來源/鯨商(ID：bizwhale)

作者/李清樂

上周，叮咚買菜在紐交所完成上市，次日股價便一路狂漲70%，市值曾逼近百億美金。盡管當前股價有所回落，但未破發仍有68億美金市值，不得不承認在資本市場，叮咚買菜算給生鮮電商爭了一口氣。

回看每日優鮮上市當天，股價破發暴跌25%，期間還有不少人替晚幾天在美國上市的叮咚買菜擔心，認為它也會面臨“流血”上市的尷尬，事實相反。

“此刻開始，忘掉股價，做時間的朋友。”這是叮咚買菜創始人兼CEO梁昌霖，在IPO當晚致辭時的表態。

回顧他的經歷，2002年從部隊退伍后，只身前往上海創業，期間起起伏伏；2014年O2O風口時創立叮咚小區；2017年再出發創立叮咚買菜，用4年時間做上市。拼多多創始人黃崢做拼好貨時，想做的生鮮生意，讓他用前置倉模式跑通了。

可國內其他生鮮電商就沒這么幸運了。早年，從生鮮B2C電商模式的易果生鮮、天天果園，到射生鮮O2O社區模式的呆蘿卜、妙生活，再到C2B拼團模式的拼好貨、一米鮮，還有生鮮B2B批發模式的宋小菜、有菜等等，他們中不乏BAT加持或拿過大額融資，但結局要么關門歇業，要么賣身轉型。

一將功成萬骨枯。生鮮電商，作為圖書、電子、服飾、母嬰之后最難啃的“骨頭”，亦是大眾消費中最高頻剛需的“肥肉”，始終有電商巨頭、傳統商超及新晉創業者，前仆后繼。而即便已經在資本市場“上岸”的叮咚買菜、每日優鮮，也都會伴隨著質疑聲前行。

虧損不是命門

生鮮電商“燒錢”的問題，首當其沖。據兩家公司招股書顯示，2020年每日優鮮營收 61.3億元，增長接近停滯，凈虧損為16.5億元 ，相比上一年的虧29.1億元，有明顯收窄。2020年叮咚買菜實現營收113.36億元，同比爆漲192.15%，凈虧損為31.77億元，凈利潤率為28.03%，較2019年收窄。

鯨商認為，虧損并非生鮮電商的命門，就如此前上市的京東、拼多多，關鍵是在戰略虧損后，一定要形成“規模經濟”，而這背后的效率提升、復購提升才是關鍵。如果拆解分析，要從損耗率、成本費用、履約費用、周轉率、轉化率、留存率等維度來研究。

回答這一系列問題前，首先要肯定的是，生鮮電商“前置倉模式”已被叮咚買菜們驗證可行：

市場反饋證明，有這樣一群龐大的“到家”即時需求，其中叮咚買菜月交易用戶已達690萬；從財務角度可看到，該模式下的叮咚買菜、每日優鮮在2021年Q1，已分別把生鮮毛利率做到18.92%、12.35%，而線下零售業態中，以生鮮見長的永輝超市生鮮毛利為13.84%，且多年以來都是在15%左右徘徊。

客觀事實，美團、阿里、樸樸超市等公司都在探索“前置倉”生鮮模式，但這些公司側重300平米以上的大倉，或將倉庫與門店一體化。資本市場和商業案例研究的方向，都主要把小倉為主的每日優鮮和叮咚買菜進行對比分析，前者2014年10月于北京成立，后者2017年5月在上海誕生。

截至2020年底，叮咚買菜全年GMV約130億元，每日優鮮約為76億元，總訂單量分別約為2億單、0.8億單；營業收入分別為113.4億、61.3億。

圖來自：東吳證券研究所

兩者前后腳上市，同為“前置倉”生鮮電商模式起家，但不具備先發優勢，IPO前融資次數也少些的叮咚買菜，為何后來居上，在同一賽道上反超每日優鮮？

規模上的差距，主要原因是叮咚買菜在發展速度和城市地域布局上，比每日優鮮擴張更快，且二者有明顯主打市場的差異。

截至2021年Q1，叮咚買菜業務覆蓋上海、北京、深圳、杭州、蘇州、成都等29個城市。履約設施方面，公司目前在14個不同城市擁有40個城市分選中心，在29個城市擁有950個前置倉。其中履約部門人員991人。

