入為17.43億元，占整體營(yíng)收的73.92%，同比增長(zhǎng)7.15%。

其中，薇諾娜天貓旗艦店?duì)I收6.89億元，同比下滑4.66%；京東系的銷(xiāo)售額較去年同期下滑4.91%，銷(xiāo)售達(dá)1.33億元。而在新興渠道抖音電商，薇諾娜上半年的銷(xiāo)售額達(dá)2.65億，增幅達(dá)32.47%，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例上升至11.26%。

上半年，巨子生物通過(guò)DTC店鋪的線(xiàn)上直銷(xiāo)收入約為9.78億，占比60.9%；面向電商平臺(tái)的線(xiàn)上直銷(xiāo)收入為6808萬(wàn)元，占比4.3%，其中天貓、抖音等平臺(tái)增長(zhǎng)顯著；線(xiàn)下直銷(xiāo)收入3710萬(wàn)元，占比2.3%。直銷(xiāo)渠道合計(jì)收入10.83億元，同比增長(zhǎng)111.94%，經(jīng)銷(xiāo)商銷(xiāo)售收入5.23億元，同比增長(zhǎng)10.34%。

水羊股份上半年在抖音電商的營(yíng)收4.97億元，同比增長(zhǎng)137%，開(kāi)設(shè)網(wǎng)店數(shù)48家；淘系渠道營(yíng)收7.57億元，同比下降-13%，目前網(wǎng)店數(shù)量達(dá)288家。財(cái)報(bào)顯示，水羊股份以淘系、抖音為代表的自營(yíng)渠道收入占比從2017年的47%提升至2022年的66%。其中，抖音渠道雖然體量仍不及淘系，但增量明顯。

丸美股份上半年線(xiàn)上渠道實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.45億元，同比增長(zhǎng)58.97%，占公司總營(yíng)收的比例為79.8%；其中以抖音為主的線(xiàn)上直營(yíng)同比增長(zhǎng)119.53%。

互聯(lián)網(wǎng)口碑和行為數(shù)據(jù)研究機(jī)構(gòu)用戶(hù)說(shuō)發(fā)布的《2023年上半年美妝市場(chǎng)復(fù)盤(pán)》顯示，上半年抖音平臺(tái)美妝銷(xiāo)售額為500億-750億元，同比增長(zhǎng)60.44%。另一家第三方機(jī)構(gòu)歐特歐咨詢(xún)的數(shù)據(jù)顯示，抖音化妝品大類(lèi)下8個(gè)細(xì)分品類(lèi)的Top30，一共有210個(gè)品牌，其中80%以上的品牌獲得增長(zhǎng)，包括韓束、珀萊雅、丸美、可復(fù)美、肌活、薇諾娜、璦爾博士等國(guó)貨美妝品牌。

2023年也是國(guó)貨美妝的“線(xiàn)下重啟年”，盤(pán)點(diǎn)美妝上市企業(yè)的半年報(bào)可以發(fā)現(xiàn)，各大品牌紛紛布局CS、OTC分銷(xiāo)、自營(yíng)零售和新零售/即時(shí)零售等渠道。

珀萊雅半年報(bào)顯示，上半年其銷(xiāo)售費(fèi)用為15.80億元，同比增長(zhǎng)41.46%，主要投入方向是新品牌孵化、線(xiàn)下渠道及海外渠道探索。

珀萊雅已經(jīng)進(jìn)駐了135家購(gòu)物中心和141家百貨，上半年其線(xiàn)下日化收入實(shí)現(xiàn)了5.64%的正增長(zhǎng)。在上半年的業(yè)績(jī)交流會(huì)上，珀萊雅對(duì)外透露，下半年將調(diào)整線(xiàn)下組織架構(gòu)，將線(xiàn)下作為品牌形象提升的重要渠道。

貝泰妮的半年報(bào)顯示，其線(xiàn)下渠道銷(xiāo)售收入為6.15億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例也從去年同期的20.28%上升至26.08%，在線(xiàn)下渠道上重點(diǎn)投入“自營(yíng)零售”和“OTC分銷(xiāo)”渠道。

