網紅“醫(yī)美面膜”，即將迎來第三個IPO。

5月5日，巨子生物向港交所遞交招股書，高盛、中金公司為聯(lián)席保薦人。巨子生物手握“可復美”“可麗金”等8個品牌，主打品牌“可復美”是“醫(yī)美面膜”的代名詞，“可麗金”則主攻中高端功能性護膚品。

與此前爭奪“醫(yī)美面膜第一股”的創(chuàng)爾生物、敷爾佳相比，“可復美”母公司巨子生物來頭要大得多。2000年誕生于西安的巨子生物，手握重組膠原蛋白和人參皂苷兩大核心生物活性成分，產業(yè)鏈覆蓋核心原料和終端產品，是全球最大的重組膠原蛋白生產企業(yè)之一。

與此同時，“醫(yī)美面膜”的行業(yè)暴利、市場混亂和問題隱患，也都集中體現(xiàn)在這家并不年輕的“網紅”公司身上。

在成本控制和規(guī)模優(yōu)勢下，巨子生物的毛利率高達87%，2021年，年入15.5億、砸3.5億做營銷，還能凈賺8億。與創(chuàng)爾生物、敷爾佳類似，巨子生物前期靠微商起家、后期找主播帶貨，憑借龐大的經銷商群體搶占市場份額后，把錢砸到線上做營銷，但在高利潤的驅動下，它們做到了“讓網紅給品牌打工”。

不過，站在IPO門前，巨子生物也逃不了“醫(yī)美面膜”向來被質疑的幾大問題，比如被指價格高、功效差，是不是“智商稅”？以“醫(yī)美”之名賣化妝品，是否涉嫌虛假宣傳？“械字號”產品監(jiān)管趨嚴，未來高利潤模式能否持續(xù)？

在巨子生物之前，創(chuàng)爾生物和敷爾佳都曾在上市路上遇阻。創(chuàng)爾生物率先于2020年交表，2021年因財務資料過期兩度被中止審核，在折戟科創(chuàng)板后改道北交所。去年遞交招股書的敷爾佳，也遭遇了同樣的問題，并于今年1月更新招股書，繼續(xù)IPO之路。

如今，前者一個雖已上市但股價“跌跌不休”，一個仍在創(chuàng)業(yè)板門外徘徊，不知是否會影響后來者巨子生物的上市之路？

01

年入15億、凈賺8億，“醫(yī)美面膜”有多暴利？

眾多周知，化妝品是個高毛利行業(yè)，近幾年，頭部上市公司的銷售毛利率都在60%以上，主打功能性護膚的貝泰妮、華熙生物毛利率更是高達近80%。

在創(chuàng)爾生物、敷爾佳接連沖擊IPO后，“醫(yī)美面膜”，一個更加暴利的功能性護膚細分賽道浮出水面。招股書顯示，2018年以來，敷爾佳毛利率水平在77%左右，創(chuàng)爾生物過去五年的毛利率在79%-84%上下浮動。

相比之下，手握“可復美”和“可麗金”兩大品牌的巨子生物，有過之而無不及。根據(jù)招股書，2019-2021年，巨子生物的毛利率分別為83.3%、84.6%和87.2%。

巨子生物主要財務比率 來源 / 招股書

如此高的毛利率，是怎么來的？

與華熙生物類似，巨子生物在膠原蛋白領域也掌握著從原料端到終端產品的全鏈條，其在西安設有兩個工廠，不僅能自主生產重組膠原蛋白，更有多達11條功效性護膚品生產線和6條醫(yī)用敷料生產線。到2021年，巨子生物的重組膠原蛋白產能為10880kg/年，利用率83.5%。

巨子生物能拿下重組膠原蛋白這一核心生物活性成分原料，功勞在“老板娘”。

巨子生物執(zhí)行董事兼首席科學官范代娣，是中國第一位生物化工專業(yè)女博士。2000年，其團隊成功開發(fā)重組膠原蛋白技術，在此基礎上，巨子生物得以自主生產四種重組膠原蛋白，通過不同組合添加生產出多種醫(yī)用敷料和護膚品，據(jù)企業(yè)宣稱，具有皮膚修復及補水保濕、鎮(zhèn)定舒緩等功效。

“面膜類產品除了極少量的核心原料，80%以上的成分都是水，成本微乎其微；再加上生產基本采用全自動線、不需要人工，產能又高，利潤自然非常高。”化妝品從業(yè)者阮溪向開菠蘿財經解釋。

配方在手、自產自銷加上規(guī)模效應，讓巨子生物得以最大程度控制成本。招股書顯示，2019-2021年，其原料采購、制造費用及物流等方面的銷售成本僅分別為1.6億元、1.8億元、2億元，營收卻高達9.6億元、11.9億元、15.5億元。