而每日優鮮業務覆蓋北京、上海、南京、深圳等16個城市。履約設施方面，公司在全國有11個質量控制中心，在16個城市有631個前置倉。其中前置倉業務人員649人，配送等人員采取外包模式。

擴張策略上，叮咚買菜66%的主打市場以上海為大本營，吃透“江浙滬”線上消費習慣更強的區域市場，同步向華南、華北、西南等核心省會城市輻射。每日優鮮雖然也把長三角作為重心市場，但大本營畢竟在華北市場。

除了市場策略上的差異，主觀因素上叮咚買菜創始人梁昌霖即是技術出身，也有軍旅生涯，所以在帶團隊風格上，快速驗證模式后，強執行力會是在擴張更快的潛在因素，以及過去他們創業叮咚小區時，在社區資源方面的積累優勢也得以體現。

除了小區精準投放、地推外，在地鐵站等人群高密度投放，結合促銷券的發放，效果顯而易見了。后端看不見的則是商品成本（供應鏈）能力、履約能力、管理能力等多維度的比拼了，如下圖（長江證券研究所統計）：

按2021年Q1 兩家公司GMV平均客單價和費用構成情況來拆解，每日優鮮客單約94元/單比叮咚買菜約57元/單，竟高出37元/單，但在各項成本均攤后，每單虧損額也要高出9元。

所以，未來二者要止損必然會在供應鏈、履約效率、管理效率等方面暗中較勁，追求規模效應下的經濟效益。據梁昌霖之前對外采訪時透露的信息顯示，叮咚買菜目前的損耗率能控制在1%的水平。

取勝關鍵，“自來水”形成

不管是“社區零售第一股”，還是“前置倉電商第一股”，概念不是兩家公司上市追逐的目標。上市募資是為儲備下一階段的“彈藥” ，把生鮮垂直賽道的平臺，推向大眾消費的渠道品牌。

回到叮咚買菜身上，其實踐前置倉模式中，梁昌霖總結出一套螺旋增長的模型，即叮咚買菜的雙“飛輪”模型，精髓在于——“2點改造”、“3個確定”、“2條線”。

在源頭做2個方面改造：增設前置倉、提高上游供應鏈能力。為消費者提供3個確定：品質確定、時間確定、品類確定。整個過程中，“2條線”上做牢牢把控：品控線、數據線。

在梁昌霖的構思中，前置倉模式進入正循環后，不會像門店那樣經營業績受時間和空間的限制，而半小時內送貨上門的生鮮消費體驗一旦形成，“自來水”復購如潮，周邊3公里生活半徑的自營倉配一體化，將發揮由點及面的蒲公英式球狀零售業態。

鯨商認為，叮咚買菜的前置倉模式要形成“自來水”效應，要經歷三個階段，并把精細化運營，強供應鏈，高效履約，低損耗率，良好體驗，貫穿始終——

第一階段：小范圍驗證，調試前置倉密度，跑規模，占領一線和新一線城市的市場制高點。

第二階段：區域市場下沉滲透，品類擴充，提高復購的同時，逐步提升客單價。

第三階段：渠道品牌成熟，信任背書加強，源頭供應鏈強化，向自有商品差異化要利潤。

目前，叮咚買菜已進入第二階段向第三階段過渡階段。

招股書顯示，2021年Q1叮咚買菜實現 GMV 43 億元，6970 萬總訂單量，值得注意是690萬平均月交易用戶中，會員數達150萬，占比約22%，其中每位會員平均每月有6.7次下單，全體會員貢獻了 47%的 GMV。而該會員業務2018 年開始至今，其季度會員留存率已達 48.8%。

復購、規模和效率都具備的情況下，要做到什么程度前置倉模式才能賺錢？根據德邦證券的UE(單體經濟模型)分析，推演得出的結論：

叮咚買菜當前虧損，主要由于履約成本較高。若引入智能分揀系統后，同時優化算力把配送效率提升，配送成本下降，當單倉的訂單密度超過1000單/天時，單均履約成本預計下降至 5.29 元/單，履約成本率下降至 9%，單倉就能實現盈利。據 36kr報道，叮咚買菜 2021 年在上海地區實現盈利。

前置倉模式不是流量販賣模式，在品控線、數據線，這“2條線”牢牢把控的環節，技術研發的投入則尤為關鍵。目前，在叮咚買菜3098 名正式員工中，產品開發人員有 1320 人，占比達43%，主要是底層系統與技術開發。

前置倉未來的“猜想”

