2020年10月15日，名創優品正式登陸紐交所，截至當天收盤，股價20.88美元，總市值約63億美元。名創優品身負“山寨”標簽登陸紐交所，帶著資本的加持和期許開啟新的征程。但如今，10個月過去了，名創優品所面臨的問題，已經不只是“山寨”。

近日，名創優品（NYSE:MNSO）發布了2021財年第四財季未經審計財務報告和全年財報。財報顯示，名創優品2021年第四財季的總營收達到了24.72億元，同比增長59%；毛利增加至6.39億元，同比大幅增長68.4%，本季度的凈利潤（Non-IFRS）為1.45億元，同比大幅增長242%。

但是，在全年數據方面，名創優品整個2021財年的總營收同比僅增長1%，為90.72億元。同時，對比2019財年的2.9億元虧損和2020年的2.6億元虧損，名創優品在2021財年的虧損陡然擴大至14.3億元。

資本市場反應格外靈敏，財報發布當天，名創優品的股價跌破20美元發行價至12.43美元。總市值相比今年2月份的107.74億美元高點，蒸發了70億美元，僅余38.08億美元。

01

名創優品的“名”與“優”

創始人葉國富表示：“名創優品最大的核心競爭力是極致的性價比和高頻上新，極致的性價比和高頻上新說起來很容易，要做到很難。我們就要做難而有價值的事情，這就是名創優品存在的意義。”

那么，名創優品是如何把這件難而有價值的事情做好的呢？

1. 一路高歌的成長史

名創優品成立于2013年，公司產品具備極致性價比：“三高”——高品質、高顏值、高頻率；“三低”——低成本、低加價、低價格。

2015年起以輕資產的托管式“類加盟”模式開啟了快速擴張，門店數量達4222個，其中直營129家，加盟4093家，加盟店數量占比97%。

2019財年收入達93.94億元，在疫情影響下，2020財年收入達89.79億元；海外市場的收入分別占年收入的32.3%和32.7%。加盟門店遍布全球六大洲80個國家和地區，門店年客流量超過10億人次。

在紐交所正式敲鐘上市，為7年逆襲交上一份答卷，而這也只是新的開始。

據招股書顯示，此次募資將主要用于擴張全球門店和零售網絡，升級倉儲和物流網絡、提升數字化運營系統等。上市5天后，持續擴張的動作便悄然進行；10月20日，巴黎首家門店開業，這也是上市以來在歐洲開設的第一家門店。

雖然疫情讓實體零售受到重創，但這也是商場和門店租金最低的時候，是持續開拓門店的一大機遇，因此，名創優品將海外新增600家的目標提升到1200家。

未來還計劃向蒲公英一樣撒到全球市場，從印尼、加拿大、巴西、墨西哥到澳大利亞，全面開花的背后是一個宏達目標——百國、千億、萬店，即“未來三年進駐100個國家，全球門店總數達到10000家，實現年銷售收入1000億”。

2. “極致性價比”背后的密碼

招股書顯示，名創優品95%以上的產品在中國的零售價格在50元以下；今年疫情期間，葉國富在接受媒體采訪時強調，今年決定把100元以上甚至59元以上的產品砍掉，把95%以上的產品聚焦在30元以內，未來也將維持這個價格水平。

質優價廉的極致性價比是名創優品的立身之本，其商品的低價秘密究竟是什么？

名創優品通過“三位一體”構建極致性價比的商業模式，首先是控貨。

公司實行的是獨特的供應商合作模式：以量定價+買斷定制+不壓貨款。

一方面，對上游供應商買斷商品，承擔庫存，與供應商聯合開發產品、深度介入產品設計，并通過買斷版權的形式形成獨家貨源；對下游加盟商，存庫由品牌方而非加盟方承擔。

另一方面，進行規模化采購，采購量大保障供應商訂單有規模效應；收到貨后迅速付款，付款周期較短，也保障了供應商的現金流。若供應商遵守約定，名創優品則將以最快15天的回款周期（遠低于行業平均水平）給供應商回款，以此來吸引優質的供應商和公司長期合作。通過大規模采買以量定價，攤薄成本，在一些關鍵品類參股優質供應商，建立核心戰略供應關系，與工廠建立超越買賣的關系，確保產品供應和成本優勢，提升議價能力。用葉國富的話說就是“一把手、用錢砸、下大單，給現金”。如此一來，在采購價格上，能夠獲得最大折扣，這是實現極致性價比的基礎。