上半年，貝泰妮共計(jì)新開(kāi)線(xiàn)下直營(yíng)店37家，關(guān)店1家。截至2023年6月末，貝泰妮旗下直營(yíng)店數(shù)量達(dá)到113家，線(xiàn)下自營(yíng)模式主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為1383.8萬(wàn)元，雖同比增長(zhǎng)了515.46%，但僅占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入0.59%。

OTC分銷(xiāo)也是今年的重點(diǎn)。薇諾娜與超過(guò)7.4萬(wàn)家終端OTC藥房合作，合作的連鎖藥房品牌數(shù)量超過(guò)550家。上半年，貝泰妮OTC分銷(xiāo)渠道銷(xiāo)售模式實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入2.96億，約占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入12.53%，占線(xiàn)下渠道收入比例則為48.07%。

值得關(guān)注的是，今年上半年，上海家化的新零售業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，增速約34%，占國(guó)內(nèi)線(xiàn)下業(yè)務(wù)比重約26%，創(chuàng)下新高。經(jīng)過(guò)近幾年對(duì)新零售的探索和實(shí)踐，上海家化已成為餓了么、美團(tuán)、京東到家等的前十大供應(yīng)商。

03

營(yíng)銷(xiāo)和研發(fā)“雙向投入”

科研實(shí)力塑造品牌長(zhǎng)期價(jià)值

為了保持品牌知名度，提高市場(chǎng)占有率，巨額的營(yíng)銷(xiāo)投放幾乎是美妝企業(yè)的標(biāo)配。

目前來(lái)看，美妝上市公司的銷(xiāo)售費(fèi)用率普遍保持在40%-60%。2023上半年，美妝上市企業(yè)TOP10的銷(xiāo)售費(fèi)用總計(jì)達(dá)97.47億元，銷(xiāo)售費(fèi)用在總營(yíng)收中的占比在40%左右。

韓束品牌母公司上美股份的銷(xiāo)售及分銷(xiāo)開(kāi)支為8.51億元，在收入中的占比由去年同期的48.2%攀升至53.6%。對(duì)于營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用的大幅增加，上美股份表示，銷(xiāo)售費(fèi)用的增加主要為提高品牌曝光度、把握新渠道機(jī)會(huì)，加大品牌宣傳力度及渠道建設(shè)投入所致。

貝泰妮上半年銷(xiāo)售費(fèi)用為10.97億元，占營(yíng)業(yè)收入的比重為46.3%，同比增長(zhǎng)17.8%。財(cái)報(bào)顯示，銷(xiāo)售費(fèi)用的增長(zhǎng)主要是隨著公司銷(xiāo)售規(guī)模增長(zhǎng)，持續(xù)加大了對(duì)營(yíng)銷(xiāo)人員費(fèi)用和倉(cāng)儲(chǔ)物流的投入，品牌形象推廣宣傳銷(xiāo)售費(fèi)用增長(zhǎng)與銷(xiāo)售規(guī)模增長(zhǎng)基本匹配。

珀萊雅上半年的銷(xiāo)售費(fèi)用為15.8億元，占營(yíng)業(yè)收入的43.56%，同比去年增長(zhǎng) 41.46%。珀萊雅對(duì)此解釋為：“主要系本期形象宣傳推廣費(fèi)（新品牌孵化、線(xiàn)下渠道及海外渠道探索）。”

2023年上半年，巨子生物銷(xiāo)售費(fèi)用為5.55億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例為34.6%，同比增長(zhǎng)高達(dá)110.3%。巨子生物在半年報(bào)中表示，銷(xiāo)售費(fèi)用的增長(zhǎng)主要是因?yàn)榫�(xiàn)上直銷(xiāo)渠道快速擴(kuò)張，使得線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用增加所致。

華熙生物今年上半年?duì)I收同比增長(zhǎng)4.77%，而銷(xiāo)售費(fèi)用微增2.4%。華熙生物在業(yè)績(jī)報(bào)告中提到，“公司主動(dòng)進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整降低發(fā)展的速度，造成了銷(xiāo)售收入增速的下降�！�

但明顯向好的趨勢(shì)是，幾乎所有美妝上市企業(yè)對(duì)于研發(fā)的投入只增不減。從某種程度上來(lái)說(shuō)，展現(xiàn)“研發(fā)實(shí)力”不僅正在成為主流的品牌營(yíng)銷(xiāo)策略，也是企業(yè)“真金白銀”的投入結(jié)果。

今年上半年，國(guó)貨美妝上市公司持續(xù)增強(qiáng)科研投入，10家公司的研發(fā)投入合計(jì)近7億元。

國(guó)際美妝品牌的研發(fā)費(fèi)用率主要集中在1.5%-3.5%之間，比如歐萊雅近五年平均為3.3%，寶潔約為3.2%。今年上半年，很多國(guó)貨的研發(fā)費(fèi)用率已逼近國(guó)際品牌的上限。美妝上市企業(yè)目前的研發(fā)投入可以大致分為兩個(gè)方向，一是建立品牌研發(fā)中心、自有工廠(chǎng)以及外部聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室，二是從事自主化妝品原料開(kāi)發(fā)和生產(chǎn)。

今年3月，貝泰妮新中央工廠(chǎng)正式投產(chǎn)，年產(chǎn)能達(dá)50億元。在上半年財(cái)報(bào)中，貝泰妮也指出，其創(chuàng)新原料研發(fā)中心正在進(jìn)一步加強(qiáng)基礎(chǔ)研究，同時(shí)其獨(dú)立的醫(yī)療器械研發(fā)部正重點(diǎn)開(kāi)展二類(lèi)、三類(lèi)醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)轉(zhuǎn)化和注冊(cè)申報(bào)工作。

今年4月，水羊智能制造產(chǎn)業(yè)園正式開(kāi)園，該產(chǎn)業(yè)園被業(yè)內(nèi)譽(yù)為“擁有全球單體面積最大的美妝生產(chǎn)車(chē)間以及研發(fā)中心”，包含基礎(chǔ)研發(fā)、配方開(kāi)發(fā)、質(zhì)量檢測(cè)等多個(gè)環(huán)節(jié)，共16個(gè)實(shí)驗(yàn)分室，具備從原料到產(chǎn)品的全方位創(chuàng)新研發(fā)能力。

今年6月，“瑞金醫(yī)院-逸仙電商集團(tuán)醫(yī)學(xué)護(hù)膚聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室”揭牌建成，雙方將共同開(kāi)展皮膚疾病的機(jī)制研究和功效護(hù)膚產(chǎn)品研發(fā)合作；8月，逸仙電商與科絲美詩(shī)建立的工廠(chǎng)逸仙生物科技正式運(yùn)營(yíng)投產(chǎn)。

今年7月，華熙生物宣布和山東大學(xué)合作創(chuàng)立“華熙生物-山東大學(xué)干細(xì)胞與皮膚組織再生研究中心”，同時(shí)繼續(xù)與江南大學(xué)、中國(guó)計(jì)量科學(xué)研究院等科研院校機(jī)構(gòu)合作，延續(xù)進(jìn)行4項(xiàng)國(guó)家重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃項(xiàng)目及2項(xiàng)山東省重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃項(xiàng)目。

除此之外，華熙生物財(cái)報(bào)也顯示，其目前在研原料及合成生物研發(fā)項(xiàng)目共121個(gè)，華熙生物北京合成生物學(xué)國(guó)際創(chuàng)新研發(fā)中心也進(jìn)入高效運(yùn)營(yíng)階段，已實(shí)現(xiàn)合成生物生產(chǎn)菌種的快速迭代，超10個(gè)產(chǎn)品進(jìn)入中試階段。

盡管高端國(guó)貨美妝品牌的建設(shè)道阻且長(zhǎng)，但通過(guò)半年報(bào)可以看到，作為行業(yè)“領(lǐng)頭羊”的美妝上市企業(yè)正在通過(guò)底層的研發(fā)、產(chǎn)品、渠道能力，塑造品牌的長(zhǎng)期價(jià)值。