來源/36氪財經

作者/劉玥婷、黃艷陽、李欣、黃繹達

11月18日美股盤前，京東發布2022年三季度財報。財報顯示，2022Q3，京東營收2435億元，同比增長11.4%；Non-GAAP凈利潤100億元，同比增長98%，環比增長54%，達到近幾個季度以來的最高水平，遠超市場預期的71.2億元。

亮眼的財務數據，助推京東美股盤前股價一度漲近5%。

整體來看，在收入持續增長的基礎上，京東憑借降本增效進一步實現了利潤端的大幅增長。與此同時，截至2022年9月30日止12個月，京東的年度活躍用戶數達5.883億，同比增加6.5%，在互聯網流量紅利見頂的大背景下，用戶保持增長實屬不易。

那么，作為電商三巨頭之一，京東后續的增長動能及長期價值在哪里？本文試圖通過詳細拆解此次財報找到答案。

01

財務綜述

2022年前三季度，京東實現營業收入7507.9億元，同比增長11%，營收同比與H1基本持平。京東在2022Q3單季實現收入2435億元，同比增長11.4%，環比下降9%，與市場預期基本一致。

收入結構方面，京東的收入主要來自于京東零售、京東物流、新業務這三大業務。其中，京東零售是收入支柱，該業務在本季度實現收入2119.23億元，收入占比錄得87%；第二大業務京東物流同期收入357.71億元，收入占比錄得14.7%。總體來看，京東的收入結構在近年來總體保持穩定，各個業務的收入占比只發生細微的調整。

從趨勢上看，三大核心業務收入增長均在2022Q3有所修復。京東零售、京東物流兩大業務的收入同比增速均有較Q2有較大提升；同時，包括京東產發、京喜、海外業務、技術創新在內的新業務的收入同比下降幅度較Q2有所收窄。

京東的營收情況與單季度營收結構

資料來源：wind、公司財報、36氪

盈利能力方面，京東2019Q4-2022Q3間的單季毛利率中樞在14.14%，總體較為穩定。2022Q3，京東毛利率錄得14.87%，同比提升0.65pct，環比提升1.46pct，主要系公司減少了用戶補貼。

京東的毛利率情況

資料來源：wind、公司財報、36氪

費用方面，在降本增效的驅動下，京東期間費用支出總額的增速（包括履約開支、營銷開支、研發開支、一般行政開支等）在2022Q3開始同比由正轉負，同期期間費用率錄得11.79%，同比下降1.52pct，環比下降0.22pct。

期間費用率自2021Q4起持續下降，一般行政開支在2022Q3同比下降14.8%至26億元，營銷開支同比下降2.2%至76億元，降本增效成效顯著。而履約開支和研發開支均有小幅增長，履約費用率的上升與宏觀背景相關，即主要是受到了快消品占比提升，與防疫成本上升影響。

京東的費用支出情況

資料來源：wind、公司財報、36氪

利潤方面，隨著毛利率有所上調、期間費用持續縮減，京東在2022Q3的經營利潤為87億元，同比增長234.6%，環比增長132.3%。同期Non-GAAP經調整的歸屬股東凈利潤錄得100億元，同比增長98%，環比增長54%，來到近幾個季度以來的最高水平，遠超市場預期。

從趨勢上看，與期間費用率的變化趨勢一致，京東的Non-GAAP經調整的歸屬股東凈利潤同比增長自2021Q4起不斷提速，截至9月底，同比增速已連續擴大兩個季度。考慮到今年以來的經濟環境、疫情等因素，2022Q3經調整的歸屬股東凈利潤同比增長擴大超市場預期。