有數據指出，2020年我國社區零售市場規模達到11.9萬億元，生鮮零售達到5萬億元，快消品6.9萬億元。在美妝、圖書、3C電子、服飾等品類的電商滲透率均超過20%，外賣餐飲也占到了15%，唯獨生鮮的線上滲透率僅3%左右。

正是因為生鮮非標品的低電商滲透率，才吸引了阿里、美團、京東、拼多多等電商巨頭，不遺余力地嘗試各種模式來搶奪這塊市場。從當前主流玩家所選擇的主流打法來看，社區團購和前置倉模式的關注度最高。

2020年國內前置倉模式零售行業市場規模約 337億元；2016-2020 年復合增速為114.4%，預計2020—2023 年復合年增長率為59.5%。后續有望成為社區零售業的關鍵驅動因素，并對整體市場規模做出越來越大的貢獻。預計2025 年市場規模將達到 3068億元。

基于此，鯨商對未來的判斷是，前置倉模式不會一成不變，可能會出現高密度社區品牌旗艦店（加盟店）與前置倉相結合的業態，亦或是單品特價尾貨（臨期食品天然適合）及品牌爆款拼購的結合。

因為我們認為，早期的前置倉模式尚屬于一線新一線城市，或者說特大城市群聚集的“密度生意”，消費人群也以年輕人群為主流；當遇到區域天花板后，必然需要下沉更低線的市場，轉變成“廣度生意”。用戶群體破圈、消費屬性主流習慣，都會倒逼平臺如何擁抱更廣大消費群體、縮短交易路徑而創新。

商場如戰場，一些主要的戰略打法都會隨著時間和競爭對手的演變而改變。生鮮領域，兩年前的盒馬鮮生創始人侯毅，對社區團購還嗤之以鼻，認為只是一種“常規運營手段”，如今不是在用“盒馬集市”All in社區團購？

除了前端交易路徑的創新外，后端在供應鏈上游的產品創新，也將是前置倉電商的“第二增長曲線”，這點毋庸置疑。零售中典型的選品是沃爾瑪的“尿不濕+啤酒”邏輯，在生鮮領域常規思路是生鮮引流，帶來其他高毛利品類的長尾轉化。

邏輯成立，但實際生鮮本身仍有其深挖之處。

還是拿永輝為例，盡管其生鮮品類毛利不高，但在全年常規銷售額中占比仍達48%，比“食品用品+服裝”品類少2個百分點。前置倉模式下的叮咚買菜，主流用戶偏年輕群體、白領和城市居民，在吃的投入上也有其提升空間。

根莖葉菜、肉禽蛋、水產海鮮及水果鮮花，構成生鮮的基礎大類，該另類具有較強的產地品牌消費屬性，所以上游供應鏈尋求產地直供，縮短中間環節才能實現基礎生鮮品的普惠價值。

與上游供應商的緊密合作，能夠在降低采購成本的同時，保持穩定的優質產品供應。叮咚買菜2021年Q1從1600多家供應商采購了超過12500個SKUs，包括新鮮農產品、肉類和海鮮及其他日用品。

另一方面，叮咚買菜今年明顯加快自有商品開發，推出快手菜、叮咚王牌菜等半成品食材品類。例如，4月份首推“拳擊蝦”系列產品，號稱“48小時冷鏈直達”“全場景小龍蝦宴”，把小龍蝦半成品菜的標準；6月1日，推出兒童食品專區，對標3-12歲兒童適用食材，共上線60多個SKU。

叮咚買菜在調整商品策略的同時，也在加快平臺化，通過資金預付、股權投資、科技賦能、訂單合作等方式，孵化生產企業中的新品牌。類似，盒馬鮮生也在做渠道品牌孵化的動作。二者共同點，都是要區別于傳統采購選品，在自有品牌產品上走精品路線。

因此，通過對叮咚買菜案例的研究，鯨商認為前置倉未來“后勁”主要來自三方面：

一是技術、營銷的投入，帶來訂單密度的提高，履約效率、轉化與復購的提升，從而實現規模且經濟；

二是不固守現有的前置倉模式，小步迭代創新，精細化運營，滲透和觸達更廣大的消費群體；

三是源頭供應鏈能力加強，渠道產品差異化經營，融入前置倉“指數模型”的增長軌跡。

總之，生鮮電商市場的空間可能遠遠超出人們的想象，前提是有人能穿過噪音和逆流，最終上岸。