近三年，在原料成本漲幅不大的情況下，憑借“醫(yī)美面膜”的風口，巨子生物賺得盆滿缽滿。

巨子生物旗下“可復美”系列產品 來源 / 招股書

招股書顯示，其營收增速最快的業(yè)務是2011年推出的品牌“可復美”。“可復美”擁有30個SKU，包括三款注冊為醫(yī)療器械產品的醫(yī)用敷料，即所謂的“醫(yī)美面膜”，產品零售價在99元-459元之間。

2021年，巨子生物超五成的營收來自“可復美”，達到9億元，同比增長114%，對比2019年更是翻了三倍。該品牌一款官方售價約40元/片的類人膠原蛋白敷料，在2021年售出超1210萬盒。

巨子生物旗下“可麗金”系列產品 來源 / 招股書

2009年推出的中高端功能性護膚品牌“可麗金”，是巨子生物的第二大營收來源。“可麗金”擁有60個SKU，零售價區(qū)間在109元-680元。天貓旗艦店顯示，一款基礎保濕面膜的官方售價約為25元/片。

2019年，“可麗金”為巨子生物貢獻了超50%的收入，達到4.8億元左右。但在2021年其營收不增反降，被“可復美”超越，當年5.3億元的收入占總營收的約34%。

高營收、低成本和高毛利下，“醫(yī)美面膜”企業(yè)的凈利率，也要遠高于一般化妝品企業(yè)。

據(jù)招股書透露，巨子生物近三年的凈利潤分別達到5.75億元、8.26億元和8.28億元，凈利率分別為60.1%、69.4%和53.3%。此前IPO的敷爾佳，2019年和2020年分別營收13.4億元和15.8億元，凈利潤也有6.6億元和6.5億元，凈利率超40%。

阮溪認為，巨子生物、敷爾佳們之所以能通過“醫(yī)美面膜”瘋狂吸金，除了具有原料和配方優(yōu)勢，還與其早期拿到醫(yī)療器械生產許可資質有關。

據(jù)她介紹，根據(jù)我國相關規(guī)定，醫(yī)用敷料屬于醫(yī)療器械范疇，按照風險程度分三類管理，第二類和第三類需要進行產品注冊，第一類實現(xiàn)產品備案管理，有“械字號”標識；而除此之外的功能性護膚品，則標識為“妝字號”。

而在我國，有資質生產“械字號”醫(yī)用敷料的企業(yè)并不多。“以前有些品牌會鉆漏洞‘套證’，找有資質的生產企業(yè)代工，但現(xiàn)在新規(guī)對化妝品特證產品管理更加嚴格，新品牌既不能再‘套證’，也很難拿到醫(yī)療器械類生產許可證。”在阮溪看來，這也加大了“醫(yī)美面膜”的市場集中度。

02

微商起家、主播帶貨，怎么做到“讓網紅給我打工”？

“醫(yī)美面膜”的走紅，其實也就是近五年的事情。

消費者小南曾經是“醫(yī)美面膜”的瘋狂愛好者，“第一次用是2017年，當時因為臉部發(fā)炎去醫(yī)院，皮膚科醫(yī)生給我開了一支藥和兩盒面膜，快200元一盒，特別貴。”使用后，小南感覺，這種名為“醫(yī)用敷料”的面膜，似乎的確比日常面膜修復效果更好。

當時，她發(fā)現(xiàn)，這種被稱為“醫(yī)美面膜”的產品，不用去醫(yī)院也能買到，價格還更便宜。“很多微博博主、朋友圈微商一邊種草一邊組織團購，幾乎市面上所有的品牌都能以5-7折甚至更低的價格買到。”據(jù)小南統(tǒng)計，在2017年到2019年，她通過朋友圈的護膚品代購，購買過可復美、敷爾佳、創(chuàng)福康、芙清等多個品牌的面膜不下200片。

那幾年，正是“醫(yī)美面膜”生產企業(yè)瘋狂擴張、搶占市場份額的階段。無數(shù)的微商和代購，為它們建立起了一套龐大的經銷體系。

以巨子生物為例，截至2021年底，其在全國共有406家經銷商，通常是專門從事醫(yī)用輔料銷售或者護膚品銷售的企業(yè)，主要面向個人消費者、醫(yī)院、診所、連鎖藥房、化妝品連鎖店及連鎖超市銷售。招股書稱，經銷商可以讓其產品滲透至更廣闊的用戶群體，增加市場份額，提高品牌知名度。

巨子生物銷售模式 來源 / 招股書

敷爾佳的經銷模式更加粗放，除了面向美容機構、整形機構等終端渠道的經銷商， 2018年，其在官方微信公眾號建立了分銷聯(lián)盟系統(tǒng)平臺，自然人提供真實身份信息即可注冊，通過后可具備經銷資質，部分產品還有返利獎勵。