京東的利潤情況

資料來源：wind、公司財報、36氪

總體來看，諸多降本增效措施是京東的利潤端在今年逐季改善的關鍵，且增速在高基數下并未有放緩態勢，表面今年業績增長成色頗高。

展望Q4，在Q3業績持續超預期的基礎上，隨著消費旺季的來臨，疊加疫情沖擊邊際弱化、宏觀經濟開始回暖，京東作為必選消費大戶，在下一季度業績改善的確定性因此而升高。

02

財報要點解讀

1、京東零售：蘋果和華為新機發布提振3C消費

本季度，京東零售業務實現收入2119.23億元，同比增長6.99%。隨著第三季度疫情沖擊減弱，零售業務同比較前一季度有小幅提速。

京東零售業務營收情況

資料來源：wind，36氪

結構上，京東零售業務主要包括中國的自營業務（電子產品及家電、日用百貨）、平臺業務及廣告服務。自營業務中，電子產品及家用電器商品實現收入1192.84億元，同比增長7.58%；日用百貨商品實現收入777.43億元，同比增長3.48%；平臺及廣告服務實現收入189.54億元，同比增長13%。

本季度，在消費需求回暖及9月蘋果和華為等新機發布對數碼3C品類的提振下，3C類電子產品依然支撐京東零售業務的基本盤。同時，8月以來京東再次升級以舊換新服務，支持手機、電腦數碼、家電等跨品類以舊換新。京東成為行業里首個同時支持跨品類及多件以舊換新的平臺，通過優化用戶體驗來提升用戶黏性與對平臺的認可度。

盈利能力方面，京東零售業務在2022Q3的經營利潤率為5.1%，同比上升1.1pct。季度內，京東零售搭建線下零售實體店，線上自營店引進高端品牌，線上品牌矩陣得以升級。因此，高端品牌帶來的高利潤率在一定程度上拓寬了京東的利潤空間，在商業價值提升的同時，京東的品牌價值與行業地位也得以凸顯。

具體來看，全國首家線下京東自營Apple授權店JD Ehome于9月在北京正式開業，這是京東與Apple品牌的合作首次從線上自營拓展到線下自營，也是Apple品牌近五年首次將國內市場級別最高的APR資質授予線上零售渠道。

線上自營店方面，季度內，隨著LVMH集團旗下頂級時尚品牌FENDI芬迪入駐，京東成為首家與LVMH集團旗下九大頂級時尚品牌全面合作的企業。同時，Max Mara、Roger Vivier等高端品牌也紛紛入駐京東，芭比波朗、萊珀妮等大牌美妝的入駐，進一步擴充了京東的高端美妝品牌矩陣。

2、京東物流：德邦并表，同比增速擴大

本季度，京東物流業務實現收入357.71億元，同比增長38.92%。2022Q3同比漲幅明顯擴大，主要系第三季度疫情影響弱化，物流行業大幅恢復，以及首次與德邦股份的并表增厚收入。

京東物流業務營收情況

資料來源：wind，36氪

本季度內，京東物流一體化供應鏈客戶收入實現182.3億元。其中，京東物流成為首批接入抖音電商“音需達”服務的物流企業，為抖音用戶提供送貨上門等高質量配送服務。享受到抖音電商的流量紅利，強需求下京東物流的收入增長具備一定的持續性。

另外，京東航空的投運也有效促進了一體化供應鏈降本增效。8月31日，京東物流獲得中國民航局頒發的CCAR-121部《航空承運人運行合格證》，標志著京東物流航空正式投入運營，截至目前南通往返北京的自有全貨機航線已正式運營。

外部客戶方面，2022Q3京東物流外部客戶收入達到248.7億元，同比增長67.8%。受益于收購德邦股份，本季度外部客戶收入占比約7成。

盈利能力方面，2022Q3京東物流營業利潤實現2.53億元，相較于去年同期虧損7.27億元。利潤端持續大幅改善，主要源于降本增效措施和精細化運營、客戶結構的優化及德邦股份并表帶來的正向作用。

此外，2022Q3京東物流繼續推進物流基礎設施布局，倉儲能力進一步提升。截至9月底，京東物流運營超過1500個倉庫，同比增長約15%。包含云倉生態平臺的管理面積在內，京東物流倉儲網絡總管理面積超過3000萬平方米。

