從增量時代到存量時代，從拿地自建到運營管理，從單一業態到大型綜合體，從實體門店到線上線下復合新零售——商業地產隨著城市的發展不斷更新迭代，地產業與金融業的界線變得不再清晰可辨，跨界涉獵地產、金融與運營的商業地產玩家越來越多，商業地產的邊界也被不斷打破、拓寬與融合。

在這一八仙過海、各顯神通的時代，地產基金巨頭光大安石正以其所長描繪商業地產的未來藍圖——撬動資本的力量以加快商業產業鏈整合，發揮上下游協同效應以促使資產增值，通過精準的交易時點把握及完善的交易架構設計以規避風險。通過深度參與城市更新項目在并購重組、重新定位、效能提升、價值實現等各個階段的運作，光大安石致力于服務中國城市的發展振興，力求在當下展示未來，為投資人帶來穩健的長期回報。截至2020年9月末，光大安石累計管理規模超過1260億元人民幣，在管基金規模480億元，已成功退出超過780億元投資、118個項目。

全球新冠疫情仍陰云未散，而國內經濟發展走向“雙循環”新格局，百年未有之大變局切切實實發生在2020這一年。展望未來，城市將走向何方？商業會如何進化？從光大安石的資本運作和商業管理模式中，或可窺得一二。

逐光城市更新——打通“募投管退”全產業鏈

不動產資管的定義范圍極廣，運作模式亦各有不同，國內目前可分為兩大類：

第一類是開發商模式，可概述為“開發+商業+金融”或“開發+商業”，即先通過重資產買地自建自持商業，再通過銀行貸款或發行CMBS等產品實現階段性退出，是國內商業地產管理的主流模式，代表企業有華潤置地、早期的印力集團等。

第二類是獨立私募基金，這類基金在國內的出現時間略晚，擁有更多的外資基因，其經營目標是形成穩定現金流以提升資產的內在價值。盡管這種模式的短期盈利更低、盈利周期更長，但能以更低風險創造出長期回報。以光大安石為例，這類基金側重于通過重新定位運營和資產管理實現資產增值，形成“募投管退”閉環運作，通過對外整售或在交易所掛牌REITs、類REITs產品實現退出，從而以更高的投資收益回饋投資人——這也是佼佼者如黑石、凱德等國際地產基金所常用的做法。

以成名作重慶觀音橋大融城為例，光大安石2009年的收購初衷是財務投資，直到2013年才正式介入日常運營，角色也從財務投資人轉變為項目操盤手。據光大嘉寶副總裁、光大安石首席運營官周頌明介紹，基金公司過去更側重投資能力，鮮有成熟的運營團隊和可執行的投后管理經驗，光大安石領先全行業設立了商管公司，開始了“從0到1”的摸索之路。

回首2013年，項目組在歷時1年的調研后確認，觀音橋大融城項目應與周邊十余家百貨商場形成差異化競爭，目標客群也要從全客層細分至80后~90后的年輕群體。在之后的幾年時間里，觀音橋大融城陸續調整了占近40%商業面積的商鋪，提升了項目的整體坪效水平。截至2019年，重慶觀音橋大融城的年凈營運收入（NOI）已經從光大安石商管公司接管前的0.4億元翻了兩番至1.8億元，而在長達10年的運營過程中，項目始終對25歲以下年輕消費者存在強大吸引力。

重慶觀音橋大融城

從爛尾樓到時尚購物中心，這既是主動資產管理的力量，也是光大安石釋放資產價值的底氣。2016年，光大安石以觀音橋大融城為標的資產發行了規模達25億元的類REITs產品，發行成本最低至優先A級證券的3.8%，刷新了當時同類型產品的最低發行成本紀錄。

至此，作為一家基金公司，光大安石在商業地產領域一戰成名。

深耕資本市場——鏈接資本與城市

在積累了城市更新所需的全周期資管能力，又以不動產資產證券化為渠道打通了“募投管退”全鏈條之后，2018年末，光大安石100億元規模的儲架式商業地產類REITs產品成功獲批。這是中國首單地產基金儲架式商業地產類REITs產品，不僅彰顯了監管機構與資本市場對優質商業地產金融創新的支持與信心，更標志著中國地產基金在商業地產證券化領域從此步入儲架時代。

2019年5月、9月及2020年9月，光大安石先后完成三期儲架式類REITs產品發行，累計發行金額89.2億元。第一期產品以上海靜安大融城為標的資產，項目定位為面向全客群的大型購物中心，項目開業不滿1年便成功發行了類REITs產品。第二期產品承接2016年發行的重慶觀音橋大融城類REITs，為中國境內第一單承續發行的股權型類REITs。作為收官之作的第三期產品以西安大融城為標的資產，項目定位為面向80后新生家庭的輕奢型城市級雙地鐵上蓋購物中心，在疫情沖擊下仍憑借良好的經營成績贏得市場口碑。

作為世界500強之一中國光大集團旗下企業，光大安石將這些成功歸因于光大控股、光大嘉寶等股東的堅定支持、以及光大集團旗下金融板塊企業的協同聯動：在儲架式類REITs產品的設計、銷售及發行過程中，光證資管擔任計劃管理人、光大證券擔任牽頭承銷機構、光大銀行則在其中多單產品中擔任托管銀行，從不同側面共同為市場投資人提供專業的金融服務，彰顯出中國光大集團金融全牌照的獨特優勢。

