本次段永平投資拼多多，“立場大于判斷”，是一起“非典型段永平式”的投資。

投資人的嘴，騙人的鬼，古人誠不欺我。

這不，雪球最大KOL段sir月初剛說完“沒有任何想法多買點拼多多”，僅時隔四天就變了卦，表示要“再次風投一下”。

來源：段永平的雪球博客

作為投資圈舉足輕重的大腕兒，段永平的投資舉動，在某種程度上牽動著投資者對個股的預期，拼多多自然也不例外。

長久以來，雖然段永平對其創(chuàng)始人黃錚一直非常肯定，但他對拼多多依然持“友情投資”“看不懂商業(yè)模式”等表態(tài)，因此具體到真金白銀的投資上，非常謹慎。

這次投資拼多多，段永平在言語上，沒有顯示出抄底騰訊和阿里時的那般信心，“拼多多對農產(chǎn)品的支持有意義”這一理由也顯然并非足夠充分，而且在操作上并沒有直接購買，只是通過賣出看跌期權的方式，鎖定了在未來以某一價格買入拼多多的權力。

因此我的判斷是，本次段永平投資拼多多，“立場大于判斷”，是一起“非典型段永平式”的投資。

非典型段永平式的投資

今年8月份，段永平連續(xù)兩次抄底阿里和騰訊時，曾有非常精準和自信的表達，“商業(yè)模式好的公司，好的價錢是總有吸引力的，用10年以上的眼光看問題，會讓問題簡單很多。”

事實上，這也是段永平傳承自巴菲特“長坡厚雪”理論的實操，“商業(yè)模式、企業(yè)文化和合理價錢”，是段永平判斷股票的三要素，對此，投中網(wǎng)在《段永平：懂投資的真正含義，是懂得不投不懂的東西》有詳細闡述，感興趣的看官可以移步。

段永平的股票池中，蘋果、茅臺、谷歌、騰訊等也都是他眼中擁有“長坡厚雪”的公司。而對于不符合他理論的股票，他向來是棄之如敝履。

比如在2007年7月，他在雪球上宣宣稱空清了Facebook（也就是現(xiàn)在的Meta），原因是那段時間“抖音就把他嚇成了這個樣子”，顯然在企業(yè)文化上，F(xiàn)B沒能過段永平的關。

對拼多多呢？段永平的態(tài)度一直很“本分”，基本算是“有什么說什么”，比如作為拼多多的天使投資人，他向來不避諱向公眾表達與黃錚的關系，“確實是很熟的朋友”、“風投都算不上，就是友情投資”、“對拼多多不了解，只是相信黃錚所說的東西”。

因為“本分”，他也并沒因為是拼多多的天使投資人，而掩蓋對拼多多的批評，比如這次投資，依然直言“討厭拼多多煩人的廣告”，而諸如“那些追求‘性價比’的公司，大多數(shù)是在為自己的低價找借口，恐怕是既沒有長長的坡，也沒有厚厚的雪，長壽公司大概不太強調這個概念，老百姓心里有桿秤，好貨不便宜”的論調，雖然沒有特指，你也很難不聯(lián)想到，拼多多一貫強調的低價。

這次段永平并沒有像此前抄底騰訊、阿里那樣直接買入股票或看漲期權，僅僅是非常保守地賣出put，也體現(xiàn)了這次投資其實頗為謹慎和糾結。為什么這么說？看看段永平賣出“put”的操作就明白了。

來源：段永平的雪球博客

“賣出put”，指賣出看跌期權，即交易對手方付給段永平一定的期權費用，從而在約定日期，擁有將拼多多股票以約定價格賣給段永平的權力。

具體到本次交易，根據(jù)段永平披露的交易截圖可知，每股期權費用為4.9美元，行權日期為2022年1月22日，約定每股交易價格為50美元，段永平共賣出7000張put，一張put包含100股拼多多期權，即本次交易共343萬美元，段永平鎖定了70萬股拼多多股票，潛在交易金額約為3500萬美元。

截至12月6日收盤，拼多多股價為56.01美元，到了行權日期，也就是明年的1月22日，可能有以下幾種情況：

1、拼多多股票在55美元以上，交易對手方肯定會選擇不行權，段永平則小賺對方付的300多萬期權費用；

2、拼多多股票在50到55美元，交易對方可以選擇行權或不行權，行權意味著止損看跌，段永平則以低于市場價的價格，花費3500萬買到拼多多的70萬股股票；不行權意味著后市看漲，段永平賺期權費用；

3、拼多多股票在45到50美元，由于趨勢的原因，對方基本會選擇行權止損，段永平以50美元的價格買到股票，但由于對方已經(jīng)付了期權費用，因此段永平有10%的”安全墊”，因此雖然以高出市場價的價格買了股票，但實際上也不虧。

4、拼多多股票低于45美元，由于已經(jīng)盈利，對方基本會選擇行權，段永平以50美元這一高于市場價的價格，買到拼多多股票，并且價差高過了“安全墊”，段永平這筆交易就虧了。