未來，德邦股份將發揮大件快遞和快運領域的業務優勢，為京東物流注入更為豐富的資源和渠道，逐步釋放協同效應。

3、新業務：“拖油瓶”扭虧為盈

季度內京東的新業務分部在收入及利潤端均實現了一定的改善。新業務分部主要包括京東產發、京喜、海外業務和技術創新等非核心業務。本季度，京東新業務錄得收入49.97億元，同比下降12.84%，同比降幅較上一季度的67.24%大幅緩和。

京東新業務營收情況

資料來源：wind，36氪

盈利能力方面，新業務分部在本季度錄得經營利潤2.76億元，相比去年同期實現扭虧為盈，大幅超出市場預期的虧損15億元。由于新業務對集團利潤的拖累解除，并且還能貢獻一定的邊際增量，助力集團在本季度實現利潤超預期增長。

03

小結與展望

京東的行業地位不止是互聯網巨頭，其零售業務作為國民級電商，尤其是以必選消費品為主的業務結構，在疫后經濟復蘇的時代背景中，面對消費意愿不高、囤貨需求持續的現狀，從邏輯上看京東的業績增長與宏觀經濟走向具有相當的一致性。

主要受疫情反復、全球性大通脹、美元回流、歐洲能源危機等內外部因素影響，我國今年3季度GDP同比增3.9%。所以，基于同期的經濟水平，在財報披露前，資本市場普遍看空京東的Q3業績。

然而，京東Q3利潤改善大幅超出市場預期，尤其是當市場預期當期Non-GAAP經調整歸屬股東的凈利潤只有71億元時，實際兌現的利潤則高達100億元，而且同比增速高達98%，是近3年以來的最高水平。

關于利潤大幅改善的原因，互聯網企業老生常談的降本增效只是其一，逆周期背景下，營業收入依然保持了顯著增長，亦是本季度利潤實現超預期增長的關鍵。京東在今年Q3的單季收入同樣高于市場預期，收入同比高達11%，大幅高于國內可比企業。

關于京東Q3業績的意義，不僅是對企業自身增長的階段性確認，再回看京東產品端的強必選消費屬性，疊加目前的體量與滲透率，京東的Q3業績也在新的維度上反映了我國經濟具備相當的韌性。以至于彭博都撰文表示，京東三季度的業績增長，抵消了資本市場對中國經濟低迷的擔憂。

從京東自身來看，本季度財報釋放出一個重要信號，即京東在產品結構上不拘于必選消費與互聯網，已逐步將業務向可選消費領域與線下拓展，典型如本季度內全國首家線下京東自營Apple授權店在北京開業。

蘋果在電子消費品領域的號召力毋容置疑，京東與蘋果公司的高級別深度合作，既進一步鞏固了電子產品作為其基本盤的業務結構，也是在線上流量紅利見頂的當下，來探尋新的破局之路。

對于服裝、美妝都領域的布局預計會成為未來京東的一大看點。服裝、美妝一直以來都是淘寶的優勢領域，京東在布局可選消費時，也不免得會與淘寶展開直接競爭。從生態建設上，京東與阿里表現出一定的趨同，比如電商+物流的業務組合，二者關于必須消費、可選消費的標簽也不在明顯，品類上也在持續的相互滲透，未來二者的競爭一定更具看點。

總的來看，隨著經濟的持續復蘇，京東核心業務的收入增長均有所修復，在收入增長保持韌性的同時，通過降本增效，大幅減少了費用支出，并解除了一些業績包袱，由此驅動京東在利潤點實現了超市場預期的增長。

展望未來，隨著經濟復蘇的持續，經濟增長預期改變刺激消費信心的回歸，對京東未來業績增長具有一定的持續性，可對其估值形成支撐。以PS來估值京東，目前的安全墊較厚，結合明年業績增長預期正面，與可比企業相比，京東目前有被明顯低估。