不過，阮溪告訴開菠蘿財經，這兩家公司在直接對接生產商家的一級經銷商以下，還會層層發(fā)展出多個等級和規(guī)模的分銷和代理。“一級經銷商從廠家拿貨是有采購量或者銷售指標的，他們必須發(fā)展更多下線，滲透到更多消費者，才能把東西賣出去。又因為產品利潤高，想賺錢來做代理的人也很多。”

正是這樣龐大的經銷商網絡，給生產廠家?guī)�來了巨大的營收。招股書顯示，2019-2021年，巨子生物來自經銷商渠道的收入分別為7.6億、8.6億和8.6億，占營收約80%、72%和56%；敷爾佳2018-2020年的線下經銷收入，占比分別高達88%、77%和71%。

生產商賺夠了，經銷商和代理們卻未必賺錢。“一般來說，代理要從上級經銷商處拿貨，都是有起批量的，但是幾乎不太可能拿多少賣多少。”醫(yī)美行業(yè)從業(yè)者趙杰告訴開菠蘿財經，他的做“醫(yī)美面膜”代理的朋友，幾乎所有人家里都有一堆囤貨，“可能產品效果并沒有宣傳中那么好，復購率低、獲客難。”

龐大的經銷模式帶來的另一個問題，是價格體系的混亂和假貨的泛濫。“每個經銷商和代理的進價都不一樣，拿10萬元的量和20萬元的量，肯定不是一個價格；進價不同，售價也就不同。”在趙杰看來，這一品類幾乎沒有控價可言。

而隨著直播電商的興起，“醫(yī)美面膜”生產商們，也開始瞄準流量紅利。

近幾年，可復美、敷爾佳等品牌紛紛在淘寶、京東、拼多多等電商平臺開設旗艦店，并入駐抖音、快手、小紅書等新興社交平臺。新消費時代“主播帶貨+KOL種草+明星代言”的新型打法，讓“醫(yī)美面膜”進入了自己的“網紅2.0”時代。

李佳琦帶貨、博主們種草 來源 / 小紅書、抖音截圖

為了繼續(xù)“網紅”之路，巨子生物沒少花錢。招股書顯示，2019-2021年，巨子生物的銷售及經銷開支飛速增長，從0.9億元增至3.5億元，其中，平臺營銷費、平臺服務費和KOL合作費等線上營銷開支占比也在逐年提升，從2019年的68.7%增至2021年的88.5%。

敷爾佳和創(chuàng)爾生物，同樣也從2019年開始銷售費用飛漲。敷爾佳2019年和2020年的銷售費用分別為1.2億元和2.7億元，2021年第一季度的費用比2018年全年還多。創(chuàng)爾生物2019年的銷售費用相比2018年翻了一倍，其中線上推廣服務費和廣告宣傳費占到59%。

不過，“醫(yī)美面膜”網紅營銷帶來的回報率，要遠高于美妝護膚行業(yè)的一些新消費網紅品牌。

巨子生物旗下的DTC線上店鋪營收，從2019年的1.6億元增至2020年的2.7億元；到2021年，更是翻倍到5.7億元，該渠道營收占比大幅提升至37%，同比增速高達111%。相較而言，2021年，其經銷商渠道營收與上一年相比并沒有變化。

如此來看，暴利的“醫(yī)美面膜”，似乎一改新消費的營銷困局，做到了讓網紅給自己“打工”。

但營銷支出和營收并非總是成正比。2021年，創(chuàng)爾生物在支出銷售費用1.1億元的前提下，營收卻同比下滑20%至2.4億元。其在財報中解釋稱，這主要是因為公司減少了護膚品達人直播的銷售場次，同時減少產品銷售平臺站內推廣的費用投入，而品牌宣傳推廣的投入短期內未奏效。

網紅營銷并非一勞永逸，在這一點上，創(chuàng)爾生物2021年報算是發(fā)出了一個警報信號。

03

隱憂不斷：功效沒實證、宣傳涉虛假、難逃被嚴管

看似賺錢狠，但所謂的“醫(yī)美茅”背后，實則隱憂無數(shù)。

首先，是“掛羊頭賣狗肉”的宣傳嫌疑。

多位化妝品行業(yè)和醫(yī)美行業(yè)從業(yè)者提到，目前市面上統(tǒng)稱的“醫(yī)美面膜”，并非都有“醫(yī)用”屬性，而是包括“械字號”的醫(yī)療器械類產品和“妝字號”的護膚品兩類。更有同一品牌的兩類產品名稱非常相似，一般消費者在購買時很容易混淆。