其次，打造F2C的極致供應鏈。名創優品直接從工廠采購，去除多級經銷環節，塑造了從工廠到店鋪的極致短鏈供應。

流通環節不超過兩次，大幅度壓縮了履單環節成本，讓利消費者。打通了工廠和店鋪的通道，構建極致短鏈供應鏈，不僅大大節省產品的中間商環節成本，還提升價值鏈傳遞效率。

更重要的是，名創優品利用大數據處理平臺，能夠實時監控產銷狀態，實現對整條供應鏈的高效管理，將產品設計和資源配置發揮到極致；已聯合IBM打造以SPA為核心系統的全球業務運營服務平臺，并通過大數據的決策與分析，展開了包括供應鏈、運營、財務、物流、人資等在內的全方位的數字化變革，以實現全球商品實現精準采購補貨，快速周轉。

全球運營體系能夠實時掌控并及時響應以及全球業務財務一體化，實現風險可控。如此簡單而高效的供應鏈體系，是實現極致性價比的條件。

第三，高流轉，快周轉。

一般百貨店的商品流轉時間為三到四個月，名創優品可以做到21天，低于同行業做的已經比較優質的企業無印良品、Dollar tree等。

在名創優品有個非常著名的“711原則”：每隔7天，產品團隊從10000個產品創意中，挑選100個新的SKU。

眾所周知，在零售行業，新品是增加用戶復購、提高商品周轉率的重要手段。平均每月推出超過600多個SKU，產品頻繁更新，保障產品的多樣性、潮流性、新鮮感，以滿足消費者不斷變化的需求和偏好。向顧客傳遞信息：7天上一批新貨，每周要來一次。

“品類多、價格低、周轉快”的優勢，這正是名創優品競爭力極致體現。商品的快周轉，是名創優品實現極致性價比的關鍵。

商品價格的構成是制造成本、中間環節、后期營銷和毛利構成等，名創優品找優質代工廠規模化生產和直采，去掉中間環節和營銷成本，加上其主動降低毛利，使得低價品但非低質，這就讓消費者滿足感提升，促進其周轉。同時，公司這樣的商業模式，把成本優勢打造成自己的護城河，也把其他競爭對手攔在護城河外。

3. 極具爆發力的類加盟模式

名創優品以加盟經營作為經營主線，并獨創“投資型”的類加盟模式（LP）即加盟方承擔品牌使用費、門店租金、裝修和首批進貨的貨款；除此之外其他費用均由公司總部負責，包括員工聘用、日常管理、商品配送和促銷計劃等。

目前品牌使用費為8萬元/年，一次性需要交3年，貨品保證金75萬元。由名創優品公司統一安排裝修，裝修費按2800元/平方預收，基本店鋪的面積要在200平米左右。也就是說，一家店鋪啟動的整體投資預算在200萬左右。加盟方享有每天交易額38%（食品為33%）的投資回報，簡單來說就是：加盟商出錢，但不參與日常經營；店面的人員管理和日常運營，都由公司總部牢牢把控。

對于公司來說，快速實現低成本的門店擴張，把更多資源投入到供應鏈建設和門店運營管理上，將加盟門店織成“一張網”，從而監測數據，靈活調整，并且較少在選址、裝修投入等方面的不確定風險和資金投入。

對于大部分加盟方來說，他們只是把加盟作為自己一個額外的創收項目，既不需要自己親力親為，還可最大限度地運用自己本地資源，自然十分關注并樂于幫助門店提升每日銷售。

也就是說，名創優品的商品研發制造出來之后，通過加盟商賣給消費者，加盟商提出銷售額的38%作為收益之后，每件商品留給名創優品總部剩余的利潤。從這個角度來看，名創優品本質上是一家B2B企業，門店數越多，銷售額越大，總部也賺得越多。