看到這你大概能明白了，首先段永平認為買入拼多多的理想價位在50美元以下，但目前拼多多股價超過56美元，因此直接買入不是他認為的“合理價格”，而之所以賣出put，顯然他認為短期內，拼多多股價沒有大漲的可能，因此通過put鎖定一部分收益，即使股價跌下來，也能有10%的“安全墊”。

所以不得不說，段永平這一手操作雖然合理，但依然顯得很糾結，一方面自己多次表達對拼多多商業(yè)模式的不理解，另一方面黃錚又是好朋友，因此也就不難理解，為什么段永平會以“對農產(chǎn)品的支持非常有意義”這種偏感性化的表達，去解釋這次投資了。

拼多多怎么了？

自成立以來，農業(yè)和相關產(chǎn)業(yè)就是拼多多的重要發(fā)展基礎，2015年黃錚創(chuàng)建了以拼購時鮮水果為主要商業(yè)模式的拼好貨，僅8個月時間，積累的活躍用戶就突破千萬，日訂單量突破百萬。

在拼好貨已成功驗證，借助社交鏈“拼團”這一商業(yè)模式可行性的前提下，同年9月，拼多多正式上線，品類也不再局限于農產(chǎn)品，并且在供應鏈上不再做直營，而是做成了與淘寶類似的開放平臺，短短幾年下來，成了有史以來中國發(fā)展最快的超級獨角獸。

截至2021年三季報，拼多多月度活躍用戶數(shù)量已超過7.4億，同比增加15%，營收為215.1億元，同比增速超過51%，并且利潤達16.4億元，已經(jīng)連續(xù)兩個季度盈利。相比于競爭對手阿里巴巴和京東，這些數(shù)據(jù)都是最亮眼的成績。

但相對應的，拼多多股價卻從年初一瀉千里，從今年2月16日最高點的212.6美元/股，到12月3日又創(chuàng)了新低，股價已逼近50美元/股，市值從超過2600億美元，到現(xiàn)在只剩700億美元，跌幅達73%，蒸發(fā)近2000億美元，跌的只剩個零頭。

這其中，自然有其“中概股身份”的系統(tǒng)性原因，此處不做詳談，但若與阿里和京東相較，則依然能看出拼多多的相對弱勢。京東，從年初高點108.29美元/股，到本月6日收盤，跌幅約為30%，即使是處于風暴中心的阿里，從年初高點約319美元/股，跌至低點108.7美元/股，跌幅約為61%。

相比之下，成績最亮眼卻跌幅最大，顯然投資者對這三者后市的預期有別，阿里和京東都有其相對穩(wěn)固的基本盤，增速相對穩(wěn)定，市場也給與其相對合理的估值。但拼多多的增速顯然卻沒能跟上市場的預期，且雖然就如段永平所言，雖然“對農產(chǎn)的支持非常有意義”，但短視讓資本市場不認意義，只認數(shù)據(jù)。

比如國信證券研報就稱，隨著拼多多戰(zhàn)略重心從營銷轉向農業(yè)科技研發(fā)，因而判斷其增長潛力下降的情況還將持續(xù)。

起于農業(yè)壯于平臺，現(xiàn)在回饋農業(yè)，“助農”成了拼多多身上的新標簽，接替黃錚的董事長陳磊就表示，拼多多開始降低營銷支出同時加大研發(fā)費用的投入，希望通過農業(yè)技術升級，帶領公司走向一條更為穩(wěn)健、更具可持續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ牡缆贰?/p>

段永平說“討厭拼多多煩人的廣告”，但實際上，拼多多自今年開始，營銷費用就開始逐漸降低，從去年高峰的147.1億元，已降至約100億元，降幅超過40%；與此同時，研發(fā)費用和占比則從2020年4季度開始不斷攀升，到今年3季度已達24.2億元，雖然絕對數(shù)字依然較營銷費用差不少，但要在保證一定增速的前提下，這一轉變必須是持續(xù)的。

今年二季報，拼多多宣布設立“百億農研專項”計劃，將第二季度及未來幾個季度的利潤優(yōu)先投入該專項，支持農業(yè)現(xiàn)代化及鄉(xiāng)村振興，推動農業(yè)科技普惠。我始終認為，一家市場化公司真金白銀的投入，不應該因為對其慣性的觀感而妖魔化，股價也只是各種因素疊加的短期共識。

美團創(chuàng)始人王興之前說過，“最牛逼的商業(yè)決策不能算小賬，考慮投入產(chǎn)出比時不能受限于局部的所謂理性，因為它最后不僅影響你這個公司能賺多少錢，而且影響你這個國家的錢能值多少錢”。拼多多現(xiàn)在助農，長遠來看肯定能使“中國的錢更值錢”，只是相比美團，拼多多貌似沒有能做出如此宏觀化敘事的管理者。

寫到這，我突然開始反思，是不是我對段sir這次投資的分析太過狹隘了？

沒準他真的是因為助農的意義，而選擇再次“風投”拼多多。