例如，敷爾佳旗下醫(yī)療器械類產品僅有4種，在售的“敷爾佳透明質酸鈉修護貼（白膜）”和“敷爾佳透明質酸鈉修護貼（黑膜）”，就屬于“妝字號”產品，名稱卻與其“械字號”的“醫(yī)用透明質酸鈉修護貼”極其相似。而李佳琦因不銷售醫(yī)療器械類產品，其直播間大賣的積雪草舒緩修護貼等產品，都并非“械字號”。

左為“妝字號”產品，右為“械字號”產品 來源 / 天貓旗艦店截圖

巨子生物旗下“可復美”的“械字號”醫(yī)用敷料僅有3款，包括兩款面膜狀和一款乳液狀，其中一款宣稱“第一類醫(yī)療器械”的“液體敷料”，根據(jù)國家藥監(jiān)局最新規(guī)定，實際上已不屬于“械字號”。其他在售的“戰(zhàn)痘膜”“燈泡膜”“小水膜”，也都是“妝字號”的普通面膜。

易觀分析醫(yī)療健康行業(yè)分析師張競文向開菠蘿財經表示，從合法合規(guī)性上來說，“醫(yī)美面膜”概念既沒有明確定義，涉嫌虛假宣傳、過度宣傳的問題，面臨監(jiān)管風險。“有了‘械字號’背書，消費者更愿意為‘醫(yī)’字買單，相比于醫(yī)美項目，所謂的‘醫(yī)美面膜’使用更方便，價格更實惠，而相比于普通面膜效果仿佛又更好。但實際是否具有改善肌膚問題的效果，尚沒有臨床數(shù)據(jù)。”

其次，是“薛定諤”的功效。

過去幾年，“醫(yī)美面膜”一直不乏行業(yè)內外關于“智商稅”的討論。上述從業(yè)者向開菠蘿財經表示，所謂“醫(yī)美面膜”更多地只是一個宣傳噱頭，實際功效因人而異。

“大部分面膜只能起到單純保濕作用，所謂的醫(yī)美術后修復效果，是因為醫(yī)美后肌膚更需要最簡單的成分來保濕鎮(zhèn)定，而‘醫(yī)美面膜’恰好符合了這樣的需求，讓肌膚恢復基礎水分，且安全性更好。”阮溪解釋道。

在創(chuàng)爾生物、敷爾佳、巨子生物接連沖擊IPO后，對“醫(yī)美面膜”的技術含量的質疑更是不斷。直接原因是，與暴增的營收以及水漲船高的營銷成本相比，這些所謂“生物科技”企業(yè)的研發(fā)費用，可以說是少得可憐。

巨子生物研發(fā)成本構成 來源 / 招股書

最新遞交招股書的巨子生物，2019-2021年，研發(fā)費用分別為1140萬、1338萬和2495萬，僅占營收的1.2%、1.1%和1.6%。2017-2020年，創(chuàng)爾生物每年的研發(fā)費用基本維持在年營收的5%-6%，到2021年，才增至9%。

2018-2020年，敷爾佳每年的研發(fā)費用分別只有31萬、60萬和148萬，僅占年營收的0.08%、0.04%和0.09%。更讓外界意外的是，截至2021年3月底，公司研發(fā)人員僅有2人。

敷爾佳曾在招股書中解釋稱，研發(fā)費用少，是因為大多數(shù)產品是基于原材料成品進行的配方、配比及原材料選擇方向的研究，無需投入大量研發(fā)設備和研發(fā)人員。

“過去，這些企業(yè)可以說是‘一招鮮吃遍天’，只要掌握了核心成分，推陳出新并沒有什么技術門檻，賣得最好的仍是最初的爆款。”阮溪稱。

炒得火熱的“醫(yī)美面膜”，如今正面臨更嚴格的監(jiān)管。

開菠蘿財經注意到，去年底，國家藥監(jiān)局發(fā)文，在《一類醫(yī)療器械產品目錄》中刪除“液體、膏狀敷料”相關條目；另外，“成分不具有藥理學作用、所含成分不可被人體吸收的液體、膏狀敷料(不包括凝膠)擬均按照II類器械監(jiān)管”。這意味著，“械字號”的醫(yī)用敷料產品拿證門檻將更高、監(jiān)管將更加嚴格。而且，大量“妝字號”產品不能再打“液體敷料”的擦邊球。

張競文認為，短期來看，監(jiān)管趨嚴下，“醫(yī)美面膜”的宣傳方向和定位會更規(guī)范化、理性化，如果要堅持“械字號”的醫(yī)用敷料產品相關定位，必然面臨產品資質的門檻，這對于企業(yè)的研發(fā)能力和研發(fā)投入會有更高的要求。

應受訪者要求，文中阮溪、小南、趙杰為化名。