由此也可以看出，名創優品正在以輕資產的模式運作，它將設計、研發、供應鏈掌握在手中，而將門店租金、裝修等“重”投入交給加盟商，從而減輕總部負擔，使得其快速奔跑。

更重要的是，名創優品的單店財務模型非常優質，能夠讓加盟商輕松賺錢。截止2020年6月底，中國市場的2526家類加盟門店平均現金投資回收期12-15個月，742位名創優品合伙人中，有480名投資超過3年。

公司將門店劃分為A、B、C三類，A類門店基本與一線城市銷售規模相當，年銷售額在500萬以上，B類在400-500萬，C類在300-400萬。A類門店財務模型如下圖。

通過A類典型門店測算，3年其內部收益率17.3%，加盟商還不需要在門店親力親為，又能帶來可觀的投資回報，因此加盟商投資意愿強烈，速度平均每天8到10家，而且加盟也要排隊，這樣也成就了名創優品門店的快速增長。

總的來看，在名創優品的商業模式中，設計、研發、供應鏈等核心環節均由自己掌握，門店租金、裝修等則交給加盟商負責，這樣的“輕資產”模式有利于其快速擴張，而無論是直營還是加盟，商品都由名創優品統一配貨，加盟商支付給名創優品的主要是授權費用和貨品保證金。

同時，這樣的托管式加盟模式，本質上是“半直營+半加盟”，加盟商能夠賺到錢，而且是不用操心繁瑣的運營。名創優品能夠統一進行管理，保證了連鎖經營的標準化，確保了在零售門店一致的客戶體驗；更重要的是，本部確保了很好的現金流，又能夠讓其在設計和供應鏈端游刃有余。

如此一來，加盟商越多，品牌知名度越高，產品銷量越大，規模效應越明顯，供應鏈越強大，進一步降低成本又促進零售門店銷量，形成強大的飛輪效應。由此可見，在市場營銷和產品塑造方面，名創優品都做到了品牌有“名”和質量上“優”，建立起自身的寬廣的護城河。

02

狂奔背后的隱憂

然而，名創優品的上市卻沒有引起資本的狂歡，在紐交所上市第一天市場表現尚可，首日上漲4.40%，股價收20.88美元，略高于發行價20美元。第二天市場情緒似乎就有了微妙變化，早上高開，但是尾盤跳水，據說不少基金被套住。上市一個月以來，股價仍然只是在發行價附近徘徊，這是為什么呢？

1. 出人意料的虧損

從結果來看，上市至少證明了某種階段性的成功，特別是對于一家模式有所創新的公司，上市是市場的認可。當然，通過招股書，名創優品的財務數據曝光，外界也確實會有一些費解的地方。

比如，目前名創優品的門店數量已經達到了4200多家，可是從另一個角度看，名創優品卻還是虧損，2019財年和2020財年，歸屬于名創優品股東的凈虧損分別為-2.9億元和-2.6億元，凈虧損率分別為-3.1%和-2.9%。因此，有大量的投資人開始唱衰其極致性價比的商業模式，認為它也許叫好又叫座，但是公司很難賺錢。

理由是以輕資產模式擴張進行瘋狂裂變，短時間內把生意做大的方式；薄利多銷是這野蠻生長背后的主要邏輯，但同時也給公司未來的增長帶來了一些限制，更重要的是利潤空間有限，運營成本稍有控制不當就會導致虧損。

實際上，市場上虧損上市的消費零售企業并不是沒有，比如電商行業歷史上，京東、拼多多都是虧損上市。但是電商的特點是，贏家可以通吃，頭部電商可以壟斷市場。但是對于以線下連鎖為核心資產的企業來說，虧損不是個好兆頭，上一個頂著虧損壓力上市，并希望用規模擴張彌補的是瑞幸咖啡。

零售業賺錢的邏輯有幾種，比較典型的就是賺差價，然而名創優品的極致性價比模式，就注定了它賺取差價的空間是有限的。

零售業賺錢其實還有一種辦法，就是用類金融的模式押款，壓供應商的款，包括開店資金。之前蘇寧和國美等線下零售巨頭，都是這樣的盈利模式。名創優品過去在這方面也有爭議，顯然這個模式不是長久之計。特別是上市以后，各方面需要更規范，也需要更好的零供關系。