在中國內地，不動產資產證券化產品主要包括房企購房尾款ABS、CMBS和類REITs等品種。據中國REITs聯盟統計，自2014年至2020年10月底，國內類REITs產品累計發行達78只，累計發行規模1548.19億元，證明商業地產證券化產品深受市場歡迎。2020年，國家發改委、證監會等聯合發文，首次提出通過公募REITs實現基礎設施不動產資產權益份額的公開上市交易，這意味著業內翹首企盼多年的中國版公募REITs終于揚帆起航，收費公路、產業園區等基礎設施領域不動產作為第一批受益的資產類別被正式納入公募REITs的試點范圍之內。至于公募REITs何時推行至商業地產，光大嘉寶總裁、光大安石董事長兼首席執行官陳宏飛認為，盡管現在還沒有理由和依據去做預測，但只要夯實好投資能力和資管能力，政策落地時就會水到渠成。

除了REITs市場曙光初現，險資放寬股權投資行業限制亦是不動產資管行業的重大利好。2020年11月，銀保監會發布了《關于保險資金財務性股權投資有關事項的通知》，正式取消險資財務性股權投資的行業限制。因險資規模大、內控合規嚴、期限長、追求長期收益，而股權投資與國家經濟結構轉型方向相一致，同時具有長期性及抗經濟周期能力，完美契合險資的投資標準。

據光大安石披露，其全資子公司光控安石獲中國保險資產管理業協會認可為76家A類私募股權投資基金管理人之一。這代表其投資業績、風險管控、合規經營、信息披露等指標受到險資的高度認可。隨著公募REITs市場破冰，疊加保險資金認可加持，光大安石將繼續推動不動產資產管理行業健康發展。

推動商業地產轉型——面向未來，從“重”到“輕”

對擁有不同發展背景、處于不同發展階段的企業來說，選擇不同的發展模式只是各取所需，不存在一成不變的管理方式，發展過程也不存在優劣高低之分。但值得注意的是，商業地產的“輕重并舉”正在成為業界共識——因監管和調控加強，輕資產運營逐漸成為開發商降低開發成本、拓展業務范疇、剝離不良資產、優化財務報表的慣用手法。

周頌明也認同，光大安石下一步需要做好的事情是輕資產輸出：“為什么要做輕資產？第一，我們要做大規模；第二，我們要給未來布局。”對光大安石這樣的地產基金公司而言，如何在開發商轉型的同時取得先機是個不得不面對的問題。對此，周頌明提到，大融城分布于一線城市、經濟發達城市、消費比較活躍的城市，不會一味下沉；此外，光大安石將堅持以大資管為核心，積極適應變化，使每一個項目與周圍競品形成差異化發展，實現物質向精神層面的再升級。

具體到輕資產管理上，因二線城市代理商占比高，有些城市在新進入的時候“不那么友好”，盡管光大安石重資產收購的項目回報多數超出預期，但輕資產更能有效規避風險。在商業管理見效、實現資產增值時，同樣可以協助業主發行類REITs產品。截至目前，光大安石旗下的大融城以“核心城市+區域聚焦”的策略，已在上海、北京、西安等10座城市布局19座項目，品牌矩陣涵蓋Art Park大融城、大融城、大融城生活館、文旅商業中心、大融匯等五大產品線，管理項目面積超過200萬平方米。

“光大安石的商業基因永遠都是求新求變。”周頌明透露，光大安石未來將會更注重在管理運營中實現商業業態的融合、空間的融合，用品牌的長期穩健主義來對沖不穩定性。以明年年底面世的“融美市集”為例，光大安石計劃將商業和傳統菜市場融合起來，在不改變原有建筑結構前提下，更好地規劃業態和品牌布局，推動商業地產進化。按照規劃條件，菜市場難以符合如今的商業定位，但需求確實存在，光大安石便與合作伙伴一起做成新產品，將菜市場升級為干凈衛生、環境漂亮、能夠吸引白領逛的市集。

每一次商業形態的更迭和變化都在不停地滿足消費者、引導消費趨勢，然后達到周而復始的螺旋式上升，讓商業完成更新迭代，并反哺城市更新。未來城市是什么樣的？光大安石試圖作出回答：人們可以有溫度地完成消費、交流、體驗與社交——在一個半開放式空間，通過社群、圈層定位消費人群，以主題餐飲區融食會館、二次元網紅街區、安美術館和Z立方等元素，實現文化、藝術、商業的融合。

2020年11月，光大安石于上海發布了新的產品線Art Park大融城，并計劃在2021、2022、2023年依次開放上海光大安石虹橋中心Art Park大融城、北京新光大中心Art Park大融城、北京中關村Art Park大融城三個項目。以正在報批立項的北京中關村Art Park大融城為例，該項目將成為北京四環內最大體量的城市更新標桿項目（公園式商業綜合體），橫貫地鐵海淀黃莊站和中關村站，單日單邊客流超過15萬人次，總建面將近20萬平方米。因輻射范圍覆蓋了大批優質中小學和一流高等院校，項目有條件成為引導未來領袖成長、陪伴未來領袖生活的商業場所，這也是公司抱有的使命感。

上海虹橋中心Art Park大融城

北京·新光大中心Art Park大融城

北京·中關村Art Park大融城

作為城市更新與商業地產的推動者，過去十年，光大安石始終致力于鏈接政府、資本、租戶等各方合作伙伴，付諸于信任、理解和實踐，構建出友好的城市生態系統。將政策執行到位，可以讓政府放心，從而獲得政府的支持；控制改造更新的風險，向資本回饋收益，從而獲得資本的支持；滿足承租人裝修、決策、人員的需求，從而獲得租戶的支持；將外資經驗本土化，可以更好地規避風險，從而抓住周期的機會；響應國家號召創造更多就業機會，可以更好地服務實體經濟，從而兼具資管價值和社會價值。

盡管疫情陰影猶存，但城市從未放慢向前進化的腳步，光大安石的愿景是與城市相伴共生，賦城市以未來——“我們愿成為照亮城市未來的光，成為描繪城市未來面貌的人。”

為此，光大安石仍將砥礪前行。