還有一種盈利途徑，其實線下零售也可以賺流量的錢。大賣場外租場地，本質上是賣場內的流量，包括收取一些促銷費用，因為是商家想推商品。但是對于主打自有商品，門店場地有限的名創優品來說，這顯然也是不現實的。

根據招股書，名創優品的收入主要來自商品銷售收入、加盟管理服務費及其他三個部分，其中商品銷售收入占了總營收的九成左右。也就是說，名創優品取得收入的核心手段是“賣貨”，想要增長，擴張是最直接的方式，即開店越多、銷售越高。

所以，如果名創優品真的只是靠“零售”來掙錢，那么低毛利帶來的盈利空間也不大，這個時候，只能以規模取勝了。盡可能多開門店，吸引更多的人到門店，增加銷售和庫存周轉。

葉國富曾多次在公開場合表示，只有低成本和低毛利才能有真正的低價格，并稱名創優品的毛利率只有8%，而同行一般在40%左右。企業主動讓利，讓消費者用上物美價廉的產品，這聽上去確實很有沖擊力，但如果毛利率真的只有8%，企業想要盈利將相當困難。

事實上，從招股書的情況來看，名創優品的毛利率也不是葉國富聲稱的那樣。在2019財年和2020財年，名創優品的毛利率分別為26.7%和30.4%，呈現逐步上漲趨勢。招股書對此的解釋是，毛利率上漲得益于增值稅稅率的下降，以及高毛利聯名產品的推動。

如果按照這個毛利率，對于本質上是做B2B的名創優品來說，毛利率其實也并不低。同時，從前面對名創優品的商業模式分析，其收入模型還是比較健康的，成本控制也是非常成功。

我們不禁會問，名創優品是有什么問題沒有發現嗎？為啥會導致虧損呢？

2. 探尋虧損之謎

實際上，如果從企業經營的角度來看，名創優品不僅盈利了，而且凈利潤率還很高。從財報上顯示，2019財年經營利潤是8.69億，2020財年經營利潤是9.7億。那么，問題來了，經營利潤這么高，為啥歸屬股東的凈利潤卻虧損了2.6億呢？

原因其實來自于“可轉換優先股的公允價值變動”這一項，根據IFRS（國際財務報告準則），名創優品需要將過去的優先股劃分為負債。優先股的價值會隨著公司股權價值的變高而變高，因此，財報會顯示公司“欠”別人的錢越來越多。

但這種負債既不是法律意義上的債務，也不是具有經濟實質的債務，充其量只能算作一種純理論的虛擬債務。這些優先股轉換成普通股，這些負債便消失殆盡，且不需要名創優品支付現金或轉移其他資產，只需公司額外發行一些普通股即可。

經過上述分析可以看出，可轉換優先股公允價值變動只是一種會計處理方式，本質上對公司的持續經營不會產生影響，可轉換優先股公允價值的增加而導致會計上凈利的損失。由此可見，“可轉換優先股公允價值變動”對公司凈利潤產生的影響其實是一項非現金項目，對公司的實際運營沒有影響。

其實，這樣的情況，對在美國上市的企業并不鮮見，比如易車、安博教育、斯凱等，常常可以看到凈利潤一項受到“可轉換優先股公允價值”的影響而出現大幅虧損或者波動，而這些公司都會強調這是一項非現金支出。

因為通常在公司上市前，風投在投給公司資金時，很多時候會以優先股或者認股權證的形式進行，即先投給公司一筆錢，約定未來可以某一價位將優先股或者認股權證轉化為公司的股票，由于具有認購股票的權利，這批優先股或者認股權證因此本身也有一定的價值，而且其價值是隨著公司的估值而變動的，公司估值高，認股權證的價值也高，反之亦然。

那么對于上市公司而言，優先股或認股權證的公允價值變動是如何影響公司凈利潤的呢？關鍵在于會計準則披露要求所致，在IFRS會計準則下，認股權證的公允價值計入負債項目，且認股權證的公允價值變動計入當期損益。

正因為認股權證被計為負債，所以當認股權證的公允價值增加時，其公允價值的增加額計為當期的一種損失；當認股權公允價值減少時，其公允價值的減少額計為當期的一種收益。但是這種由于認股權證的公允價值變動導致公司凈利的波動并不能反映公司運營層面的情況。

可以看出，在剔除公允價值對公司利潤的影響之后，名創優品的利潤率就達到了10.81%之高，這么高的凈利潤率也來源于公司加盟收入，因為加盟收入并沒有其他多余的成本，以此推高了公司凈利潤。就是說，名創優品的虧損其實是“假”虧損？也就是說，從財務數據上來看，名創優品的商業模式也是成立的。

3. 商業模式之踵

然而，雖然實際沒有虧損，但招股書顯示，名創優品今年一季度和二季度的營收分別為16.3億元和15.5億元（若無說明，單位均為人民幣），同比下降25%和38%。

在利潤層面，名創優品今年的經營利潤同樣一路走低，其一季度實現經營利潤3983萬元，經營利潤率從此前的10%以上驟降至2.4%；二季度則由盈轉虧，錄得經營虧損2966萬元，經營利潤率降至-1.9%。不可否認，數據的下滑跟疫情也是息息相關的，但是，從商業模式角度來看，名創優品有沒有軟肋呢？

葉國富一直強調名創優品的毛利率要保持在8%左右，如果真要是這么低，就目前的運營情況是絕無可能實現盈利的。

回顧一路的發展，憑借突出的性價比優勢和激進的擴張，名創優品迅速把生意做大，成了無印良品、屈臣氏眼中“全球最可怕的對手”，但在高速增長的背后，薄利多銷模式也為名創優品帶來了掣肘。如何在已有基礎上獲得新的增長，將是名創優品上市后的關鍵問題。

其實，從商業的角度來說，當一種零售模式要擴大毛利率時，最明確的兩種方法都是教科書般。一種向上做，一種是橫向做。

向上做，就是盡可能的提高一下商品價格，但是這條路對于名創有些困難，因為涉及到定位問題。名創優品被稱為十元店的代表，雖然并不是商品真的十元，但是其商品整體客單價不高是事實；甚至可以說，從商品單價角度，和便利店和生鮮店差不多。如果提高單價，那就意味著提高整體的商品定位，最終有可能出現對基礎定位的背離，失去原來的忠實客戶。

還有一種辦法就是橫向拓展品類，最終希望每個進店的人，多買一點，提高客單價。這個做法是比較常見的，前置倉從生鮮核心品牌像更多綜合品類拓展，也是如此。從名創優品現在的品類結構來說，也有一定的空間。

根據資料，名創優品核心SKU大約8000個，涉及生活家居、電子電器、紡織品、包袋配飾、美妝工具、玩具系列、彩妝、護膚洗護、休閑食品、香水香氛、文具禮品11個主要的類別。

從定位來說，名創優品其實是以非食品類的小百貨為主，核心定位可以理解為讓消費者生活更便捷（收納整理），更有品質感（平價電子商品），以及時尚感（香水等）。

如果從商品類別的角度看，當然應該還有空間，但是，是否還有很大的調整空間？目前看，這11個類別也是摸索這么久留下的。除非有一天名創優品大幅度跨入食品類目，其實調整的空間也不大。這么一說，這條路好像也比較難。當然，名創優品的商品更新調整速率還是不錯的，這一點也頗有便利店的風格，讓消費者保持一定的新鮮感，這也是前面說的逛的基礎。

但是盈利的關鍵限制因素在哪？第一是選址的基本策略，商場和購物中心，這必然帶來相應的成本；第二，年輕人的定位肯定不會改變；第三，可能更重要的是，相對食品類商品而言，這些商品的購買頻率，總體上不是那么高頻。或者說，有些品類還不能完全算是剛需商品。

單價低，頻率中等，房租貴，在現有的模式下，名創優品想進一步提高利潤空間，還真的不容易。且不說整體經濟下行，帶來的購物中心客流下滑。就是從競爭的角度，其實同類型的小店或者某些核心品類的替代性還是有的。名創優品除了有質感的門店場景，有沒有哪個核心品類能夠貢獻更好的盈利能力，這確實也是一個問題。

此外，名創優品的商業模式有一個更加重要的風險點可能會吃掉其利潤，那就是庫存。它所有的商品都是自己控貨，也就承擔庫存的風險，其模式也決定了既不能向上轉移庫存風險，也無法向下轉移庫存風險。雖然前期基于自身強大的銷售能力，商品能夠迅速把庫存清理掉。但是，消費趨勢變化如此之快，如果有幾款產品滯銷，那么其他商品的利潤幾乎也會被蠶食掉。

因此，尋找新的利潤增長點，建立起更大的利潤池，是名創優品上市后除了持續門店拓展，要思考的下一個重要的問題。

03

利潤池在哪里？

關于名創優品的模式，葉國富自己說的比較多的是蘋果和Costco，但是對照而言，都有比較本質的不同。

蘋果的模式不用說了，靠的是開創式的產品形態和高端定位；Costco表面看有點像，都是低毛利。但是，Costco的低毛利是建立在先收會員費的基礎上，也就是說，它不靠商品賺錢，但是有其他途徑彌補。

但是名創優品的利潤來源究竟靠什么？Costco的模式之所以能夠成立，是因為本質上其會員費收入是獨立于商品供應鏈之外，沒有額外的成本，其實是一種“信任付費”，它購買的是忠誠用戶的預期和信任。也可以說是信任代理，正因為有這樣的信任和資金支持，所以Costco才能去放心的選購“代買”它認為有品質的商品。

其實，要拓展名創優品的利潤空間，會員制收費模式還真是一個很好的方式。

一方面名創優品小程序已經積累了近3000萬的會員，具有龐大的會員基礎，同時會員的黏性和復購還很高。另一方面，名創優品完全有實力提供更多可以超過會員費的增值服務，例如之前為了回饋廣大會員一直以來的支持，名創優品超級補貼1億元話費開展名創會員福利活動，凡是名創會員話費充值均享受95折優惠，使用積分兌話費充值最高減100元，開啟史上最優惠的話費充值優惠。

數據顯示，名創會員話費充值優惠是微信支付的33倍，是支付寶的25倍，通過最大限度讓利會員，一上線就受到了無數消費者的熱捧與好評。在用戶如此認可的基礎上，可以把會員進一步分層管理，學習Costco對會員收年費，當然對應的也是要給到實際的福利，讓會員的“返利”大大超過會員費的成本，這樣以來不僅能夠提高黏性，還能夠進一步提升企業現金流和盈利能力。

會員的核心在于為品牌創造更多價值。在消費者需求不斷變化、更加追求個性化的今天，品牌如何通過深挖大數據，精準識別目標用戶，并為用戶提供精準的產品和服務，是品牌在互聯網時代實現顛覆式發展的關鍵因素之一。如果對目前粉絲年費可以收取低至20元/人，那么會員年費收入就有6億，如此以來，還真可能將商品進一步降價，實現葉國富追求的8%的毛利率。

與此同時，為了對沖庫存的風險，增加更加可靠的利潤增長點。可以嘗試引入“聯營模式”，目前為了保證用戶體驗，所有商品都是自有自營，同時也承擔巨大的庫存壓力。

目前名創優品已經是一個巨大的零售平臺，不必說線下4200多家實體門店，近期搭建起來的線上平臺，已經涉及到13大類，分別是百貨、數碼、美妝、箱包、配飾、母嬰、洗護、車品、電器、內衣、女裝、鞋靴以及家裝類，其中僅百貨類便涉及到26小類。

如果完成了線上線下一體化O2O的建設，平臺屬性將會更加明顯，在此基礎上，新增一個品類的邊際成本越來越低，引入一個聯營產品的邊際收益也會越來越高，同時還可以轉嫁庫存風險，這也是京東近年來也開始做平臺的原因。

只要在商品把控上保持跟自營一樣的力度，聯營的商品同樣也可以實現極致性價比。這樣一來，名創優品打造的就是一個生態，大家在這個平臺上共生共贏，為消費者創造更多的價值。